業績翻10倍，富滿電子“月滿則虧”？
作者 | 顧天嬌
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芯片“造富”的神話在A股不斷上演。
富滿電子（300671.SZ）自4月9日公佈2020年業績後，股價進入上升通道，公司市值從73億增至7月12日的311億，3個月上漲了326%。
這背後除了2020年業績大幅增長以外，其預告的2021年半年報業績也彷彿給市場打了雞血。據公告，富滿電子預計2021年上半年歸母淨利潤達到3億-3.3億元，同比增加1125%-1247%。
有券商發佈研報稱，假設富滿電子2021年PE在62倍，那麼按照預估全年10.11億元的歸母淨利潤計算，其目標市值將達627億元，約為當前市值的兩倍。
然而，富滿電子的LED驅動芯片業務2020年毛利率相比同樣做該產品的明微電子低了10多個百分點，電源管理芯片2020年毛利率相比同行聖邦股份也低了10多個百分點。它的產品是否競爭力不足，又能否繼續保持高增長呢？
LED驅動芯片競爭力
Mini LED驅動芯片量價齊升，扭轉毛利率連續5年下滑的窘境。
富滿電子的主要產品涵蓋電源管理、LED屏控制及驅動、MOSFET、MCU、快充協議、RFID、射頻前端以及各類ASIC等類芯片。
其中LED控制及驅動芯片是核心產品，2020年營收為3.9億元，佔其總營收的47%。
LED驅動芯片正是富滿電子在最近備受關注的主要因素。同樣以LED驅動芯片為主業的明微電子（688699.SH），在2021年半年度業績預告中提到，其上半年實現歸母淨利潤預計在2.7億-3億元，同比增長832%-936%，由此不難看出，LED驅動芯片這一產品今年迎來了大爆發。
LED驅動芯片控制着LED器件的發光線性度、功率、壽命以及電磁兼容等關鍵要素，被譽為“LED的大腦”，從供需角度看，一方面自去年下半年起8英寸晶圓產能供應不足，導致LED驅動芯片緊缺，另一方面需求端Mini LED興起，在芯片體積縮小的同時，數量卻成倍增加。因此，LED驅動芯片實現了量價齊增。
不過，LED驅動芯片下游對應LED產業，週期性明顯，市場競爭也非常充分，往往技術含量高、適應市場最新需求的產品才能夠有一個比較好的競爭環境，進而有一定的價格優勢。
就拿同樣做LED驅動芯片的晶豐明源（688368.SH）來説，它的產品分為通用LED照明驅動芯片和智能LED照明驅動芯片，兩類芯片的毛利率分別為18%和39%。智能LED驅動芯片憑藉多出的信息接口、調光接口等實現了調光、調色、遠控和互動的功能，因此毛利率得以高出普通芯片20多個百分點。
雖然富滿電子在年報中提到自己的LED顯示屏芯片產品憑藉出色的技術參數佔據行業榜首，但是其LED驅動芯片的毛利率卻從2016年以來逐年下滑，一直從31%降至2020年的21%。
對比來看，明微電子也做LED顯示和照明驅動芯片，它在2020年的LED驅動芯片營收在5.08億元，略高於富滿電子的3.9億元，毛利率則在32%以上，高出富滿電子11個百分點。富滿電子的產品競爭力略顯不足。
為何出現這樣的差異？
事實上，富滿電子有部分LED驅動芯片在技術上是領先同行的，其在小間距LED和Mini LED顯示驅動芯片領域率先突破，不過去年那時候Mini LED產業發展較為緩慢，今年才進入快車道，隨着利亞德、洲明科技等下游客户增加訂單，這部分高毛利芯片在公司總體訂單中佔比才逐漸提高。
另外，從2021年1月起，富滿電子宣佈LED驅動芯片漲價10%，它的漲價滯後明微電子3個月，換句話説，明微電子率先享受到了漲價帶來的毛利率提升。
憑藉Mini LED驅動芯片，富滿電子LED芯片業務的毛利率將迎來拐點，預計從今年開始扭轉連續5年下滑的局面。
平台型芯片設計公司是優勢
上半年業績超越模擬芯片龍頭，持續增長還看品類和研發。
觀察二級市場投資者的行為，可以發現多數人偏好平台化的企業，無論是半導體設備公司、材料公司還是設計公司，“多品類”都是提高估值的一個加分項。
比如北方華創（002371.SZ）、雅克科技（002409.SZ）作為平台型公司比單一品類公司表現更好；而射頻龍頭卓勝微（300782.SZ）即使半年報歸母淨利潤預增180%-190%，也被詬病過度依賴手機市場、業績表現不及預期。
在芯片佈局上，富滿電子是比較豐富的。
電源管理芯片是富滿電子的第二大業務，2020年營收為2.92億元，佔總營收的35%；第三大業務是MOSFET芯片，佔總營收的7%。
其實LED驅動芯片也是電源管理芯片的一種，不過電源芯片種類繁多，部分企業劃分業務時會做一些區分。
目前國內電源管理芯片做的比較大的有聖邦股份（300661.SZ），其2020年電源管理芯片業務實現營收8.48億元，毛利率為45%，而富滿電子的電源管理芯片同期毛利率為31%。
聖邦股份的電源管理類模擬芯片種類較多，包括了LDO、微處理器電源監控電路、DC/DC降壓轉換器、DC/DC升壓轉換器、DC/DC升降壓轉換器、背光及閃光燈LED驅動器、AMOLED電源芯片、PMU、OVP及負載開關、電池充放電管理芯片、電池保護芯片、馬達驅動芯片、MOSFET驅動芯片等，除了射頻芯片以外，基本覆蓋了富滿電子已有的產品類別。
不過聖邦股份發佈2021年半年度業績預告，預計半年度歸母淨利潤為2.2億-2.72億元，同比增長110%至160%，這位模擬芯片龍頭上半年業績不及富滿電子。
而截至7月14日，聖邦股份市值540億，富滿電子市值290億，兩者尚有較大差距。
對於投資者而言，更多擔心的是富滿電子業績的可持續性，因為高增長如果只是曇花一現，投資價值並不高。
LED驅動芯片和電源管理芯片想要繼續在後面幾年保持量價齊增頗有難度，畢竟這個市場競爭激烈，技術壁壘不高，且“缺芯”帶來的漲價難以持續。
除了上述兩大業務，富滿電子還佈局了射頻芯片領域，目前其5G SP2T-SP16T全系列射頻開關芯片、IEEE 802.11a/b/g射頻功放芯片等產品成功量產，一方面擬通過定增擴充5G射頻芯片產能，另一方面準備通過內生外延加速向 SAW 濾波器、LTCC 產品、WiFi FEM等5G射頻芯片領域進行拓展。
射頻芯片也是千億級的市場，國產替代率不高，像華為和小米這樣的產業方在一級市場也在積極佈局這一領域。
對比龍頭，目前富滿電子這塊業務的研發投入尚有差距，還有多少成長空間，要看它後續的產品推出情況。