時代商學院研究員 鄭一佐
在日常生活中，顯示面板無處不在。從手機、筆記本電腦、電視，到汽車、醫療設備、工業機器人等，顯示面板在各式各樣的電子設備中扮演着重要角色。
上交所官網披露，液晶顯示面板製造商崑山龍騰光電股份有限公司（以下簡稱“龍騰光電”）於5月29日首發上會獲通過。龍騰光電液晶顯示面板產品主要應用於筆記本電腦、手機、車載和工控顯示系統等終端設備。
時代商學院研究發現，報告期內，龍騰光電經營業績較不穩定，2018年營業收入、淨利潤指標同比大幅下滑13.49%、71.89%；2019年營業收入雖有所回穩，但淨利潤仍較2018年下滑15.22%。同時，與大型面板廠商如京東方、TCL科技、友達光電和羣創光電相比，龍騰光電僅擁有1條第5代a-Si生產線，生產線數量較少、技術單一，核心競爭力亟待提高。
【企業檔案】
龍騰光電成立於2005年7月，註冊地址位於江蘇省崑山開發區。如圖表1所示，其控股股東為崑山國創投資集團有限公司（以下簡稱“國創集團”），持有龍騰光電51%的股份。國創集團是由崑山市政府國有資產監督管理辦公室（以下簡稱“崑山市國資辦”）履行出資人職責的國有獨資公司，故龍騰光電的實際控制人為崑山市國資辦。
招股書顯示，自成立以來，龍騰光電一直聚焦中小尺寸顯示市場，主要從事薄膜晶體管液晶顯示器的研發、生產與銷售。該公司主要產品為高性能非晶硅（a-Si）薄膜晶體管液晶顯示器（TFT-LCD），應用於筆記本電腦、手機、車載和工控顯示系統等顯示終端產品，惠普、聯想、戴爾等均為龍騰光電客户。
此次IPO龍騰光電擬融資15億元，計劃全部用於IGZO金屬氧化物面板生產線技改項目。項目建設後，將形成年產216千大板玻璃基板的金屬氧化物生產規模。
龍騰光電IPO基本信息如圖表2所示。
一、主營毛利率持續下滑，淨利兩年跌近8成
目前，液晶顯示（LCD）與有機電致發光顯示（OLED）兩大技術佔據顯示面板行業絕大部分產值，除韓國、日本、中國台灣等企業外，中國大陸生產廠商在全球顯示面板製造領域也佔有一席之地。不過，顯示面板行業具有較強的週期性，受市場供需關係影響較大，是典型依託於技術創新、供給驅動的週期性行業。
2016年和2017年，由於供給結構性短缺，顯示面板價格大幅上漲；2018年，國內多條高世代線陸續投產，行業產能迅速增加，結構性供過於求狀況又造成行業各尺寸產品價格迅速下跌，多家廠商出現虧損；2019年下半年以來，隨着4K/8K技術的成熟、AMOLED（主動型OLED）產能釋放以及5G、物聯網對顯示面板產業的拉動，行業供需開始改善，顯示面板價格有所回升。
受行業週期性波動等因素影響，報告期內，龍騰光電的經營業績十分不穩定。如圖表3所示，2017—2019年，龍騰光電的營業收入分別為43.06億元、37.25億元和38.49億元，淨利潤分別為10.28億元、2.89億元和2.45億元。2018年，該公司營業收入、淨利潤指標同比大幅下滑13.49%、71.89%；2019年營業收入雖有所回穩，但淨利潤仍較2018年下滑15.22%。也就是説，兩年間龍騰光電淨利潤跌幅達76.17%。
報告期內，龍騰光電的產品價格和產品結構變化較大。從主營業務產品構成情況看，如圖表4所示，龍騰光電的手機面板業務佔比不斷縮水，而筆電面板業務佔比則逐漸提升。事實上，由於面臨的競爭日益激烈，龍騰光電市場競爭力下降，手機面板價格、銷售收入以及盈利能力都大不如前。
如圖表5所示，2017—2019年，龍騰光電主營業務毛利率分別為41.46%、24.15%和17.34%，2018年和2019年分別較上年下滑17.31和6.81個百分點。除筆電面板外，龍騰光電其餘產品毛利率水平幾乎全線下跌。尤其是手機面板產品，2018年和2019年的毛利率分別較上年下滑21.7和15.66個百分點。
然而，在筆電面板領域，從技術水平看，目前龍騰筆電面板產品採用的是a-Si技術，主要供應於商務筆記本電腦，尚無法通過IGZO和LTPS技術進入更高端筆電和電競筆電市場。未來，隨着IGZO和LTPS技術在高端筆電及電競筆電市場持續滲透，龍騰光電的筆電業務將同樣面臨後繼增長乏力，市場佔有率和毛利率下滑的風險。
二、單一生產線劣勢凸顯，核心競爭力亟待提升
報告期內，龍騰光電的短期償債能力和營運管理能力也紛紛告急。
如圖表6所示，2017—2019年，龍騰光電流動比率分別為0.57、0.86和0.89，速動比率分別為0.37、0.63和0.47；而同期同行可比公司流動比率均值分別為1.51、1.29和1.24，速動比率均值分別為0.99、0.8和0.73。報告期內，龍騰光電流動比率和速動比率均小於1，且低於同行可比公司平均水平。
對此，龍騰光電錶示，與可比公司相比，公司融資渠道單一，主要為短期融資，從而導致2017年末短期償債能力指標較低。截至2018年末及2019年末，儘管公司流動比率及速動比率仍低於同行可比公司平均水平，但由於公司存貨、應收賬款等資產的週轉速度較快，公司整體流動性較強。
不過，時代商學院研究發現，龍騰光電的存貨、應收賬款的週轉能力已今非昔比。如圖表7所示，2017—2019年，龍騰光電應收賬款週轉率分別為20.88次/年、10.05次/年和6.5次/年，報告期內應收賬款週轉率變動較大，自2017年起，整體呈現下降趨勢，且2019年已低於同行可比公司的平均水平。
同樣，2017—2019年，龍騰光電存貨週轉率分別為5.14次/年、3.62次/年和3.54次/年，報告期內，該公司存貨週轉率逐年下降並低於同行可比公司平均水平。
龍騰光電錶示，2017—2019年，公司筆電面板的銷售比例分別為18.43%、43.35%和55.2%，筆電面板的銷量佔比逐年增長，由於公司對惠普、聯想和戴爾等筆電面板客户給予一定的信用期，從而導致應收賬款週轉率在報告期內呈下降趨勢。
再者，龍騰光電認為，筆電面板相較手機面板具有生產週期長、單位成本高的特點，因此，隨着筆電產品銷售佔比的逐年增長，公司存貨週轉率逐年下降。而同行可比公司均擁有多條產線，產銷結構相對穩定，從而公司存貨週轉率低於同行業平均水平。
時代商學院認為，從目前龍騰光電的產品結構看，其筆電面板銷售佔比持高的特點在短期內較難改變，與同行可比公司相比，龍騰光電存貨、應收賬款的週轉能力已處於劣勢地位。不僅如此，與大型面板廠商相比，龍騰光電的生產線數量較少，顯示技術單一，核心競爭力亟待提高。
如圖表8所示，龍騰光電僅有1條第5代a-Si生產線，而同行業龍頭如京東方、TCL科技、友達光電、羣創光電等擁有多條不同世代生產線，生產線技術涵蓋a-Si、IGZO、LTPS和AMOLED等主要顯示技術，產品佈局更加全面。
就上述相關問題，5月22日，時代商學院向龍騰光電發函詢問，但截至發稿該公司仍未回覆。
【嚴正聲明】本文（報告）基於已公開的資料信息撰寫，文中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。文章版權歸原作者及原出處所有，未經時代商學院授權，任何媒體、網站及其他平台不得引用、複製、轉載、摘編或以其他任何方式使用上述內容。獲得授權轉載，仍須註明出處。（聯繫郵箱：[email protected]）