恆大行至“清盤”邊緣
編輯/ 姜來
來源/ 財經天下週刊（ID：cjtxzk）
境外債權人等不及了
意外總是來得猝不及防。
公佈債務重組進度僅僅一週，還沒喘過氣來的中國恆大集團（簡稱“恆大”）又被境外債權人逼至懸崖邊。
6月27日午間，恆大突遭香港法院清盤呈請。據香港司法機構網站公告，該案件聆訊時間定於2022年8月31日上午9點30分。這意味着，屆時一旦法院通過，恆大將面臨資產清算。
對於已經停牌超過三個月的中國恆大來説，這無疑是極度危險的信號。
就在一週前，恆大剛剛宣佈，預計將於7月底前公佈境外債務重組初步方案，但境外債權人似乎有些等不及了。
儘管在6月28日一早，恆大就此事回應稱，極力反對上述呈請，預期該呈請將不會影響公司的重組計劃或時間表，但這次的清盤申請，徹底暴露了該公司處理海外債務的困境。
公告顯示，此次清盤呈請人代表為連浩民，現年29歲，主要從事海外房地產投資。雖然他本人涉及該公司的財務義務金額為8.625億港元，佔恆大集團全部境外債務比不足1%，但這卻不能降低其提出“清盤呈請”對恆大造成的負面影響。
《財經天下》週刊瞭解到，連浩民不僅是大聖證券有限公司創始人，還是永卓御富國際有限公司之董事長，佳盛環球有限公司的實控人。而他和恆大的交集始於2021年3月。
據悉，2021年3月29日，恆大曾為旗下房車寶集團引入了17名投資者，各投資方共出資163.5億港元。被恆大綁上海外債務大船的投資者們有很多，不乏投資圈大佬。這其中就包括了連浩民。
作為恆大的境外投資者，連浩民執掌的佳盛環球有限公司曾為房車寶集團的戰略投資者之一。此次他提出清盤申請，是因“房車寶”未在約定時間內上市、投資者要求中國恆大贖回而不得所致。
對恆大而言，一旦被清盤將直接導致相關資產被處置。匯生國際資本總裁黃立衝表示，“一般來説，即使上市公司強烈反對或採取一些措施，但是在法律面前效果還是不大， 頂多是想盡一切辦法拖一段時間，最後還是會被走入清盤程序的。”
恆大方面則表示， “公司一直在積極與債權人溝通，推進境外債務重組工作，預期將於7月底前公佈境外債務重組初步方案。倘公司最終因該呈請而清盤，在未獲得高等法院認可令的情況下，於6月24日或之後作出的公司股份轉讓將屬無效。”
這樣的回應措施，對於恆大的境外債券人而言並不陌生。早在3月22日，恆大執行董事肖恩還在投資者電話會議上説道：“截至3月22日，公司已與89家境外機構債權人取得了聯繫，徵求了意見和看法。”
但從當前的“清盤呈請”來看，恆大顯然沒和境外債權人談攏。截至目前，恆大總計約192.85億美元、共13筆美元債已正式違約。沒有等來債務處置措施的境外債權人，只好申請走司法程序。
根據香港法院規定，一旦清盤呈請獲得通過，法院會發出強制清盤令，公司所有的產權處置將會失效，資產不得轉移，銀行也會凍結該公司的賬號，用來分配剩餘財產、償還債務。不過，恆大會不會走到破產這步，還需等待法院裁定。
（恆大集團董事長許家印。圖源：視覺中國）
債務化解困難重重
在“清盤呈請”的最終結果公佈前，恆大並不是沒有迴旋的空間。
與債權人和解，撤銷/中止清盤呈請，是大多數企業普遍的解決方案。但對於恆大這樣一家萬億資產的公司而言，撤銷清盤呈請的複雜度，遠超很多人的想象。
“恆大有那麼多債權人，即使哪個債權人同意不清盤，只要有任何一個堅持不幹的債權人，照樣可以申請清盤。而且，如果同意的債權人較多，對於要求清盤的債權人來説，它能分到的資產反倒更多了。”黃立衝説道。
其實恆大的債務危機從去年9月份就遮不住了，但許家印最初還心存僥倖，直到一筆美元債利息未能及時兑付，他被政府約談，這才不得已賣掉飛機、遊艇、豪宅和股票來堵債務窟窿。
然而，這些變現的資產實在是杯水車薪，沒讓恆大順利償還上美元債利息。
2021年12月3日，恆大公告披露了一項2.6億美元擔保義務的通知，可能導致債權人要求債務加速到期，正式宣告了恆大首筆境外債的公開逾期。這時，許家印只得“邀請”廣東省政府派工作組進駐恆大化解債務風險。這之後，恆大才開始真正進入化債之路。
恆大“化債小組”的解決思路，分為境內債券和境外債券。境內債券解決得還算順利，自始至終都無違約記錄。且在幾家大型投資機構的強勢表決下，這些境內債券的展期均順利獲得表決同意。最終，這些債券的付息時間大多都被延長了半年，讓恆大多次避免了境內債券市場的公開違約。
但相比之下，境外債權人就沒這麼好的耐心了。比起境內債來説，恆大的境外債才是債務重組真正棘手的問題所在。與境內債相比，境外的離岸債券並無實質性抵押物，且債務量巨大，一旦大範圍違約，將提升國內企業的美元債融資成本，容易進一步觸發所有外債鏈式“爆雷”。
恆大方面公告顯示，截至3月22日，中國恆大境外債務約227億美元。2022年1月，恆大舉行第一次全球投資者債權人會議，宣佈了重組計劃，目標是在六個月內提出重組方案。又過了兩個月，在許家印沒出席的第二場全球投資者電話會議上，肖恩再次介紹，“力爭7月底前提出重組方案。”
境外美元債市場是高度市場化的，投資人較為成熟、甄別能力較強，對於相關問題的處理也有清晰的法律規定和程序。在這之前，恆大也曾多次強調，懇請各境外債權人給予更多時間，呼籲各境外債權人不採取任何激進的法律行動。
然而，有關境外債權人的壞消息卻接連不斷。
不久前，恆大又傳出因財務顧問退出，延後公佈重組計劃的消息。5月27日資本市場傳來消息，恆大正考慮分期償付境外債權人，提出可將部分債務轉換成恆大物業及恆大汽車股權的方案，希望擺脱財務困境。
（圖源：視覺中國）
重組方案或被推延？
留給許老闆和“化債小組”的時間不多了。
對恆大來説，切實可行的債務重組方案每延遲一天公佈，對恆大的不利影響就會多增加一分。
6月20日，在停牌三個月後，中國恆大以及另外兩家恆大系上市公司恆大物業、恆大汽車公告接獲復牌指引。根據港交所規定，若上市公司連續停牌18個月，“恆大系”三家上市公司也將面臨退市。
若想順利復牌，恆大必須完成四項工作：一是公佈業績；二是公佈物業134億質押擔保的獨立調查結果；三是證明公司遵守上市規則第13.24條的規定；四是向市場通報所有重要信息使公司股東和其他投資者可評估公司的情況。
中國恆大表示，公司正在積極推進重組工作，預期將於七月底前公佈初步重組方案；恆大物業的質押擔保獨立調查正在積極進行中，現階段尚未能確定預期完成獨立調查的時間；另外，恆大的審計工作正在有序進行，由於受疫情及恆大物業質押擔保獨立調查的影響，尚未能確定2021年度業績的發佈時間。
時至如今，不僅是境內外的債權人、審計機構，還有數千家金融機構、供應商以及恆大理財的投資者們，都在等待着恆大的債務重組方案出爐。一旦重組成功，這將是國內企業規模最大的一次債務重組。但對於恆大究竟什麼時候能重組成功，卻沒人能説得清。
對於恆大的海外債務重組進展，黃立衝並不持樂觀態度，“海外債權人一般要等國內資產被國內債權人瓜分完畢，剩下還有未被償還和處理的國內非抵押債權人，以及買房未交房的苦主、供應商等，等所有塵埃落定後，恆大海外才能重組。在這個基礎上，海外債權人才有機會與‘白武士’談減債、談利息豁免、談債轉股。”
在他看來，目前恆大尚未對這麼大體量的資產和債務進行完整的摸底和披露，或許會推延重組成功的可能性。而更關鍵的是，債權問題到現在還沒有被釐清。“債務重組能夠完成的一個很重要的前提條件，是必須要對公司目前的債權債務情況有一個全面的摸底，否則債權人同意了，明天又爆雷了，沒有任何意義。”
在恆大之前，佳兆業曾在2014年也陷入了類似的境外重組困境。從2014年底危機的爆發，到2016年7月完成美金債券的重組，佳兆業用了1年半時間，最終實現了境外債務重組，成功復牌上市。儘管過程曲折，最終也算是完整劃了一個句號。
在佳兆業的故事中，企業在與境外債權人反覆博弈、協商與溝通中，最終把這些境外債權人統一化為一個羣體。一個最重要的點是，重組的一年半時間裏，國內房地產的火爆，尤其是深圳市場的火熱，使這些境外債權人和佳兆業成了緊緊綁在一起的利益共同體。有行業人士分析稱，佳兆業債務重組的主題，不再是“誰將承擔更大的損失”，而變成了“誰能獲得更好的deal（交易）”。
不過，和佳兆業不同的是，恆大的負債規模更大，解決難度也相應增加。恆大最新財報數據顯示，該公司總負債達1.95萬億，當下的解決方案只能處理其中的一小部分，仍有許多更大、更復雜的債務等待解決。
“恆大重組唯一一種可能，按照法律召開債權大會，把恆大的所有債權擺出來，讓債權人看到還有多少債權人，多少債務，明確讓來參見的債權人投票，而債權人投到的票必須在達到法定要求，符合重整標準的時候，才能把所有債權進行重組。”黃立衝表示。
由於境外債權人的美元債務，會進一步影響國內企業的海外融資環境。在這種情況下，市場各方都在期待，恆大的債務問題能得到真正、全面地化解，讓房地產市場迴歸理性、健康、長遠的發展。
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