截至週五收盤，標普500指數收於3112點，已經收復近80%的跌幅。當新冠疫情全球傳播、全球股市暴跌之初，幾乎所有人都感嘆“這次真的不一樣”，2008年的金融危機是華爾街崩潰，而此次危機則是“主街”被迫停滯，看似全能的央行可能也顯得力不從心。
然而事實證明並非如此。隨着標普500重新突破3000點，早在3月股市跌進2200點時就呼籲買入的摩根士丹利最近表示——市場用行動證明了，這次並沒有不一樣，而且此次QE推動的貨幣供應量攀升幅度已超過了2008年。儘管全球經濟仍陷於衰退，但該機構表示，股市已從“衰退週期”過渡進入了“早週期”，因此投資者需要關注該階段跑贏的個股和行業。
就中國而言，摩根士丹利認為，國內需求持續復甦，多數行業需求將在三季度迴歸到疫情前的水平，該機構重申超配A股的觀點，並相對ADR更看好中國在岸股市。
此輪流動性傳導更勝2008年
2008年11月25日，QE1橫空出世，但美股小幅反彈後再度二次探底。這就如此輪危機一樣，美聯儲在今年3月降息至0、推出無限QE後，市場仍跌跌不休，標普500指數一度從近3400點跌到2200點附近。然而，在3月22日美聯儲宣佈購買企業債後，市場正式反彈。此後，美聯儲還宣佈將購買“垃圾債”，並與多家央行進行貨幣互換以提供美元流動性，自此美股正式反彈。
每輪危機開始之初，人們都會説“這次不一樣”，但摩根士丹利美股首席策略師威爾遜對記者表示，疫情下的市場情況與2009年春季時的全球金融危的情況非常相似。
今年3月以來，美聯儲QE和政府財政刺激的完美配合帶動貨幣供應量激增，這種增幅前所未見——存款和貨幣市場餘額大幅上升。而流動性放量向來都是股市攀升的前提。目前美聯儲的資產負債表超7萬億美元，佔GDP的30%以上，較危機前擴張近3萬億美元，每週都釋放千億流動性。
威爾遜稱，與2008年的經驗相反，此次美國國債的發行並沒有削弱貨幣供應的增長，傳導更為強勁。
具體來看，從新一輪QE開始一直到5月，M2貨幣供應量和貨幣基金規模的增幅是M2的22%，而當年美國第一輪QE時的增速峯值僅13%。威爾遜表示，當前M2和貨幣基金規模增長實際上超出了當前美聯儲擴表的規模，而2008年的增速則低於美聯儲擴表的速度。到2021年，貨幣供應的增加可能會推動通脹回升。
似乎QE帶來的資金被放在了銀行存款和貨幣基金中，到目前為止，信貸增長量略低於貨場基金的資金流入量，這也因為資產賣家正在為現金尋找安全的歸宿。但摩根士丹利預計，這些資金也會進入逐步轉化為貨幣供應、進入實體經濟。
相比2008年，此輪危機的貨幣供應量增長與美聯儲擴表進程更為匹配
細分來看，信貸增量中，幾乎大部分都是來自於員工薪資保護計劃貸款以及循環信貸額度的支取。此前在疫情影響下，企業債市場急凍，銀行的企業客户紛紛支領循環信用額度，將其當作備用融資手段以確保手上有足夠現金撐過金融市場動盪。 摩根士丹利認為，上述兩大增量都是比較保守的貨幣創造形式，主要是為了彌補經濟的下滑，但它們無疑也代表着流入實體經濟的新增資金。
除了信貸，貨幣基金規模不斷創下新高，零售貨幣基金的增幅可觀，但流向機構貨幣基金的資金規模則是其6倍有餘，即資金先進入了政府機構的貨幣基金，這些基金反過來再購買新發行的短期國債，這種貨幣增量是為了支持政府為財政赤字進行融資。換言之，雖然這些貨幣基金的資金還不是M2，但當政府繼續開始支出時，其也就會變成M2。未來，最需要觀察的是新的信貸創造。
早週期開啓
“歡迎來到早週期，”摩根士丹利表示，“就像黑夜過後是白晝，衰退過後是復甦，我們仍然相信這次不會有什麼不同。史上最嚴重的衰退，加上前所未有的貨幣和財政支持，應有助於確保經濟復甦呈型。”
儘管當前經濟仍處於衰退之中，但市場反彈已支持了一種未來V型復甦的預期，畢竟股市是極具前瞻性的，“因此對於投資組合來説，更重要的是關注早週期中會領先的個股和行業。”威爾遜稱。
之所以説當前已經進入早週期，是因為三大早週期組合指標已經有所反應，例如早/晚週期，小/大盤，週期/防禦板塊，這些組合在標普500指數觸底時幾乎同步觸底，當時首次申領失業金人數也已經觸頂。
一般而言，在衰退週期，只有債券是牛市，在股票方面，必需消費品、醫療保健、公共事業、通信、材料、能源、IT等可能跑贏；但到了早週期，經濟正在觸底的前夜，只有商品是熊市，而股票方面，可選消費、金融等一般都會跑贏。
在這輪特殊的衰退下，美股似乎也忽略了盈利下滑的事實。摩根士丹利提及，相比盈利，美股和股息的變化更息息相關，這可能也是近期盈利下滑時股價仍獲支撐的原因。畢竟未來的股息是支持股價和估值的基礎，因此相比起每股收益預期，標普500指數與2020年股息期貨的跟蹤緊密度更高，這並不足為奇，畢竟在衰退或外部衝擊導致的短期收益下降事件中，股息往往比收益更具彈性。
摩根士丹利也判斷，美國經濟未來會V型復甦，到2021年第二季度，實際GDP增長率將達到12%，這一判斷也是早週期開啓的基礎，而並不是短暫的“空頭回補”。
不過威爾遜也表示，“大多數投資者仍對本輪反彈持懷疑態度，不願在早週期採取更激進的投資策略。我們的機構經紀數據也顯示，淨風險敞口仍處於過去10年的最低四分之一，週期性風險敞口處於歷史低位”。
就中國而言，其復甦進程則更快一些，5月PMI連續第三個月位於50以上，印證經濟復甦動力增強，社會消費品零售總額和固定資產投資或顯著反彈，同時比起海外的全面寬鬆，中國央行近期更為強調“定向”和“直達”。
摩根士丹利認為，當前經濟已經完全迴歸正軌，基礎設施支出和汽車銷售帶動國內復甦，線下購物和酒店等服務行業將在三季度逐步接近疫情前的需求水平。該機構此前也表示，維持對A股“超配”的觀點，並相較於ADR更看好A股，因為A股的海外擾動更少、外資持股比例較低、匯率預期較為穩定等。
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文章作者
周艾琳