文/樂居財經嚴明會
2021年，建發國際（01908.HK）以超100%的增速，首次衝進權益銷售額千億大關。從2016年的銷售不過億元到如今的規模，建發國際發展得飛快。
期內實現歸屬公司股東權益的累計合同銷售金額約1300.92億元，歸屬公司股東權益的累計合同銷售面積約682.69萬平方米，同比分別增長約100.90%和約104.29%。實現總收入約534.42億元，同比增長約25.03%。毛利約87.36億元，同比增長約19.02%；歸母淨利潤約35.17億元，同比增長約51.48%。
而在營收和歸母淨利潤大幅增長之下，建發國際的盈利能力卻處於下滑之中。2021年，建發國際的房地產銷售毛利率、淨利率分別為16.35%、7.5%。其中，毛利率同比上年下降了0.82個百分點。
超額完成2021年銷售目標後，建發國際提出了2022年全口徑1650億元的銷售目標，同比增速約27%。相比於前幾年的大躍進，建發國際這一目標謹慎了許多。管理層表示，按照2021年土儲去化率77%計算，今年完成1650億元的銷售目標綽綽有餘。
以利潤換規模
在2021年業績會上，建發國際行政總裁林偉國直言：“我們一直比較焦慮的是銷售額，沒有太關心利潤的事情。”
如今，銷售額是上去了，但建發國際的毛利率已經連續三年錄得下滑，盈利指標ROE、ROA創下近五年新低。
對此，建發國際表示，主要由於若干實施價格上限政策的地區物業開發毛利率減少所致。另一方面，由於前兩三年所獲取高地價項目陸續進入結轉，也連累了淨利率的繼續偏低。
這一點在去年上半年就已有體現。去年上半年末，建發國際的毛利率降至12.5%，淨利率更是隻有3.92%。原因在於，2018年建發房產獲取的4個項目，毛利率僅為3%左右，而該四個項目的盈利收入佔比達42%，拉低了整體盈利表現。
2021年，建發國際新增進入南昌、寧波、温州等多個城市，新增獲取項目的權益可售面積約1181萬平方米，權益可售貨值約1933億元。
為了規模的快速擴張，建發國際多次大手筆拿地。去年2月，建發國際聯手融創在上海普陀溢價36.15%拿地，因拿地溢價過高，被上海普陀區政府約談警示。4月，在廣州首批集中供地中，建發國際以45%溢價拿下南沙橫瀝島一塊地，刷新了南沙區當時的地價紀錄。
5月，先是以最高限價16.31億元+38%自持比例一錘定音拿下拱墅區祥符東單元GS0806-R21/B1/B2-05地塊，刷新了杭州自持記錄。後又以33.06%的溢價，花費5.88億元獲得江西九江一宗地塊，成為九江經開區新晉“地王”。
除此之外，福州、廈門、無錫、廣州、上海、温州、宜城、六安、鹽城等多個城市，均出現了建發國際高溢價搶地的身影。
在房地產行業整體下行之際，若繼續如此闊綽拿地，建發國際未來的盈利水平大概率將持續下滑。
林偉國坦言以後對有投資風險的地一定要謹慎，往後建發要將安全運營放在第一位，拿地以資金鍊安全為優先，在資金排布上會留有餘地，“原則上不拿低於7%利潤率以下的地塊，ROI也能夠較高一點，能夠達到15%左右或12%-15%之間的水平。”
降檔的“秘密武器”
2021年，建發國際為“轉綠”下足了功夫。上半年末，建發國際的淨負債率85.1%、剔除預收款的資產負債率69.8%、現金短債比3.1，"三道紅線"均處綠檔。而在2020年同期，建發國際還踩中兩條紅線，淨負債率、除預收款後的資產負債率分別為247.68%和79.24%。
2021年底，其淨負債率進一步下降至62.93%，同比下降10.83個百分點。若在淨資產中剔除145億元的永續債，其淨負債率將為81.63%。值得注意的是，永續債的規模較2020年底的95億元增長了約52.6%。
截至期末，建發國際的總借款為852.53億元，其中約114.15億元須於一年內償還，約738.38億元須於一到五年內償還。期末現金及現金等價物共460.54億元，短期內償債壓力不大。
在融資成本方面，背靠國企“建發房產”的建發國際佔據了很大優勢。2020年12月，建發國際曾向母公司建發房產發行一筆95億元的永續債，利率不到5%，在行業內處於相當低的水平。截至2021年末，建發國際平均融資成本約4.69%，較2020年末的4.98%下降29個bps。
此外，建發國際存在明股實債的嫌疑。在去年末632.57億元的淨資產當中，股東權益僅266.11億元，佔比42%，非控股權益達366.46億元，佔比58%。但與之形成對比的是，2021年建發國際淨利潤為40.09億元，擁有公司近六成淨資產的非控股股東卻只分到了4.93億元的淨利潤，佔比12.3%。
由此可見，建發國際的非控股權益佔比與損益佔比差值超過45%，明顯失配。在79家已披露2021年報的內房股中，建發國際以45.64%的差值（絕對值）排在第10位。這意味着，建發國際“明股實債”的可能性高於絕大部分房企。
文章來源:樂居財經