樂居財經 徐酒眠 發自深圳
歲末冬至，藉由註冊制落地，特發服務（300917.SH）叩開了A股市場大門。
作為站在華為系、阿里系、騰訊等“巨頭”身後的服務商，其上市自帶光環。12月21日，特發服務在深交所舉行上市儀式，宣告着正式登陸創業板。
在物企熱衷向港股投遞招股書的今年，選擇創業板上市的特發服務顯得“與眾不同”。上市首日，開盤報價50元/股，漲幅高達166.24%；收盤價47.60元/股，漲幅153.46%。
特發服務本次公開發行股票2,500萬股，其中公開發行新股2,500萬股，發行價格18.78元/股，新股募集資金4.70億元，淨募資4.32億元。
樂居財經獲悉，大漲之下，上市首日買賣淨差4777.79萬元，前五大賣出方中四個機構合計賣出1217.43萬元，機構快進快出。
而暴漲之勢次日也未能持續，開盤報價43元/股，收盤報價38.9元/股，跌幅達18.28%。
大起大落的股價，特發服務的好壞尚難一言蔽之，不過背靠國企，手握巨頭服務資源，仍陷入盈利困局。高度依賴大客户，新拓之路緩慢，競爭激烈的環境之下，屬於特發服務的機會在哪裏？
實控人：深證市國資委
不僅服務的大客户令人豔羨，特發服務的來頭也不小。
特發服務前身深圳市特發物業管理公司。1993年由深圳經濟特區發展公司全資成立，是深圳市國資國企特發集團控股的企業。
上市之前，特發服務由四位股東持股，其中特發集團持股63.70%，為第一大股東，第二大股東是南通三建，持有20%股權，其餘為銀坤投資持有15%股權、特發投資持股1.3%股權。
而深圳市國資委通過直接和間接兩種方式，合計持有特發集團62.79%的股權，為特發服務實控人。
上市後，四大股東及股權排位沒有變化，不過25%由公眾持股，各自持股佔比均有縮減。其中，大股東特發集團被稀釋得最多，持股佔比為47.78%，南通三建持有15%股權，銀坤投資持有11.25%股權，特發投資持有0.98%股權。實控人深圳市國資委通過特發集團，持股佔比約30.62%。
回溯特發集團的沿革史，先後經過兩次股權劃轉、混合所有制改制、變更股份公司。
1997年7月，第一次股權劃轉後，股東變更為深圳市特發房地產開發有限公司和深圳市特發工程建設監理有限公司，持股比例分別為90%和10%，公司名稱變更為深圳市特發物業管理有限公司。
2001年9月，第二次股權劃轉後，股東變更為深圳經濟特區發展（集團）公司和深圳市特發發展中心物業管理有限公司，持股比例分別為 90%和 10%。
2015年，進行混合所有制改制，通過增資擴股方式，引進戰略投資者，同時實施管理層和核心骨幹持股立項。增資完成後，特發集團持股 65%，（其中1.30%通過特發投資持有），戰略投資者江蘇南通三建集團股份有限公司持股20%，公司管理層和核心骨幹通過深圳市銀坤投資股份有限公司持股15%。
2018年，整體變更為股份公司，股本由1538.46 萬元變更為7500 萬元，四位股東均有增持，持股比例未變。
其中，銀坤投資作為特發服務的股權激勵平台，其15%的股份由72名股東持有。公司董事長陳寶傑持股71.4933萬股，佔比7.15%；公司董事兼總經理崔平持股57.1939萬股，佔比5.72 %。
此外，本次發行上市，共計107名高級管理人員與核心員工參與戰略配售認購，發行規模比例為10%，總投資規模不超過 4.76千萬元。其中，包括陳寶傑、崔平8位高管認購規模1千餘萬元。
半壁江山來自五大客户
背靠國企，不過，特發服務的大部分業務來源於非關聯方。
特發服務聚焦園區物管賽道，核心業務是綜合設施管理服務。截止2020年6月30日，來自特發集團的在管面積佔比約4.32%，來自非關聯方的在管面積佔比超過95%。
非關聯方中，華為系、阿里系、特發集團、中國移動和騰訊為特發服務的五大客户，其貢獻的收入佔據總營收半壁江山。
2020年上半年，特發服務營業收入4.88億，有53.57%來自五大客户。其中，華為和阿里分別貢獻28.77%、16.27%。
儘管來自五大客户收入貢獻可觀，不過，其貢獻率卻逐年下降，從之前的超六成已縮至五成。其中，2017年至2020年上半年，華為的貢獻率下降超過10%，從38.81%降至28.77%。
“若未來拓展新的客户羣體不順，其收入增長必將受到影響。”特發服務在招股説明書中的風險因素裏也有提到這一點。
對於物企而言，規模是收入增長的前提。特發服務表示，本次上市募資所得大部分將會用於市場拓展。但在羣雄割據的物企資本市場，其外拓之路難言順遂。
截止2020年上半年，特發服務在管面積僅0.23億平方米。在上市物企中，並無規模優勢。而已簽約未交付的住宅物業有56萬平方米，重要的園區物業4萬平方米，儲備並不多。
2017年至2019年，特發服務合同續約率分別為97.62%、83.33%和81.08%，雖保持在較高水平，但呈下降趨勢。
外拓進程緩慢，現有項目留存也存在問題。2020年末，特發服務將有86個項目到期，其中47個完成續簽，18個項目退出，剩下21個尚未明確意向，續約壓力不小。
毛利率連年下滑
儘管近年來特發服務的業績增長迅速，但毛利率卻持續在下滑。
2017年至2019年，特發服務實現營收分別為5.08億元、6.99億元、8.91億元；實現歸母淨利潤分別為3478.12萬元、5179.95萬元、6532.87萬元元；同期綜合毛利率分別為21.96%、21.05%、18.65%。
特發服務主營業務包括綜合物業管理服務、政務服務和增值服務。其中，綜合物業管理服務是核心業務，收入佔比在80%左右。
特發服務表示，造成毛利率持續下滑的一個重要原因是其主營成本在不斷上升，人工成本侵蝕了利潤空間。
財報顯示，2017年—2019年，人工成本佔當期主營業務成本的比例分別為66.61%、65.19%、67.41%。2020年上半年，在政府減免社保福利水平的情況下，人力成本依然達到68.33%。
從H股，到A股破冰，再到創業板註冊制落地，物企奔赴資本市場的道路愈發通達。據樂居財經統計，截止目前年內上市的物企有已有17家。
喧囂的背後，是殘酷的競爭，留給特發服務的空間還有多少？