東興證券：原奶供需轉向緊平衡，成本拐點有望明年可見

智通財經APP獲悉，東興證券近日發佈乳製品行業研究報告稱，看好乳製品板塊。長期來看，在集中度提高、格局愈發穩定的背景下，未來行業有望擺脱原有價格戰競爭，轉向差異化、創新化、結構提升的良性競爭。在行業上游成本變化方面，判斷明年原奶供需關係將從緊缺逐漸轉向緊平衡，從而奶價有望企穩並回落，從而帶來行業盈利空間的進一步釋放。推薦伊利股份(600887.SH)，行業重點公司：蒙牛乳業(02319)、新乳業(002946.SZ)、光明乳業(600597.SH)。

東興證券主要觀點如下：

原奶供需關係有望從緊缺轉向緊平衡，成本拐點可見。

從需求端看，我國乳製品人均消費量距離發達國家仍有一定距離，長期行業前景廣闊。目前歐美國家乳製品人均消費量達到100kg以上；與我國飲食結構較為相似的亞洲國家日本、韓國也達到60kg以上的人均消費量；2019年我國人均生鮮乳消費量僅為35.8Kg；而在下沉市場的農村，消費量可低至3-5Kg，一些富裕村鎮達到10Kg。短期來看，疫情催化國民健康意識提升，乳製品尤其是基礎白奶需求強勁。根據尼爾森數據，疫情後我國液體乳需求持續高速增長，低温鮮奶增速超過25%，常温白奶增速也達到20%，目前增速較為平緩且可預期，需求陡增可能性小。

從供給端看，我國奶牛存欄量企穩回升、奶牛單產量不斷擴大，牧場集中規模化趨勢不斷深化，未來供給量逐步釋放;乳業巨頭上下游佈局深化，對於產能的需求與佈局的週期波動淡化，奶價大幅波動性將減弱。該行認為，奶價拐點在明年將有望觀察到。

展望乳企毛銷差繼續擴大，盈利能力持續改善。

成本上漲促使中游乳企採取提價、減少終端促銷費用等措施進行應對，客觀上提高了盈利能力：各乳企終端產品提價、減緩促銷、減少廣告投入多重因素共振，在短期提高了公司毛利率、降低了費用率，提高毛銷差；原奶價格週期下行後，公司淨利率得到長期釋放；同時，成本上漲促使公司主動升級產品結構，使產品結構得到優化。該行認為，在明年奶價預期趨緩的判斷下，盈利能力將進一步釋放。

費用投放趨緩、中小企業出清、行業壁壘提高等多因素促使行業競爭格局進一步優化。

乳製品雙寡頭長期以來費用率高企，每年在佔領消費者心智的廣告端，與終端促銷端每年均投放鉅額費用，導致行業競爭激烈、企業盈利能力受損。原奶成本壓力下，雙寡頭減少終端促銷和廣告投放不僅客觀提升了盈利能力，也減緩了行業的高費用率競爭態勢，行業格局進一步穩固並優化。同時，成本大幅上漲、原奶短缺使得中小乳企收奶價格高且難以收到足量原奶，出清大量地方中小乳企；資金實力雄厚的龍頭企業將逐步佈局更多上游奶源，奶源集中度也將不斷提高，行業進入壁壘不斷提升，龍頭市佔率也將加速提升。

建議持續跟蹤：伊利股份(600887.SH)：公司是中國規模最大、產品品類最全的乳製品企業，全球乳業頭部陣營、亞洲乳業第一。在穩固作為液奶行業第一的情況下，近期明確提出奶粉業務明年進軍行業前二、五年內行業第一；奶酪、低温鮮奶均劍指行業第一；並提出2025年全球乳業前三、2030年全球乳業第一的戰略。該行認為在行業格局優化背景下公司毛銷差有望進一步優化，從而為實現淨利率目標打下堅實基礎。奶價增速有望逐漸回落，進一步奠基公司毛銷差擴大、淨利率目標;公司產品創新、結構提升趨勢不改；競爭格局有望延續緩解態勢，公司將持續受益於行業競爭趨緩、格局優化、集中度提升，從而實現業務及業績目標。

本文編選自東興證券乳製品行業研究報告，分析師：孟斯碩，王潔婷，韋香怡，智通財經編輯：丁婷。