王歐：別説人民幣LP不成熟，不成熟的是我們GP

美元的LP絕對不是單一要回報的。大LP的訴求是全方位的，所以在美元市場上，不是説只做好我的投資就OK了。

我曾經在一個內部的同學會上開玩笑説，我之前做投資是想做阿爾法的，走的時候發現我做了個貝塔。

大機構投資人在新時代面臨的壓力，GP怎麼去為不同的LP提供最佳的服務，是遠遠超出你的團隊去做好你的投資業務這個範疇。

大LP的需求是全方位的，大的GP能夠給大LP提供一站式的服務是未來你在這個領域能夠站穩腳跟，保持第一梯隊，或者你想進入第一梯隊的不二法門。不同的LP需求不一樣。人民幣LP更是這樣。

首先，股權投資行業面臨歷史性機遇。

我們拉開來講，在全球市場上，我們看過去三五十年的大趨勢，就是流動性持續的泛濫，那麼在這種情況下，我們看到很多的新的現象，甚至改寫了一些基本經濟學理論和金融學理論。

2008年，我代表了中國證監會參與災後重建的反思和分析，金融危機前十幾二十年裏，其實貨幣政策的超發已經造成了嚴重的通脹，只不過這個通脹沒有體現在CPI上，後來危機後重新反思才發現貨幣的超發在新時代並不僅僅從CPI的渠道體現，更多的是資產泡沫，而資產泡沫在傳統的金融學裏是失察的，直到它爆發出來。

這個貨幣超發環境下，越來越多機構發現它的資產端快速的膨脹，我們發現市場上越來越多的機構有越來越多花不完的錢，它面臨最痛苦的選擇跟挑戰是，怎麼來保證它資產的升值保值？

而我們提供給LP最佳的解決方案是超配另類投資，當然另類投資包括很多，股權投資是一種，房地產、基礎設施，私募股權等等有很多子類資產。我們另類資產的回報會持續穩定的超過傳統的資產——二級市場，似乎我們也是對的，尤其在金融危機以後，發現越來越多投資人願意超配另類。

同時，從大的投資人角度來講，他們還發現一個非常有意思的現象，如果是大的機構投資人，大的LP，你會發現資產的年回報百分之七八十來自於一級資產配置。很多GP是全球最好的管理人，只要把錢給我，我能給你最好的回報，這個話又對又不對，就算你是對的，條件是在現有的應用模式和資產管理上。

而對大投資人、大資金來講，你跟我説，我是VC，給我5千萬，我回你3個億美金，10個億美金，但是如果給你10億美金，能回我30億美金嗎？立刻不説話了。這就是我們當時面臨的難題。

所以，大類資產配置是我們這個時代的一個主旋律，在美國除了個別時間段，2008年前的十年，可以説必須要配股票，你才能獲得持續穩定的阿爾法，除此以外你都會落後於你的貝塔，而在中國如果配的不是地產，可能你的回報都不是特別好，當然過去5年裏，如果在股市裏不超配新經濟，你的回報在行業裏一定是二流的。所以大類資產配置決定我們資產擁有者的回報，也倒過來影響行業的發展。

往前看流動性氾濫是一個常態，可能在相當長時間裏成為死亡、税收之外你無可避免的第三個選項，我們看到很多主要經濟體已經進入負利率了。這個時候跟2008年金融危機前又回到同樣的場景了，投資人面臨最大的挑戰如何配置資產，能夠獲得給定風險下的超額收益。

如果大家還記得2008年金融危機，全球的投資人不惜冒着傾家蕩產的風險，在負利率的大背景下，投資人必然要做新的資產輪動選擇，我今天講的一個主題最大背景是人民幣歷史上在未來一段相當長時間裏，在新的形勢下，我們的大類資產輪動是什麼。如果前30年主要是房地產，所以很多人經常問，為什麼道瓊斯指數從2008年的7000點漲到了如今3萬點，如果把房地產作為指數，對比中美同時期的指數水平就明白是什麼了。

現在越來越多共識是，我們的房地產未來不可能再像此前30年一樣提供超額的回報了。而相關政策也鼓勵越來越多的資金進入了股權投資市場，這是我們這個行業面臨歷史性機遇，換句話説，男怕入錯行，女怕嫁錯郎。

第二，過去兩條腿在外的模式，慢慢都要放在境內。

從制度角度講，我們看到，為了推動中國國內市場上資產證券化進一步的發展，實際上最近幾年做出了一系列的制度創新，無論是科創板設立，還是科創和創業板註冊制的推廣，還是我們目前正在進行的一系列的上市公司退市的制度性改革，所有這些制度性的變革，目標只有一個，要儘可能的降低上市的行政門檻，儘可能讓中國的A股上市與退市更加市場化，那麼這種制度性改革的終極目標就是讓中國境內的資產能越來越多的用人民幣記價，人民幣交易。

很多同仁從大外資機構出來的，做的都是美元基金，我們取得過很好的回報。過去兩條腿在外的模式，慢慢都要放在境內。這是一種指向，順着政策風口來，你會獲取最佳的超額收益，所以這是我們這一行未來發展又一大的制度背景。換句話説，未來將鼓勵以人民幣計價，以人民幣交易，同時給我們提供越來越多交易的產品和交易的渠道。

與此同時，我們看到國際上，地緣政治的原因，我們跟美國乃至於我們跟歐洲，進入了一個比較敏感的時期，那麼最近美國政府實際上推出了一系列的法規，甚至法律，來限制中國企業、中國資產到美國市場定價交易，使得未來中國企業、中國資產赴美上市，不確定越來越大。

過去30年裏，這個行業最熟悉的市場是美股市場，它和A股相比最大的優勢就是透明度高、不確定性小。未來可能此消彼漲。它達到的效果也是會推動越來越多的中概股的迴歸，已經有好幾回了，中間又經歷了幾輪中概股的債盤迴歸，有些是制度的問題。

在這種情況下，對標境外的以美股為代表的美元市場，國內資產的定價機制，以及國內人民幣市場的定價機制，此消彼漲的情況下，未來我們這個行業將會越來越放在境內的市場和人民幣定價。

第三，這對我們這行意味着什麼？

無論做天使、VC、併購，還是做信用、不良、夾層、PPP，我們面臨的交易的通道和交易的產品會越來越多，我們現在看到EBS有越來越多存量出來了，這是我們面臨的另外一個大的背景，在二級市場看到越來越多可交易的產品，可以作為一級市場能夠投資的好的標的的好的通道。

再回到投資人，剛才大家也説了，人民幣的投資人羣體也不是單一的，人民幣投資羣體在很長一段時間是不成熟的，不市場化的，潛台詞，它除了回報還要很多別的。

但我想説的是，為什麼這就是不成熟？為什麼你覺得地方政府要招商就不成熟？人民幣市場走出了獨立的人格，人民幣市場投資模式正在閉環，但這個模式可能與我們以前熟悉的30年的模式不一樣，我們這裏的投資人有這裏獨特的需求，無論這種需求在傳統美元投資人角度看是不是可理解。

就像最早三四十年，當時美元投資人也不理解，後來慢慢就理解了，如果你的經濟在雙倍成長，你投什麼VC？你幹嘛要冒那個風險？在經濟快速增長的情況下有什麼企業願意把控制權給你？企業家都在30來歲，40歲，你跟他説對不起，你讓我來。這是不符合經濟發展的規律的。

而現在，這個時代，企業家們第一代都在70歲上下了，二代三代都不接班，都在做金融。經濟到這個階段，就出現了股權投資、收併購的機會。這是時代的烙印，給我們帶來的機會與挑戰。

現在，我們這行需要幹什麼？需要真的靜下心來，想想人民幣主戰場未來投資人到底有什麼需求？別説人家不成熟，不成熟的是我們，我們必須學會在這個市場環境中生根發芽，為我們的各類投資機構提供最好的服務，這其中之一是提供儘可能高的回報，在給定的前提下，最高的回報。

但是投資人遠不是單一的，遠不是同質的。所以，如果我們的機構真的想做大，做好你的就行了，但是越來越多的人民幣的大機構，如雨後春筍一般會出現，這些機構會越來越成熟，但它提的要求可能讓你覺得你不適應，不熟悉，沒關係，畢竟我們的行業一定為慢慢成熟起來。

我是今年加入光大控股，我們作為央企控股上市公司，在香港註冊，香港總部的一個香港上市公司，我們平台上管理了70多支基金，我們願意深耕服務於本土市場，我們也做跨境，我們覺得作為一個平台性的機構，這是央企的一個優勢，我們願意給這個市場上不同類型的投資機構，無論是國有的，地方政府也好，招商，國企也好，戰略合作。

現在提出一個CVC，在美元市場，如果你是個CVC，這是個負面的評語，對方會希望理順你和母公司之間的關係；而在中國CVC不是，是一個非常好的新的業務模式，伴隨着一個企業一塊成長，比如阿里，比如騰訊。大量的阿里系、騰訊系投資公司替他們做延伸性的戰略。

再比如一些市場化機構仍然存在，只是它們在市場上的相對作用影響力可能與美元市場相比不成比例，這是市場的現實，我們作為管理人願意去適應，也認為我們有我們自己的優勢。