日前，熊貓乳品集團股份有限公司（以下稱“熊貓乳品”）創業板發行上市獲得受理，意味着其已經叩響了創業板的大門。
根據招股書顯示，熊貓乳品擬公開發行A股不超過3100萬股，佔發行後總股本比例不低於25%，擬募資5.52億元用於蒼南年產3萬噸濃縮乳製品生產項目、濟陽二期年產 2 萬噸濃縮乳製品項目、營銷和應用中心項目。
熊貓乳品在資本市場上可謂一波三折，“三次申請，兩次撤回”，被業界稱“搖擺不定”。
據悉，早在2015年，熊貓乳品掛牌新三板。2018年11月12日，熊貓乳品首次向證監會報送A股IPO申請文件。
2019年1月9日，熊貓乳品又在公告中稱，基於經營發展戰略需要，經過審慎研究，決定調整上市計劃，暫緩上市進程，並主動申請撤回材料。
隨後，熊貓乳品又在2019年1月14日發佈公告稱，根據公司整體戰略規劃及業務發展需要，綜合考慮行業環境及公司所處的發展階段等內外部因素，擬終止掛牌新三板，在同年2月，熊貓乳品收到申請受理通知書。
但在2019年8月，熊貓乳品又發佈公告稱，擬撤回公司股票在全國中小企業股份轉讓系統終止掛牌的申請。
在蟄伏近1年之後，2020年2月28日，熊貓乳品二次IPO，更換了上市目的地，由上交所主板更改為深交所創業板，將保薦劵商從中信建投更改為中信證券，將原計劃的募集資金6.21億元下調至5.52億元，但募集資金的用途不變。
對於此次募集資金下調了11%左右，熊貓乳品方面並未説明，只是在招股書上表示本次擬使用募集資金不超過 5.52 億元對相關項目進行投資，與公司當前的財務狀況相適應。
公開資料顯示，熊貓乳品的主營業務為濃縮乳製品的研發、生產和銷售以及乳品貿易。
主要產品包括“熊貓”牌系列調製甜煉乳、全脂甜煉乳、調製淡煉乳、全脂淡煉乳、甜奶醬、馬蘇裏拉奶酪、兒童奶酪棒、稀奶油等。其中，煉乳產品佔其主營業務的主體地位。熊貓乳品煉乳的銷售規模僅次於雀巢，是國內市場第二大煉乳品牌。
數據顯示，2016年至2018 年，熊貓乳品營業收入分別約為4.09億元、5.34億元、6.02億元，歸屬於母公司股東淨利潤分別約為0.86億元、0.87億元、0.95億元，同期相比都有所增長。
但2019 年 1-9 月，熊貓乳品營業收入為4.09億元，較 2018 年同期僅微增0.65%，歸屬於母公司股東淨利潤為0.4億元，同期下滑36.77%。
對此，熊貓乳品方面表示，一是2018年以來公司陸續推出新產品，並持續增加投入，擴大生產和銷售團隊規模，導致固定資產折舊和銷售費用明顯上升。
一方面山東濟陽一期項目於 2018 年下半年投產後使得固定資產折舊金額明顯上升，導致 2019 年 1-9月製造費用明顯上升，2019 年1-9 月公司主營業務成本中製造費用較去年同期上升 752.42 萬元。
另一方面公司為擴大銷售，公司銷售人員數量明顯增加，導致銷售費用上升明顯，2019 年 1-9 月，公司銷售費用較去年同期增加 691.25 萬元。
二是由於 2019 年公司主要原材料奶粉的採購價格上升，此外山東新廠設備和生產工藝都處於磨合過程中，生產損耗較大，導致材料成本較去年同期上升，使得公司毛利率下降。
從收入構成來看，熊貓乳品的營收分為主營業務收入和其他業務收入，2016年至2018年度以及2019年1-9月，主營業務收入佔營業收入的比重分別為 99.60%、99.78%、99.76%以及99.47%。
主營業務又分為濃縮乳製品、乳品貿易、其他產品業務，其中，濃縮乳製品又是其主營業務收入的主要來源，2016年至2018年度以及2019年1-9 月，濃縮乳製品銷售收入分別為2.77億元、3.62億元、4.51億元以及2.83億元，佔各期主營業務收入的比例分別為67.98%、67.95%、75.15%以及 69.52%。
再對濃縮乳製品進行細分，主要有甜煉乳、淡煉乳、甜奶醬、奶酪、稀奶油。
報告期內，數據顯示，甜煉乳銷售收入佔濃縮乳製品銷售收入的比例分別為 72.60%、72.70%、72.22%以及 63.71%，為濃縮乳製品的主打產品。
2016年至2018年，甜煉乳的收入規模從2.01億元增長至3.26億元，年均複合增長率為27.35%，是濃縮乳製品收入增長的主要原因。
綜上，甜煉乳產品是熊貓乳品營收增長的引擎，雖然熊貓乳品還有其他產品，但奶酪和稀奶油為新產品，尚處於起步階段，銷售收入規模相對較小。
熊貓乳品將面對產品品類單一帶來的風險，未來，如果煉乳產品市場規模萎縮，煉乳產品價格下降或者熊貓乳品無法維持現有的市場份額，將會對其收入規模產生不利影響。
近年來，熊貓乳品煉乳產品毛利率近乎連續下滑，數據顯示，報告期內，甜煉乳的毛利率分別為53.31%、43.34%、43.89%、42.34%；淡煉乳的毛利率分別為33.87%、31.13%、29.10%、14.89。
雖然熊貓煉乳產品毛利率下降，但還是遠高於同行。而未來如果更多的食品企業進入濃縮乳製品領域，市場競爭將更加激烈。新競爭者的進入，勢必對其高毛利率造成一定衝擊。
原材料的波動也會對毛利率帶來一定的影響，據悉奶粉和白砂糖是濃縮乳製品的主要生產原料。
報告期內，奶粉和白砂糖的材料成本佔濃縮乳製品直接材料成本的比例分別為 64.68%、67.76%、64.31%以及 55.07%。因此奶粉、白砂糖等原材料價格的波動將對公司的毛利率和盈利能力產生重要影響。
由於煉乳作為含乳食品的中間配料，主要用於餐飲、烘焙、飲品、食品工業等領域，煉乳通過下游行業的加工，以餐飲、糕點、甜品、餅乾、奶茶、咖啡、酸奶等產品形式最終到達消費者，下游行業需求的增長帶動其快速發展，反之，下游行業需求的減少也會對其帶來不利影響。
從客户端看，香飄飄、蒙牛乳業、達能乳業、金絲猴等都是熊貓乳品的主要客户。
雖然熊貓乳品説明公司不存在向單個客户銷售額超過當期營業收入的 50.00%或嚴重依賴於少數客户的情況。
但數據顯示，2016年至2018 年度及2019年1-9月，熊貓乳品向香飄飄的銷售金額佔公司濃縮乳製品銷售收入的比重分別為14.54%、16.23%、16.45%和 9.12%，呈逐年增長趨勢，熊貓乳品方面也宣稱香飄飄是公司煉乳產品主要的直銷客户之一，如果未來香飄飄自身經營情況發生不利變化或者香飄飄選擇其他煉乳產品供應商，導致其向公司的採購金額減少，將會對公司的生產經營產生不利影響。
而近日，香飄飄發佈2020年一季報，今年一季度，香飄飄營收4.3億元，同比下滑48.61%；歸母淨利潤虧損0.86億元，下滑264%左右。
從銷售區域來看，華東和華南市場目前是熊貓乳品產品最重要的市場，2016年至2018 年以及2019年1-9 月在華東和華南地區的銷售收入佔主營業務收入的比例分別為 71.47%、74.61%、70.37%以及 68.78%。
如果華東和華南市場對公司的煉乳產品的需求量下降或公司在華東和華南市場份額下降，或華東和華南以外市場的開拓效果未達預期，將對公司生產經營活動產生不利影響。
對於本次發行及上市，熊貓乳品方面表示一方面能夠為公司實現業務增長目標提供充足的資金支持，搭建資本市場股權融資平台，為公司的持續、快速發展提供可靠的資金保障；另一方面，本次募集資金投資項目將大幅提高公司的生產能力，使得公司能夠抓住行業快速發展的良好市場機遇，煥發老字號新活力。
對於募集資金投資建設生產項目，熊貓乳品方面則表示，是對現有產能的擴充和現有產品的豐富。
項目投產後，熊貓乳品預計新增煉乳產能1.6萬噸、奶酪產能5千噸，奶油5千噸。
然而，數據顯示，2016年至2019年1-9月，熊貓乳品核心業務煉乳產品的產能利用率逐年降低，分別為126.88%、88.99%、78.77%、65.77%。
業內人士指出熊貓乳品面對營收增長有限、盈利能力下滑、產能過剩背景之下仍然大規模擴產能，將使其經營進一步承壓。
食品產業分析師朱丹蓬向《五穀財經》表示：“熊貓乳品作為原料供應商，2B端比較多，但短板也非常明顯，品類單一、產品單一、渠道單一、場景單一，對大客户依賴強，抗風險能力弱。”