2021-10-31東興證券股份有限公司劉田田,常子傑,沈逸倫對太陽紙業進行研究併發布了研究報告《盈利能力短期承壓，靜待邊際改善》，本報告對太陽紙業給出增持評級，當前股價為11.48元。
太陽紙業(002078)
事件： 公司公佈第三季度業績。前三季度實現收入 237.15 億元，同比+51.64%；實現歸母淨利潤 27.68 億元，同比+100.28%。第三季度實現收入79.02 億元，同比+51.65%，環比-3.28%；實現歸母淨利潤 5.37 億元，同比+20.43%，環比-52.22%。
產品價格下滑拖累收入環比回落，原材料與能源成本上漲令 Q3 利潤率承壓。前三季度公司受益於產能釋放、主要產品價格普漲， 收入同比高增。 單從 Q3來看， 公司產銷或保持穩健，但部分產品價格相對 Q2 回落明顯， 導致收入環比有所下滑；公司品類佈局多元、轉產靈活，一定程度分散了單一品類景氣度下行的衝擊。具體來看，非塗布文化紙和銅版紙（ Q2 收入佔比 41%）市場價格環比下滑約 20%，溶解漿（ Q2 收入佔比 13%）市場價格環比下滑約 10%，箱板紙（ Q2 收入佔比 30%）市場價格則環比平穩。 公司 55 萬噸文化紙、 12 萬噸生活用紙專案分別於 9 月、 10 月投產，估算 Q4 造紙產能環比+12%， 將貢獻收入增量。
前三季度利潤高增主要由於上半年利潤率受產品價格普漲提振。 Q3 業績增速低於收入增速，主要由於市場漿價相對於文化紙跌幅有限，同時化工原材料與能源成本大幅上漲，致使公司利潤率明顯承壓，Q3 毛利率環比下滑 7.72pct.至 14.42%， 淨利率下滑 6.96pct.至 6.79%。
Q4 關注行業景氣度邊際改善，靜待負面因素影響減弱。（ 1） 文化紙： Q3 以來文化紙需求端受到“雙減”政策影響，供給端受到進口量高企的壓力，價格顯著回落。行業整體盈利能力已然較差的情況下，景氣度缺乏進一步下行的空間。 9 月以來紙企陸續停機限產，令行業供需有所改善； 10 月以來紙企推動漲價，消化不斷上漲的成本，穩定盈利能力。隨著旺季到來，文化紙需求有望得到邊際改善，推動紙價回暖。未來靜待進口紙衝擊減弱，以及煤價回落後自備電廠優勢重顯。（ 2） 箱板紙： Q4 為傳統旺季，需求端有一定支撐。成本上漲壓力下，龍頭紙企成功推動多輪漲價。公司憑藉新型纖維產能實現部分原材料自給，具備成本優勢，若紙價提振則噸毛利有望改善。未來靜待美廢價格回落，寮國廢紙漿生產恢復，成本優勢將進一步顯現；（ 3） 溶解漿：受“雙控”與成本上漲影響，下游粘膠纖維行業開工率下滑，拖累溶解漿價格，Q4 或暫時承壓。
木漿自給率將進一步提升， 強化公司成本優勢。 公司作為行業龍頭， 持續打造“林漿紙一體化” 體系， 強化成本優勢。 廣西基地 80 萬噸化學漿和 20 萬噸化機漿專案預計將在 Q4 或明年年初投產。公司目前製漿產能以化機漿為主（產能 120 萬噸/年），化學漿供給能力有限（產能 30 萬噸/年）。 隨著廣西木漿專案投產， 木漿自給率的提升將增強公司成本優勢，強化公司盈利能力與長期擴張能力。
盈利預測與投資評級： 預計公司 2021-2023 年歸母淨利潤分別為 33.73、36.00、 38.61 億元人民幣， EPS 為 1.28、 1.37、 1.47 元，目前股價對應 PE分別為 8.74、 8.19、 7.63 倍，維持“推薦”評級。
風險提示： 宏觀經濟不及預期；疫情波動影響供需； 行業產能投放過剩；專案投產進度不及預期。
該股最近90天內共有29家機構給出評級，買入評級25家，增持評級4家；過去90天內機構目標均價為16.84；證券之星估值分析工具顯示，太陽紙業（002078）好公司評級為3星，好價格評級為3.5星，估值綜合評級為3.5星。