新股上市接二連三破發，發生了什麼？

近期上市的新股有點兒慘。

10月25日，可孚醫療、凱爾達首發上市再次出現破發。

可孚醫療早盤一度

低開10.89%

，截止收盤跌4.43%；凱爾達低開4.9%，隨後一路拉起後一度漲至臨時停牌，

截止收盤，凱爾達漲超10%

。

資料顯示，中自科技是註冊制下年內第一隻首日破發的新股，也是註冊制試點改革以來第二隻破發的新股，第一隻是2019年12月4日上市的建龍微納。

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為什麼破發?

中信建投表示，註冊制新股報價新規放開了買賣博弈空間，出現破發在預期之內。

以中自科技為例，中信建投認為破發是“註冊制新股報價新規實施”和“公司基本面變化”的內外因素雙重體現：

第一，註冊制新規調整高剔比例，提升發行定價市場化水平。

新規將最高報價剔除比例由過去的不低於10%調整為不超過3%，不低於1%，高報價被剔除機率大降，同時放開不超過“四個值”孰低值的要求，定價超過“四個值”孰低值的，超過幅度不高於30%。

中信建投認為，如此加強新股定價市場化，放開買賣雙方博弈空間，對報價中樞、中籤率、收益率等產生廣泛影響，整體新股報價中樞呈上移趨勢。

第二，受下游景氣度影響，公司2021年財報表現不佳，推升當前估值水平。

公司主營各類天然氣車、柴油車等，21上半年受年初油氣價差縮減、上半年國五柴油車衝量銷售等影響，天然氣重卡終端銷量下滑，導致公司營收和歸母淨利潤分別下滑54.61%、81.76%，基本面表現不佳。

總體上，中信建投認為報價註冊制新股報價新規加強新股定價市場化，報價博弈加強、難度加大，出現首日破發在預期之內。此次破發凸顯新規執行效果，鼓勵機構加大新股投研力度，結合公司基本面情況客觀理性獨立報價，建議關注競爭壁壘堅實、增長確定性高的優質新股標的。

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影響幾何？

德邦證券也認為，首日破發體現了註冊制要求下的“市場化定價”原則，這將打破“新股不敗”的思維定式，促使新股收益的理性迴歸。與中籤率相比，市場研究能力之後對於投資者或更加重要。

其分析指出：

1）迴歸理性，破發是件好事，體現了註冊制要求下的“市場化定價”。這將打破“新股不敗”的思維定式，在一定程度上遏止炒新的不合理行為，促使新股收益的理性迴歸，從而IPO定價由博弈行為轉變為對新股真實價值的判斷。

2）一二級定價接軌，研究能力取代入圍率成為新的分配邏輯。

現行規則下，當且僅當新股臨近破發，投資者將重新考慮自己的安全邊際，進行報價，從而打破搭便車報價策略，博弈再平衡。此時，賺取的一二級價差不再是無風險收益，收益的分配方式不再是入圍率高低，輕研究重博弈的定價方式將有效改善，收益分配迴歸研究能力。

03

未來打新還會有超額收益嗎？

德邦證券認為，一二級價差將會長期存在。

一方面，鎖定期帶來不確定性折價。獲配新股鎖定期的設定強化投資者謹慎報價的傾向。同時，戰略配售制度一定程度上帶來多方利益的平衡。

另一方面，即使完全市場化的情形下，“贏者詛咒”仍將導致IPO抑價，資訊不對稱是主要原因。

相對於中小投資者來說，機構投資者擁有對IPO公司的資訊優勢。由於資訊不對等，中小投資者更有可能買入發行價高於其內在價值的差新股，此類股票一旦破發，中小投資者將會陷入“贏者詛咒”。但為了保證發行成功，必須吸引中小投資者參與，因此發行人通常把發行價格定在一個較低的水平上，以此作為對非知情投資者的補償。

德邦證券預計，未來打新收益的預期回報率降至5%以內，以打新作為主要投資收益來源的絕對收益投資者考慮機會成本，將逐漸退出。

從行業來看，被稱為“固收+”基金基本盤的銀行、非銀金融和食品飲料三大行業，持倉比例總體較為穩定，預計這部分資金退出後將對上述行業產生一定影響。

對於股指期貨投資者來說，對沖型打新資金退出，預計貼水現象將有效改善。

此外，德邦證券認為，打新行為實質上是一種週期性市場行為，市場穩定之後，投資者預期收斂，預計資金將大批次退出。

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