重大違法退市：一場時勢皆在的零容忍“硬仗”

　　退市新規實施第一年的“年關”就要到來，經營欠佳面臨保殼壓力的上市公司再次進入緊張期。上週，滬市*ST華資、*ST新億兩家公司的保殼動作就可能被剛出臺的營收扣除規則“消解”。然而，這種緊張感不僅來自時間的緊迫、規則的收緊、監管的從嚴，也因為重大違法退市又一次牽動市場敏感的神經。上週末，*ST新億、*ST濟堂、*ST金剛同時提示重大違法退市風險，若預報成為現實，2021年將有三例重大違法強制退市落地。 

　　市場所看到的“一年三例”，絕不是偶然地出現在大眾視線。它意味著，證券監管執法，將用重大違法退市這根難啃的“硬骨頭”，打磨“零容忍”的利劍。註冊制下的資本市場深化改革浪潮勢不可擋，而它激起的沉渣，註定將被優勝劣汰的洋流帶到退市的出口。 

　　時至：從五年三案到一年三例 

　　自10月下旬首次拉響重大違法退市警報後，*ST濟堂、*ST新億立即開啟連續跌停模式，*ST濟堂一度進入1元退市視窗期。即使隨後股價反彈，也難逃兩市最便宜A股的“標籤”：截至發稿，*ST濟堂、*ST新億分別報收1.14元、1.41元，位列兩市最低價A股第一和第三。 

　　不出則已，一擊必中。作為最具威懾效果的退市指標，重大違法退市這一次的“出擊”恰逢一個新的時機：新一輪退市制度實施首年。 

　　在重大違法退市機制誕生的早期，從標準確立到案例出現，總是伴隨一段時間差。2014年的退市制度改革首次新增重大違法退市概念，將欺詐發行和重大資訊披露違法列入退市情形。但直到2016年滬市博元投資的出現，才實現A股首單重大違法退市公司的落地，及至次年，欣泰電氣的退市填補了欺詐上市的“空缺”。2018年，重大違法退市標準再次完善，明確了上市欺詐發行、重組上市欺詐發行、年報造假規避退市以及交易所認定的其他情形四種情況的證券重大違法，同時新增社會公眾安全類重大違法。2019年，長生生物因危害社會公眾安全利益被退市。從2014年到2019年，重大違法退市用“五年三個案例”逐漸打通了規則從紙面到現實的運轉。 

　　自此之後，證券執法查處力度不斷升級，金亞科技、千山藥機等公司相繼拉響過重大違法退市的“警報”，康得新、*ST斯太造假被查處後亦被實施重大違法退市，但最終都在已經暫停上市情況下被摘牌，嚴重造假的公司被快速出清的那一刻未得見，對於打擊證券違法違規、淨化市場生態而言，不能不說略有遺憾。 

　　新一輪退市制度實施，讓多年來靜水深流的重大違法退市機制又一次鼓盪激濁揚清的浪潮。標準上，新加入了“重大財務造假退市量化指標”，連同之前的四種情形，多個維度“鎖定”證券重大違法公司。更有衝擊力的是，從“揭蓋子”到退市的時間被大幅壓縮了。一旦公司收到行政處罰決定書或法院生效判決，當日公司股票交易立即被停牌“冷凍”，等待15個交易日內交易所作出終止上市決定。停牌時點的後移保障了投資者“用腳投票”的交易機會，而因為不再設定取消暫停上市和恢復上市環節，拿到“審判書”後退市流程的大幅精簡又避免了嚴重違規類公司在資本市場長時間“逗留”。 

　　一時間，所有因違反證券法律法規被立案調查的公司都感受到了“零容忍”利刃的寒意，尤其是違規情節嚴重、在監管處多年“掛號”的公司，其重大違法退市更是“警鈴大作”。由此，僅在2021年退市新規執行首個年度內，就有*ST金剛、*ST新億、*ST濟堂三家之前已被立案調查的公司相繼釋出證監會的行政處罰事先告知書，查明的事實很可能觸發“年報造假退市”的條件，新一輪退市制度改革首年的重大違法退市或將從這三家公司中產生。 

　　從五年三案到一年三例，隨著退市規則新一輪修改，重大違法退市也加速邁入新的政策視窗期，迎來執行階段的新突破。 

　　勢成：要“入口多元”也要“出口暢通” 

　　*ST公司面臨的並不僅是政策改革的時機。僅靠退市政策的修改，並不足以推動重大違法退市的齒輪加速咬合，如果只是單一地回溯重大違法退市機制的演進，其實無法解釋為何在2014年就推出的重大違法退市直到近兩年才現加速之象，屢屢查獲大案要案，劣跡公司被頻頻“揭蓋子”。 

　　拉遠觀測座標軸可以發現，近年一批大案要案水落石出的時間線與註冊制改革高度重合。“入口多元”帶來的成效讓“出口暢通”顯得日益緊迫，資本市場不能只有“只入不出”的註冊制。加大對嚴重違規上市公司的出清，也是業界共同的呼聲。 

　　這其中，最直觀的是證券稽查執法速度、力度的突飛猛進，給重大違法退市提供了有力支撐。2020年，證監會查辦上市公司財務造假等違法行為59起，佔辦理資訊披露類案件的23%，向公安機關移送相關涉嫌犯罪案件21起。2021年，從嚴從快從重查辦的聲勢更顯：僅2021年上半年，證監會已累計向公安機關移送涉嫌犯罪案件及線索119件，移送涉案主體266人，較去年同期增長均達到1倍以上。同時，證監會還及時向檢察機關抄送重大案件17件。監管執法就像是一位永不缺位的“守望者”，資訊披露違法違規始終不離視線。 

　　在更廣闊的維度，打擊證券重大違法行為是立法執法的“硬規定”“硬拳頭”。今年7月份釋出的《關於依法從嚴打擊證券違法活動的意見》，作為資本市場歷史上首次以中辦、國辦名義聯合印發打擊證券違法活動的專門檔案，成為對證券違法犯罪“零容忍”的“最高宣言”。今年10月，最高檢聯合證監會、公安部開展打擊證券違法犯罪專項執法行動的通報傳遍市場，部署查辦的重大典型案件有19起，檢察機關在辦的7起案件中，就有2起財務造假案件。 

　　從頂層設計到微觀案例，從證券系統到社會各界，對證券重大違法行為出重拳、用重典，成為最廣泛的共識，這股力量所積蓄的勢能，讓“重大違法公司應退盡退”成為合力所向。 

　　有為：正面交鋒敢打“硬仗” 

　　時至勢成，自當奮然為之。瞄準“最難退”群體的重大違法退市機制的每一步，還需監管者的主動擔當作為來推動，用重大違法退市的“難度”，磨出嚴格執法的“硬度”。 

　　近期以“0元收購”試探營收扣除規則底線的*ST新億無疑折射出一層難：重大違法退市所“瞄準”的群體“藏汙納垢”，其中一批劣跡公司“鬥爭經驗”豐富，給重大違法退市的推進帶來對抗和阻力。諸多退市困難戶經歷過資本系的把玩拋棄，已無重振主業的實力和資金，也無尋求產業合作引入戰投的資本。例如*ST新億自2014年戴帽之後一直未摘，成為最“老牌”ST。而自其2014年破產重整開始，因為資訊披露的前後不一、語焉不詳等問題，監管問詢更是如“家常便飯”，無疑是同期收到問詢函最多的上市公司。 

　　另一層難度是市場並未完全給“差公司差價格”。儘管“面值退市”這一市場化方式淘汰了一眾ST公司，但由於市場對概念炒作的“慣性”使然，使得劣跡公司被市場“拋棄”的價格機制傳導不明顯。面值退市並不會每單都奏效，更需要重大違法退市同公司“正面交鋒”。如涉嫌資訊披露違法違規的*ST天成，公司集資金佔用違規擔保未決、被證監會立案調查、經營風險等問題於一身，今年5月、8月都因莫須有的白酒概念股價風生水起。直到今年10月中旬，控股股東、實際控制人被公安部門移送檢察院審查起訴，公司股價才被“打回原形”。 

　　還有一層“難”則是因為規避退市動機強而手段愈發隱蔽。在殼資源“奇貨可居”的年代，透過借殼、重大資產收購、構造交易等方式“麻雀變鳳凰”或者規避退市是常規操作，而如今手段則更趨於隱蔽，不到“揭蓋子”時刻難以發現。 

　　如*ST濟堂借殼啤酒花時，殼公司市值已達到數十億元，高昂的借殼成本推高了交易估值，打開了財務造假、虛假披露的“潘多拉”盒子。公司2017年至2019年以虛構銷售及採購業務等方式虛增淨利潤7.01億元、6.08億元、2.99億元，分別佔當期披露淨利潤的120.65%、107.61%、226.52%。看似完成業績承諾的公司，實則連續三年在採購、銷售等關鍵環節虛構業務，可以說是系統性、全鏈條造假的典型。 

　　儘管正面較量是一場“硬仗”，但退市改革的腳步從不會也絕不會停滯。重大違法退市警報的相繼拉響，無疑宣告了這樣一種決心：證券監管的“零容忍”利劍，正揮向那些長年糊塗的賬、苟延殘喘的計、錯綜複雜的局、藏汙納垢的網，將那些應退而不退者“剪不斷、理還亂”的過往連根拔起，連同對資本市場的留戀和不切實際的念想一道，全部帶走。