2021-10-13东方证券股份有限公司黄骥,江剑对旗滨集团进行研究并发布了研究报告《2021年三季报点评：高增业绩符合预期，需求滞后而非消失》，本报告对旗滨集团给出买入评级，认为其目标价位为23.79元，当前股价为17.74元，预期上涨幅度为34.1%。
旗滨集团(601636)
Q3地产资金紧张/产线冷修转产影响销量，盈利水平创新高。Q1-Q3收入 107.66亿,YOY+64%；归母净利润36.58亿，丫0丫+201%。我们预计Q3原片销量约2815万重箱，同比减少385万重箱，主要由于1 )价格高位/地 产资金风险等因素影响下游备货积极性；2)9月公司合计1800t/d产能冷 修或转产超白光伏，我们预计影响产量90万重箱，根据公司规划，Q4预 计仍有1150t/d产能将转产超白光伏。Q3单箱净利润约52元，同比增加 31元，环比Q2增加11元，处于历史高位。展望Q4,我们预计其整俾盈 利将保持相对稳定的高位态势，纯碱的高价将侵蚀部分利润。
高成本压力或促使企业继续挺价，Q4需求有望延迟释放。随着纯碱/燃料大幅涨价，特别是小厂在高成本压力下降价的空间将越来越小，近期已有零星 企业发布提价函，因此预计到年底价格有望保持相时平稳。我们认为下游真 实竣工需求并未消失，目前旺季不旺主要由于加工商提高了对地产商现金支 付的要求，导致门窗订单不断推迟，近期地方政府开始接手恒大部分项目以 保证交付，预计下游资金状况有望边际改善，年底或出现赶工需求的释放。
价格高位下毛利率同比大幅提升，现金流改善。Q1-Q3毛利率54.7%,同 比提升19.7pct。期间费用率15.3%,同比提升1.5pct,其中管理费用率提 升3.4pct,主要由于员工业绩奖励和股权激励费用增加，销售/财务费用率下 降0.73/1.18pct,主要由于收入大幅增加摊平费用。经营性净现金流39.39 亿，YOY+141%,收款能力有所提升，收现比同比提升4.13pct。
发布第三期员工持股计划，彰显长期发展信心。参与员工不超过629人，计划以8.49元/股价格购买已回购股份中的2768万股，占总股本的1.03%, 激励范围较前两期扩大。考核指标为以16-18年营收平均值为基数，21年 收入复合增长率不低于10% (即不低于102亿），前三季度已完成该目标。
财务预测与投资建议
预计 21-23 年 EPS 为 1.83/2.04/2.33 元(原值为 1.96/2.19/2.48 ),调减原片价格及产销率、调增原片成本。参考可比公司平均估值，给予21年13X PE对应目标价23.79元，维持“买入”评级。
风险提示：地产投资大幅下滑、原料成本快速提升、光伏玻璃价格大幅下滑