2021-11-08民生證券股份有限公司劉文正對華熙生物進行研究併發布了研究報告《產品矩陣構築壁壘，盈利模型有望優化》，本報告對華熙生物給出買入評級，當前股價為166.39元。
華熙生物(688363)
過去兩年華熙生物護膚品業務飛速增長，行業競爭激烈營銷投入較大，市場擔心費用率過高利潤端承壓。我們認為，隨着四大品牌私域流量及復購佔比提升，品牌費用率將有效控制，盈利能力有望提升。醫美及原料業務處於升級階段，新品營收逐漸確認。靜待費用率現拐點，各業務產品迭代拓展將持續帶來成長及盈利空間。
功能性護膚品： 費用率下降盈利能力提升，新品打開成長空間
初期品牌投入顯成效， 四大品牌 21Q1-Q3 累計營收同比均高增 120%左右或以上， 合計費用率已穩定在 50%左右，核心品牌由優勢類目向外拓展推新打開市場： 潤百顏在天貓打造強認知後通過垂直及分銷渠道收割，京東唯品成為品牌重要增長驅動。 自播及復購佔比提升有效控制品牌費用，費用率保持在低位合理區間，率先構建成熟盈利模型。潤百顏 21Q3 推出“第三代水潤次拋精華”，核心科技再突破； 誇迪費用率出現小幅下降，抖音自播互動，線上下營銷整合增加私域佔比，面霜眼霜成功推新加速高毛利抗衰領域心智佔領； 隨着營收擴張規模效應逐漸加大，米蓓爾和 BM 肌活 21Q3 費用率均同比下降 10%左右。未來核心品牌費用率持續控制，品類升級拓展將帶動護膚品業務盈利成長。
醫療終端：產品更新迭代前期投入加大，新品蓄勢待發
21Q2 起力推新品雙子針， 前期推廣階段投入較多，雙子針累計簽約金額超過 9000 萬元，已佔醫美收入 10%以上， 隨着銷售不斷確認，前期投入未來將在營收利潤端體現。
原料業務： 業務逐漸恢復，化妝品級原料營收高增，食品級尚存廣闊市場空間
原料業務從疫情中逐漸恢復， 各級別原料營收穫增， 21Q3 化妝品級原料同比營收增速超 60%，活性衍生物原料收入佔比升至約 20%，食品級原料及終端產品存在廣闊市場。
投資建議
公司逐步控制護膚品業務費用率，核心品牌收穫認知後消費者復購加強，盈利逐漸穩定。醫美產品迭代升級，原料業務拓展建設，前期投入會逐漸在營收及利潤端體現。 我們看好公司業務持續增長， 醫美產品迭代帶來的營收及利潤增量預計在未來體現。 預計公司21 年-23 年實現營業收入 43.8 億元， 63.6 億元， 88.3 億元，歸屬母公司淨利潤 7.8 億元，11.9 億元， 16.4 億元，同比分別增長 21%， 53%， 38%， 21-23 年 PE 分別為 105X/69X/50X，維持“推薦”評級。
風險提示
新品研發風險；新產品市場推廣風險；宏觀環境風險
該股最近90天內共有36家機構給出評級，買入評級26家，增持評級9家，中性評級1家；過去90天內機構目標均價為219.83；證券之星估值分析工具顯示，華熙生物（688363）好公司評級為4.5星，好價格評級為2星，估值綜合評級為3.5星。