營收、利潤、商場租金均呈現穩步的高質量增長，優質的土儲和健康的財務，都讓新城控股3月26日晚交出的2020年度財報，為這個年報季增添一抹亮色。
站在2021的春天，當我們結合年報重新審視新城的“住宅+商業”雙輪驅動戰略，會發現其越來越紮實的基本盤，正在脱離傳統的地產股行列。那麼，這會喚醒資本市場對新城控股的重估嗎？
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營收利潤高質量增長，財務持續健康
新城控股此次財報的基本數據都很優秀：
銷售額上，2020年，新城控股實現銷售額2509.63億元，比年初制定的目標多了9個多億。
營收上，2020年營業收入高達1454.75億元，同比增長69.46%。
利潤方面，歸母淨利潤152.56億元，同比增長20.56%，扣非歸母淨利潤130.56億元，同比增長30.80%。
需要圈出的重點是，今年的新城在利潤上的統計口徑明顯審慎，結果就是2020年的這150多億淨利潤，具備極強的説服力。怎麼看出審慎呢？第一，對公允價值的重估是23.23億元，在增加了幾十個商場的情況下，比2019年重估的26.47億元反而還要少。第二，資產減值損失一口氣提計了15.97億元，遠高於2019年的9.39億元。
再來看看財務。
對比去年的“三道紅線”要求，我們發現新城控股其中兩項表現非常優秀。淨負債率只有35.61%，現金短債比高達2.61，這兩項在行業裏都屬於翹楚。剔除合同負債和預收款項後的資產負債率，新城控股2020年末是74.12%，同比也下降了0.78個百分點。
值得一提的是，2020年特別是在四季度，是新城控股土地市場補庫存的一年。即使加大了土地投資的力度，新城控股的現金短債比也能達到2.61，財務的穩健程度可見一斑。
也正是因為持續的業績增長和穩健的財務表現，新城控股和母公司新城發展陸續迎來了國際三大評級機構標普、惠譽、穆迪的青睞。
例如惠譽就在2020年12月4日，將新城發展的長期本外幣發行人評級和其子公司新城控股的長期外幣發行人評級由“BB”上調至“BB+”，評級展望為“穩定”，同時將新城發展、新城控股、新城環球的高級無抵押債券評級上調至“BB+”。
2
土儲更均衡，吾悦廣場擴張仍在路上
增加土地儲備是新城控股2020年的大事。年報顯示，2020年新城控股新增土地儲備共120幅，新增總建築面積4139.41萬平方米，平均樓面地價僅3031.11元/平方米，其中商業綜合體項目新增2478.92萬平方米。到2020年底，新城控股總土地儲備達到1.43億平方米，大致推算可以保證今後2—3年內的開發。
從最早的長三角大本營出發，如今的新城控股已經基本實現了全國化的均衡佈局，特別是在近年來進入中西部和大灣區之後，新城控股在新進地域的土地儲備擴張較為迅猛。到目前為止，新城控股的土地儲備結構中，長三角區域佔比達38%，粵港澳大灣區、環渤海及中西部都市圈城市總計佔比62%。
而在拿地結構上，2020年新城控股戰略性增加核心一二線城市的項目，並積極拓展西中西部等全國重點省會城市，拿地城市層級顯著提高。目前新城控股土地儲備中，一二線城市佔比40%，長三角強三四線城市佔比30%，更為均衡的土地佈局，有助於穩步提升企業的抗風險能力。
2019年底的新城商業年會上，新城控股宣佈2020年要實現“100個吾悦廣場開業”。這樣的誓言在2020年如約兑現。
2020年12月30日，温州吾悦廣場正式開業，這樣到去年底，已開業的吾悦廣場及委託管理在營商業項目正好達到100座。到今年3月25日，新城控股開業、在建及擬建吾悦廣場總數量已經達到163座，進駐全國122個城市。
2021年，計劃新開業的吾悦廣場達到30座。這樣到今年底，開業的吾悦廣場及委託管理在營商業項目就達到130座。
年報顯示，2020年吾悦廣場商業運營總收入增長到56.70億元，平均出租率達99.54%。
3
“雙輪驅動”的新城，何時被重新估值？
從堅實以及合理佈局的土儲，到吾悦廣場在全國範圍內的快速落地，新城控股的“住宅+商業”雙輪驅動戰略正在成為房企高質量發展的標杆。2020年新城控股的加權平均淨資產收益率（ROE）達33.89%，位於行業前列，其投資價值也越來越清晰。
從我們統計的數據看，最近一年來（2020.3.26—2021.3.26）新城控股（601155）漲幅達到了53.84%，如果説這個漲幅對比“抱團白馬”不算誇張的話，那麼對比同行就是個驚人的漲幅了。
要知道，近一兩年來A股的房地產板塊持續不受機構待見，地產股被戲稱為“地慘股”。A股的國證地產指數，過去一年跌掉了3.95%。這樣相比之下，新城控股跑贏了A股同行業高達57%，可謂一枝獨秀。難怪有人説，A股有兩類地產股，一類是地產股，還有一類是新城控股。
為何新城控股的股價在過去一年表現優異？我們認為主要是基於這樣兩點：一是之前地產股被集體殺估值，而伴隨着新城強大的韌性和優秀業績逐步展現，估值存在修復需要；二是隨着今年初開始的白馬抱團逐步瓦解，不少從“老白馬”中撤出的資金需要尋找新的方向，新城控股開始重新進入人們的視野，這可能也是新城控股從今年1月中旬股價開始獨立行情的重要原因。
放眼A股的地產板塊，主流房企按照基本面的差異，一般被給予3—8倍的估值，作為板塊裏基本面的“頂流”，新城控股如今動態估值也只有6.7倍，未來仍然有大幅度修復想象空間。
在我們看來，新城控股估值的修復，不應該向萬科的8倍看齊，而應該向龍湖的12倍看齊。因為，“雙輪驅動”的新城控股，早已不再是單純的地產股，其“住宅+商業”的模式，與龍湖更為接近。
從2020年的主要業績數據看，新城控股正在縮小與龍湖的差距。
營收：新城1454.75億元，龍湖1845.5億元。
利潤：新城152.56億元，龍湖200億元。
銷售額：新城2509.63億元，龍湖2706.1億元。
商場租金：新城56.7億元，龍湖58.2億元。
需要指出的是，新城的吾悦廣場與龍湖的天街佈局稍有不同，前者更多定位於二三四線城市，後者更多定位於一二線城市。但從增速看，2020年新城的商業租金增速要超過龍湖10多個百分點，吾悦廣場的增速更加迅猛。從新城控股年報中，對今年的商業運營總收入目標是85億元，這就是高達接近50%的增速。
資本市場之所以能夠給予龍湖高達12倍的估值，除了港股與A股的區別、龍湖本身極其優秀的財務基本面、龍湖集團（00960）包含高估值的物業業務之外，最重要的就是對龍湖“C2商業運營”航道的認可。
在資本市場非常強調“賽道”的當下，優質的商場被認為是能夠持續產生現金流的永續經營，而與傳統的房地產開發業務區別開來，故而能夠給予完全不同的估值（具體算法較多，這裏不展開）。
然而與龍湖非常相似的主營業務，A股的新城卻遲遲沒有被這樣對待，這當中的錯殺非常明顯。如果説，100個開業的吾悦廣場，仍然無法打動A股遲鈍的投資者，那麼130個開業的時候呢？150個開業的時候呢？我們相信常識，新城控股的重估，只會遲到，但絕對不會缺席。
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