國海證券：A股“殺業績”的歷史經驗與啓示

智通財經APP獲悉，國海證券研究了2010年後A股遭遇的三次典型“殺業績”式下跌後得出結論稱，“殺業績”下跌往往發生在經濟下行週期的後半場，全A淨利潤增速連續兩個季度為負是關鍵信號；與此同時市場多處於熊市的中後期，在經歷之前的長期調整後，估值已在絕對低位，業績不及預期的風險敞口逐步成為市場的關注重心。當前A股處於業績空窗期，但考慮到企業盈利依舊處於探底途中，後續需要警惕A股“殺業績”式下跌再次出現的可能。行業配置方面，磨底階段的消費既有安全邊際也具備向上彈性，建議關注兩個細分領域，一是調整比較充分且受益於疫情邊際好轉的食品飲料、汽車、家電等行業；二是估值處於低位的醫藥生物等。另一方面，成長風格經過前期大幅下跌後配置價值顯現，關注超跌反彈機會，細分領域關注新能源、國防軍工、TMT 等。

2010年後A股共遭遇三次典型的“殺業績”式下跌，分別出現於2012年Q4、2016年Q2和2018年Q4的業績窗口期。

從過去三次“殺業績”式下跌發生的宏觀背景來看，均處於一輪經濟下行週期的後半場，增長回落對企業盈利的負面影響逐步顯現，特別是在全A淨利潤增速連續兩個季度轉負後，需要高度警惕“殺業績”式下跌的發生。從當時的市場位置看，“殺業績”式下跌多發生在熊市的中後期，其中估值在經歷之前的長期調整，已經處於絕對低位，之前困擾市場“貴”的矛盾得到了充分緩釋。與此同時業績不及預期的風險敞口逐步成為市場的關注重心，主要原因是在估值均處於低位的背景下，景氣度持續向上的板塊將引領之後的反彈，業績將取代估值成為投資者最看重的因子。

國海證券指出，“殺業績”式下跌在多數情況下並非針對全市場，而是前期較為抗跌、業績具備相對優勢的板塊，在出現一次業績不及預期後往往遭遇補跌，比如2012年Q4的創業板和2018年Q4的消費。但前期跌幅較大的板塊，即使業績未顯著修復，只要在邊際上沒有進一步的惡化，並不會出現大幅度的回調，比如2016年Q2的週期和2018年Q4的成長，具有較高的安全性。

從2012年Q4的市場表現看，業績探底後市場迎來2012年的最後一跌，前期表現較強的創業板指明顯補跌。從2016年Q2的市場表現看，成長和金融風格業績增速不及預期，小盤風格ROE出現明顯下滑，行業層面非銀金融和計算機業績回落，這部分股票在業績公佈後開始殺跌。從2018年Q4的市場表現看，消費及金融板塊業績明顯下滑，其中以茅台、中國平安為代表的白馬股業績明顯不及市場預期。

“殺業績"多是一輪熊市的最後衝擊，下跌後的市場能否真正確立底部取決於經濟與盈利何時開始企穩回升，例如A股在2013年Q1、2019年Q1經濟修復後均重新開啓一輪上行週期。“殺業績”後的A股是否會出現風格切換，則是由各個風格之間業績的相對優勢以及邊際變化所決定，例如2012年、2018年“殺業績”前後的交易主線均未發生切換。在2012年Q4市場急跌觸底後，市場的短期交易方向集中於景氣度邊際改善的順週期板塊，伴隨市場情緒的修復，2013年TMT板塊再度崛起。在2016年Q2殺業績後，市場風格悄然改變，大盤權重股帶動滬指震盪上行，開啓長達數年龍頭白馬行情，ROE的回升是行情發展的主要邏輯。在2018年Q4殺業績後，強勢股補跌下本輪市場調整進入尾聲，市場走出底部區間後消費板塊重回主線。

國海證券進一步指出，當前A股處於業績空窗期，但考慮到二季度的宏觀經濟仍較萎靡，企業盈利依舊處於探底途中，且年初至今萬得全A跌幅與估值的調整幅度基本相當，表明市場尚未充分計入盈利不及預期對股價的負面抑制作用，後續需要警惕A股“殺業績”式下跌再次出現的可能。

在經歷2021年Q3、Q4連續兩個季度的淨利潤增速為負後，2022年Q1萬得全A的業績小幅回正，同比增長3.4%，但是否可以持續修復仍需進一步觀察，特別是二季度遭遇疫情衝擊後，預計當前的企業盈利仍處於探底途中。此外，年初至今的萬得全A下跌約23.2%，與此同時估值的收縮幅度為20.2%，二者基本持平，這表明當前的市場尚未充分計入盈利不及預期對A股的負面衝擊，後續需要警惕市場再次出現“殺業績”式下跌的可能。

行業配置方面，磨底階段的消費既有安全邊際也具備向上彈性，建議關注兩個細分領域，一是調整比較充分且受益於疫情邊際好轉的食品飲料、汽車、家電等行業；二是估值處於低位的醫藥生物等。另一方面，成長風格經過前期大幅下跌後配置價值顯現，關注超跌反彈機會，細分領域關注新能源、國防軍工、TMT 等。

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