【IPO透視】錢堆出來的京東健康，能夠經營長久嗎？

隨着人口的逐漸老齡化，收入水平的不斷提高，慢性病患病率的上升和健康保健意識的日益普及，中國國民醫療健康需求將日益增加。

與此同時，在零售藥店的成長路徑中，連鎖藥店 從2006年的12.2萬家提升至2018年的25.5萬家，單體藥店從同期的19.8萬家提升至23.4萬家。從銷售規模增速看，我國零售藥店銷售規模2013-2019年間複合增長率為10.38%，2019年銷售規模達6620億元，相較之下，一心堂（002727-CN）、老百姓（603883-CN）、益豐藥房（603939-CN）、大參林（603233-CN）於2012-2019年間複合增長率分別達到了20.49%、22.35%、31.15%、19.23%。

遠高於行業的複合增速水平使得我國連鎖藥店連鎖化率從2011年34.69%提升至2018年的52.15%，儘管如此，行業集中度cr10仍然不足20%。

在這樣的背景下，觀察赴港上市的京東健康，其o2o模式是否能在藥店連鎖巨頭中殺出一條血路？

京東健康

儘管京東健康一直在標榜自身科技、互聯網、大數據的特色，但就營收構成看，其仍然是一家藥店連鎖企業，只不過通過傳統的線下門店擴張方式難以實現對巨頭們的趕超，因此通過試水o2o模式，或許還有一線生機。

根據弗若斯特沙利文數據，按2019年收入計算，京東健康是中國最大在線醫療健康平台，其主要收入來源為通過自營京東大藥房銷售的醫藥和健康產品，其次為向第三方商家收取的佣金、平台 以及向供應商及第三方商家收取的廣告費用。

看核心零售藥房業務，該業務目前有自營、線上平台、全渠道佈局3種業務模式。截至2020年6月30日，京東健康與京東集團（09618-HK）合作，利用其遍佈全國的配送基礎設施網絡，包括11個藥品倉庫和超過230個其他倉庫，同時京東健康線上平台利用品牌知名度，提供更為豐富的產品品類，截至2020年6月底，線上平台擁有超過9000個第三方商家。全渠道佈局方面按照用户的需求，京東健康提供當日達、次日達、30分鐘、7*24小時快速送達服務，截至2020年6月底，全渠道佈局覆蓋了200個城市。

透過以上數據可以初步的瞭解京東健康業務飛速擴張的原因——履約及市場營銷推廣開支的支撐，其中履約開支為京東集團為京東健康提供的倉儲、配送及其他供應鏈支持。

從結果看，儘管營收得到了飛速的增長，但是虧損也在逐步擴大，如果對於京東健康而言快速配送是其核心賣點，那麼京東健康如何解決物流成本問題？

當然，如京東健康所言，其期待的結果是用户通過京東健康產品過渡至京東健康在線問診、處方續簽等專業醫療健康服務，同時，醫療健康服務可以反哺零售藥店業務，引導用户開始使用慢性病管理、家庭醫生、消費醫療健康服務。

也就是説，物流成本是不好控制的，不然用户體驗受損後用户就會流失，那麼只能提高單位用户的留存價值，但是京東健康所期待的美好結果真的能夠實現嗎？

老人和主婦作為藥店的主力消費羣體，因此在面對京東健康所提供的的在線問診、處方續簽等在線醫療健康服務時，其是否有足夠的接受能力？

同時，目前線下藥店也在推廣藥診店的服務模式，該模式的推廣是否會對京東健康線上服務模式造成衝擊？

還有一處考量容易忽視。據天風數據，近35%的居民認為，選擇零售藥店買藥是基於其便利性，那麼對於京東健康而言，其目前高速增長的銷售及市場推廣開支是否能夠得到合理的回報？

如果因此使得歸母淨利潤持續虧損，那麼傳統模式的連鎖藥店通過原有門店現金流反哺新開門店，或利用融資優勢併購門店，同時隨着規模的提升，大連鎖藥店對供應商議價能力得以提升，以及在運輸、倉儲等單位成本上得以控制的路徑難以出現在京東健康的成長邏輯之中。

而目前的實際業績情況也證明，京東健康的o2o模式不如益豐藥房為代表的線下擴張模式來的真實。儘管如此，京東健康或仍然受益於政策、市場成本驅動下行業集中度上升的趨勢。

除了連鎖藥店本身具備了成本優勢以外，來自政策端的集採和兩票制推進了這一進程。由於集採和兩票制降低了藥品利潤率，使得上游生產商需要尋求更具成本效益的分銷渠道，同時96%的上市藥品不在集採範圍內，這些藥品大部分銷售可能愈發依賴院外渠道，因此，處方外流便是較好的解決方案：

“2013年我國發布新版《藥品經營質量管理規範》，其中對零售藥店執業藥師資格、藥品的設施設備、倉儲都進行了嚴格的要求，並設置了3年的過渡期。

2018年商務部發布《全國零售藥店分類分級管理指導意見》，其中要求按照經營條件和合規狀況將零售藥店分為三類三級，並對零售藥店的執業藥師的配置提出要求。”

顯然，未來執業藥師在藥店中將扮演更為重要的位置，而這樣的解決方案或將對目前國內零售藥店的“低頻次消費、高單價”特點以及該特點可能所致的店均服務人數及日均銷售額的情況給予較大的改善。

而據日美醫藥連鎖企業的成長-股價匹配情況，前幾名龍頭企業在市佔率超過50%之前都是較好的佈局時機，這或將適用於國內連鎖藥店企業。

總結

總體而言，考慮到連鎖藥店企業同時受益於市場潮流的估價擴散，在此刻，其中的投資者或將面臨短中期的價值迴歸，但於長期而言，益豐藥房的線下擴店模式更加堅實，而京東健康則存在較多的利潤兑現變數以及因此帶來的經營風險，但同時其也存在較大的股價彈性，投資者應當有所平衡。

作者|周治瑋