2022-04-29天風證券股份有限公司劉章明,吳文德對百潤股份進行研究併發布了研究報告《改革帶來短期陣痛，靜待公司基本面好轉》，本報告對百潤股份給出買入評級，當前股價為30.67元。
百潤股份(002568)
事件：公司發佈2021年年報和2022年一季度季報，2021年全年公司實現營業收入25.94億元，同比增長34.66%，實現歸母淨利潤6.66億元，同比增長24.38%；2022Q1實現營業收入5.39億元，同比增長4.14%，實現歸母淨利潤0.92億元，同比下降29.94%。
渠道改革帶來短期陣痛，新品培育拓寬未來成長。21年分產品看，公司預調雞尾酒/食用香精營收為22.85/2.73億元，同比增長33.49%/37.72%；銷售模式上，公司着重發展數字零售渠道，21年實現同比70.29%的營收增長，線下/即飲渠道分別實現同比+23.70%/+52.35%。公司2021年Q1-Q4各季度實現營收5.17/6.95/7.03/6.80億元，同比增長52.88%/54.35%/30.98%/12.97%；22Q1實現營收5.39億元，同比增長4.14%。公司營收環比降速，我們認為一是公司開始推行渠道扁平化改革，通過取消大區層級，提高管理溝通效率，改革短期帶來陣痛；二是清爽雖錄得較快的增長，成為公司第三大品類，但我們判斷因目前人羣畫像和消費場景仍處於培育階段，短期或一定程度分流微醺等銷量；三是賽事和疫情對物流等發貨的影響；四是市場競爭加劇和公司提價等，均對銷量有一定的影響。
成本和營銷端致使利潤承壓，着眼未來不改增長邏輯。①公司2021年實現毛利率65.43%，同比-0.07pct；銷售/管理/財務/研發費用率分別為21.85%/5.26%/-0.79%/2.82%，同比變動-0.37/+0.03/-0.38/-0.49pct；②公司22Q1實現毛利率62.51%，同比-4.81pct，銷售/管理/財務/研發費用率分別為25.58%/6.76%/-0.16%/3.26%，同比變動+2.93/+2.19/+1.43/+0.71pct。公司21Q4和22Q1利潤端有所承壓，我們認為與公司加大費用投放進行消費者教育有關。同時上游原材料成本的上漲，也使得利潤有一定壓力。
渠道改革和清爽定位夯實成長地基，消費升級加速公司發展。我們認為渠道改革以及清爽定位的進一步夯實是觀察公司基本面變化的核心。渠道改革方面，公司過往的渠道管理更適合品類紅利下的銷量增長，未來隨着公司SKU的逐漸增多，以及渠道網絡的不斷健全，精細化的管理被提上日程，渠道的扁平化有利於公司渠道的下沉以及管理效率的提升。清爽的定位方面，隨着公司產品系列的增多，公司的價格帶佈局變寬，覆蓋人羣在增多，這也使得產品的定位需要愈發精準。公司加大費用投放，能夠更好的進行產品定位，同時也能夠為重點產品線梯隊培養潛力消費人羣，積攢人羣資產，有利於公司長期的發展。我們認為公司的核心邏輯在於消費場景的持續提升，目前公司的改革和新品的推出正是圍繞這一點持續夯實。我們建議積極關注公司的改革和清爽的培育，靜待公司基本面加速。
盈利預測：由於公司渠道改革及成本上漲等因素影響，預計公司2022-2023年實現營收由37/50億元調整至33/42億元，同比+28.60%/27.02%，歸母淨利潤由11/15億元調整至8/10億元，同比+20.18%/30.03%。
風險提示：食品安全風險，行業競爭加劇，新冠疫情影響，成本上漲風險。
證券之星數據中心根據近三年發佈的研報數據計算，天風證券吳文德研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達86.24%，其預測2022年度歸屬淨利潤為盈利10.62億，根據現價換算的預測PE為20.68。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有13家機構給出評級，買入評級9家，增持評級3家，中性評級1家；過去90天內機構目標均價為38.28。證券之星估值分析工具顯示，百潤股份（002568）好公司評級為3.5星，好價格評級為2.5星，估值綜合評級為3星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)
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