2021-11-01平安證券股份有限公司張晉溢,陳昕暉對海天味業進行研究併發布了研究報告《底部復甦趨勢確立，看好長期空間》，本報告對海天味業給出增持評級，當前股價為113.62元。
海天味業(603288)
事項：
公司發佈21年三季報，21Q1-Q3實現營業收入179.94億元，同比+5.32%，歸母淨利潤47.08億元，同比+2.98%，扣非後歸母淨利潤45.81億元，同比+4.12%；21Q3實現營業收入56.62億元，同比+3.11%，歸母淨利潤13.55億元，同比+2.75%，扣非後歸母淨利潤13.31億元，同比+7.84%。
平安觀點：
庫存去化、終端復甦，21Q3報表回暖。隨着年初以來庫存去化、終端動銷逐步復甦，公司報表於Q3企穩回暖，21Q3醬油/調味醬/耗油分別實現營收31.67/5.33/10.61億元，同比+2.23%/-5.83%/+5.05%（Q2分別同比-7.20%/-8.66%/-7.06%），增速較Q2環比改善；同時公司積極擁抱社區團購，21Q3線上渠道收入1.58億元，同比+150.07%（Q2同比+14.41%），線下渠道收入51.54億元，同比+0.37%；分區域看，南部/東部/中部/西部地區增長穩健，21Q3分別同比+7.79%/+2.69%/+2.76%/+3.77%，北部區域同比降幅收窄至-3.42%。隨着Q4旺季到來，預計終端需求有望加速復甦，支撐報表修復。
成本上行盈利承壓，淨利率略有下滑。公司21Q3毛利率為37.91%，同比-2.96pcts，受原材料及包材成本上行公司盈利能力承壓；期間費用率來看，21Q3銷售費用率3.80%，同比-1.56pcts，我們認為主要由於會計準則調整帶來的促銷費抵減收入，管理費用率1.02%，同比+0.21pcts。整體來看21Q3銷售淨利潤率23.92%，同比-0.14pcts。
提價有望緩解成本壓力，重塑渠道利潤體系。公司於2021年10月25日對醬油、蠔油、醬料等部分產品的出廠價格上調3%-7%，我們認為本次提價有望顯著緩解成本端壓力，同時從出廠價傳導至終端一般需2-3個月，考慮到當前終端需求緩慢恢復，渠道庫存並非低點，關注後續價格傳導是否順暢，若提價成功將增厚渠道利潤、激發二批商備貨積極性，緩解一批商庫存壓力。
渠道深耕，管理精細化提升。21Q3公司繼續推進渠道深耕及網絡裂變，重視精細化管理。截止至21年三季度末，公司經銷商數淨增352家至7403家，實現了渠道覆蓋率進一步提升。分區域看，東部、中部、北部、西部和南部經銷商淨增數量分別為80、84、24、87和77家。
底部復甦趨勢確立，維持“推薦”評級：短期來隨着渠道庫存去化、終端需求復甦，公司有望逐步走出底部，並且提價進一步增厚盈利能力，有望強化渠道推力；長期來看，公司作為調味品龍頭，在品牌/渠道方面競爭優勢突出，積極應對市場變化，我們依舊看好公司長期發展。考慮到公司底部復甦趨勢確立，我們維持公司2021-2023年EPS預測1.63、1.91、2.27元，當前股價對應PE71.9X、61.2X、51.5X，維持“推薦”評級。
風險提示：1、宏觀經濟疲軟的風險：經濟增速下滑，消費升級不達預期，導致消費端增速放緩；2、重大食品安全事件的風險：消費者對食品安全問題尤為敏感，若發生重大食品安全事故，短期內消費者對品牌信心降至冰點且信心重塑需要很長一段時間；3、原料價格上漲風險：產品主要原料大豆和白糖的價格波動性較大，價格大幅上漲或導致業績不及預期。
該股最近90天內共有32家機構給出評級，買入評級18家，增持評級13家，中性評級1家；過去90天內機構目標均價為116.06；證券之星估值分析工具顯示，海天味業（603288）好公司評級為4.5星，好價格評級為2.5星，估值綜合評級為3.5星。