實現“碳中和”成為世界共識，歐盟、美國、日本及韓國已宣佈2050年實現碳中和，中國於2020年9月提出2060年實現碳中和，2021年相關政策頻繁發佈，能源結構調整迫在眉睫，而氫能源作為最清潔的能源，將成為“碳中和”政策下的寵兒。
中國是產氫大國，每年產氫量超過2000萬噸，佔世界約三分之一，2020年為2500萬噸，但下游應用場景不成熟，目前主要用於化工領域，不過在政策驅動下，燃料電池等下游行業迎來風口。國內已有超過30多個省市公佈了氫能產業規劃，其中加氫站、氫能源電池及汽車尤為突出。
國內領先的燃料電池系統製造商，億華通（688339.SH）於2022年1月27日向港交所遞表，該公司已在A股科創板上市，若港股上市順利，將成為氫燃料電池最純正的AH股。此外，按2020年車用燃料電池系統總銷售功率計算，該公司在中國燃料電池系統市場排名第一，市場份額為34.8%。
在行業風口上，億華通值得看嗎？
業績加速，但客户集中度過高
智通財經APP瞭解到，億華通成立於2012年，是中國燃料電池系統研發與產業化的先行者，2016年產品開始開始量產，主要客户為各種商用車，包括公交車、城市客車及物流車，同時銷售燃料電池零部件，如車載氫系統，2016年登陸新三板，2020年登陸科創板，而今準備港交所上市。2016年以來，該公司已累計向超過20家中國商用車製造商銷售超過2000套燃料電池系統。
2018-2020年，該公司收入複合增長率為24.7%，燃料電池系統為核心業務，收入貢獻近九成，收入複合增長率為23.3%。2021年受益於氫燃料汽車商業化加速，該公司首九個月實現收入3.73億元，同比增長189.3%，而燃料電池業務收入3.29億元，同比增長315%，收入份額88%。
該公司提供不同輸出功率的各種燃料電池系統型號產品，產品不斷迭代，已經商用的從最初的30kW到150kW。2021年12月發佈240kW大功率輸出型號，在額定功率及功率密度均遠勝於競爭對手，及是國內首款額定功率達到240kW的車用燃料電池系統，該款型號將在2022年推出，主要應用於重型卡車。
億華通產能主要在張家口和上海兩個工廠，張家口設計產能為2000台，上海為1000台，但目前產能利用率較低，張家口僅為39.5%，上海為70.6%。2021年首三季，銷量為250台，同比雖大幅增長，但產銷率也僅為16.72%。且由於同行競爭，每kW平均售價從2019年的20205元下降至10811元，下降了近50%。
客户高度集中，該公司前五大客户貢獻超過九成，2021年首三季度為92.2%，其中最大客户（福田汽車）貢獻68.8%。福田汽車和億華通有較深的合作關係，2019年初曾簽訂戰略合作協議，共同打造中國氫燃料電池產業的最強經濟體，2021前11月福田汽車共銷售361台氫燃料汽車，而電池系統基本是億華通供應。
作為商業化剛起步的行業，參與者少，供應商或客户均表現集中度過高的現象，但風險也不可忽視，主要為商業化浪潮推動入局者增加，行業格局刷新市場份額有下降的風險，同時產品力尤為重要，替代風險高。億華通重視研發，截止2021年9月，該公司擁有232名研發人員，佔比員工達30.4%，目前擁有超過400項專利，超過460項專利的申請獲中國國家知識產權局受理，已經遠遠走在了同行前面。該公司每年研發費用率均超過10%，2021年首九個月為15.8%。
值得注意的是，由於產品售價下降，億華通毛利率呈下降趨勢，2021年首九月，毛利率為30.1%，較2019年度下降了14.4個百分點，而毛利率下降使得2020年開始虧損，2021年虧損加大，首三季為0.93億元。不考慮折舊及攤銷，首三季該公司經調整的EBITDA虧損擴大至0.87億元。
萬億市場已來，行業龍頭強者恆強
從氫能源整個產業鏈看，從氫氣、儲運氫、加氫站、氫能源電池再到氫燃料汽車，均已具備全面商業化基礎。中國是產氫大國，氫氣資源最為豐富；儲運氫技術逐步由車暈到管道運輸，小瓶罐裝到固態儲存；加氫站列為多地重點基建工程，2022年將加速發展；而上述技術成熟為氫燃料電池奠定基礎。
不過燃料電池系統主要還是看下游氫燃料汽車的發展，氫能源汽車具有政策前景，在“碳中和”背景下，未來是萬億級別的藍海市場。根據灼識諮詢報告，中國燃料電池汽車銷量2022年加速，預計2025年增至46100輛，五年複合增長率超過100%。中國汽車工程學會亦預計至2035年，中國燃料電池汽車保有量將達到100萬輛左右。
氫燃料電池汽車目前主要為政策推廣，主要區域包括京津冀、長三角、珠三角、川渝等城市羣，應用場景主要為城市公交車、保温車及垃圾車等商用車，乘用車應用低，主要為加氫站少，預計2022年將有所改善。
如上文所言，行業初期，參與者少，2020年前五大燃料電池系統供應商以燃料電池系統總銷售功率輸出計的總市場份額達93.2%，前兩名為67.5%，億華通份額第一，為34.8%，高於第二名2.1個百分點。雖然有強勁的競爭對手，但該公司在技術上已走在前面，產品額定功率迭代至240kW，而競爭對手為130kW。
億華通計劃進一步研發燃料電池系統，包括高功率輸出（220kW–400kW）的重型卡車、高功率輸出（180kW–220kW）客車及乘用車等，未來四年內在該研發平台開發約15款型號，並擴張產能，計劃到2024年底逐步將燃料電池電堆產能提高5000台。同時，該公司擴張城市市場，加大在京津冀、四川、山東、長三角等重點城市佈局。
綜上，氫能源產業鏈迎來投資風口，而億華通作為國內氫燃料電池系統龍頭，此次港交所遞表，將成為行業最純正的AH股。該公司業績以研發驅動，產品技術行業領先，未來產品迭代充滿預期，目前產能利用率低，可提升空間非常大，有望在商業化浪潮中獲得更大的市場份額。