2022-04-18東興證券股份有限公司孫業亮,劉蒙,張永嘉對德賽西威進行研究併發布了研究報告《公司2021年年報業績點評：智能駕駛盈利高增，疫情不改龍頭本色》，本報告對德賽西威給出買入評級，當前股價為111.4元。
德賽西威(002920)
事件：
4月15日，德賽西威發佈2021年年報，公司全年實現營收、歸母淨利潤、扣非淨利潤分別為95.69（+40.75%）、8.33（+60.75%）、8.22（+77.71%）億元，其中四季度實現營收、歸母淨利潤、扣非淨利潤分別為32.67（+30.61%）、3.42（+70.93%）、3.41（+45.94%）億元，公司業績達預告中值，高於預期。
點評：
訂單飽滿，營收結構優化。受益於全球汽車產銷同比回升、汽車智能化加速迭代，公司作為本土Tier1龍頭客户結構逐年優化，21年突破路特斯（豪華品牌）、PSAStellantis等新客户，獲得大眾、豐田等主流車企的核心平台訂單，實現對主流內外資車企、造車新勢力的覆蓋。公司全年新項目訂單年化銷售額超120億元（+80%以上），突破歷史新高。分業務看，智能座艙、智能駕駛、網聯業務分別實現營收78.93（+33.52%）、13.87（+94.78%）、2.89（+65.10%）億元，座艙方面公司二代產品已規模量產，三代產品獲得車企項目定點，四代產品逐步落地，隨着產品迭代以及域控制器融合趨勢的發展，該部分業務或將持續量價齊升；智駕方面公司在業內已具備領先優勢，環視及泊車系統產品已批量供貨銷量超百萬；輕量級智駕平台已獲多家品牌項目定點。智駕行業尚處初期，公司憑藉對英偉達的綁定以及先發優勢，龍頭地位不斷鞏固，該部分業務或將逐步成為公司營收高增的主要驅動；高毛利網聯業務方面公司21年推出新一代智能座艙交互操作系統藍鯨4.0，該部分業務的高增體現出公司軟件驅動商業模式的邏輯逐步得證，帶來增長新曲線。
利潤增長亮眼，現金回款穩健。公司座艙、智駕、網聯業務毛利率分別為24.45%（+0.43pct）、20.78%（+9.94pct）、47.21%，整體毛利率達24.60%（+1.21pct）。在上游漲價、新冠疫情的雙重影響下公司仍能實現盈利能力的改善，我們認為其主要受益於高端代際（第三代）座艙產品的落地以及公司規模優勢、議價能力的提升。公司期間費用率基本穩定，銷售、管理、研發、財務費用率分別為2.42%（-0.68pct）、2.80%（+0.03pct）、10.21%（-0.10pct）、-0.08%（+0.38pct），在計提0.23億元的商譽減值、資本化研發費用下降1.15億元的情況下，公司仍實現8.69%（+1.07pct）的淨利率水平，盈利能力表現亮眼。同時公司經營活動現金流淨額達8.43億元，高於歸母淨利潤，回款能力穩健。公司21年底存貨達20.35億元（+84.81%），在當前上游供給波動大、在手訂單充足的情況下，公司提前囤貨有助於熨平未來的價格波動，保證生產穩定，存貨的高增具有合理性。
座艙與智駕前景廣闊，格局未定，德賽有望突圍。在汽車智能化趨勢的推動下，智能化汽車電子產品的滲透率在不斷提高，同時座艙的智能、多屏、大屏化在逐步驅動汽車電子的單車價值提升。新趨勢為智能座艙和智能駕駛的競爭格局帶來新變數，智能座艙方面，內燃機時代海外Tier1龍頭主導全球市場，智能車機時代國內Tier1龍頭德賽西威等通過在信息娛樂系統、液晶儀表等細分領域發力實現份額領先，到現如今智能化時代，德賽有望以此為基礎通過先發優勢、技術積累、客户經驗等持續擴大自身優勢。自動駕駛方面，自動駕駛域控制器作為競爭關鍵，整車廠、科技企業、國內Tier1、海外Tier1四大勢力展開角逐，德賽西威作為國內Tier1龍頭通過對英偉達產品的深入理解致力於完善自身產品線，依靠與客户穩健合作實現產品的持續迭代，同時通過產業鏈上下游深度合作構建發展生態，其有望在汽車智能時代抓住機遇引領潮流。
盈利預測及投資評級：公司作為國內Tier1龍頭，高端轉型成果顯著，在行業快速發展的催化下中期成長性較高，長期來看公司有望憑藉先發優勢與技術積累實現份額的突破，同時通過與下游及生態夥伴的深入合作實現產品的迭代升級與持續落地。我們預計公司2022-2024年淨利潤分別為10.91/15.34/21.27億元，當前股價對應PE值分別為55/39/28倍，上調至“強烈推薦”評級。
風險提示：自動駕駛域控制器客户推進不及預期、ADAS產品進展不及預期、疫情等因素導致公司上游供給及下游需求波動、行業競爭加劇等。
證券之星數據中心根據近三年發佈的研報數據計算，東吳證券黃細裏研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達86.97%，其預測2022年度歸屬淨利潤為盈利11.58億，根據現價換算的預測PE為53.25。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有18家機構給出評級，買入評級13家，增持評級5家；過去90天內機構目標均價為158.22。證券之星估值分析工具顯示，德賽西威（002920）好公司評級為4星，好價格評級為2星，估值綜合評級為3星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)
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