作者 | 劉瑩
出品 | 焦點財經
弱環境下，“黑馬”中梁控股（02772.HK）的銷售表現也受到影響。
據中梁控股3月4日披露，今年前2個月，其合約銷售金額為148億元，合約銷售面積為146.5萬平方米，同比分別減少51.95%及37.47%。
尤其在2月份，中梁的銷售降幅還要再大一些。該月，其合約銷售金額只有64.1億元，合約銷售面積66.4萬平方米，同比分別減少62.29%及46.28%。
在焦點研究院的統計中，百強房企2月銷售業績雖以“跌”為主旋律，但銷售額均值同比降幅只有35.3%，表現高出中梁控股26.99個百分點。
銷售走弱
事實上，去年下半年至今，中梁控股的銷售表現一直不算太好。2021年全年，該公司的總合同銷售額同比微增1.78%至1718億元，完成了既定1800億元銷售目標的95.44%，沒有達標。
在最新的研報中，惠譽認為，鑑於目前物業市場情緒低迷，加之中梁控股的土地儲備高度集中在三四線城市，預計該公司2022年的總合同銷售額仍會呈現下降趨勢。
眾所周知，中梁控股素有業內“小碧桂園”之稱，自2015年開始向三四線城市下沉發力。藉此，中梁僅用3年時間就實現了銷售規模百億至千億的跨越，更成為了二三線房企“以量制勝”的典型代表。
在棚改紅利逐漸消逝，三四線城市樓市銷售日趨轉冷的當下，中梁控股仍有大量土儲集中在三四線城市。據財報，截至2021上半年，中梁約有4488.72萬平方米土儲集中於三四線城市，佔集團總土儲的比重為68.2%，相當於其二線城市土儲總量的兩倍以上。
有分析認為，與以往不同，當前這些大量集中於三四線城市的土儲，不會成為中梁控股的優勢，反而會成為負擔。一方面，難以實現去化回款，影響自身現金流；另一方面，因三四線城市項目的毛利空間有限，影響公司盈利能力。
現金及債務方面，截至2021年中期，中梁控股的現金及現金等價物為355.36億元，除去受限資金及已抵押存款合計73.28億元，實際能動用的賬面貨幣資金僅有282.08億元。而同期，該公司的有息債務為546億元，1年內應償還銀行借款、優先票據及其他借款合計232.64億元。
作為行業內較為依賴非銀融資的房企，在中梁控股上述同期披露的借款總額中，信託貸款和美元債券融資的佔比分別高達30%和19%，且這些融資成本顯著高於行業一般水平的非銀借款，均將會在不足兩年內到期。
不止於此，中梁控股還被質疑存在明股實債情況。據財報，2018年至2020年及2021上半年，中梁控股少數股東權益佔淨資產的比重分別為61.8%、58.2%、63.9%、66.48%，長期超過正常水平。同期少數股東損益佔淨利潤的比重僅為23.56%、38.71%、42.99%、46.45%，遠低於權益佔比。
天風證券認為，若房企少數股東權益佔淨資產的比例明顯高於少數股東損益佔淨利潤比例，則該企業可能存在明股實債，而明股實債實際為企業的隱性負債。以此觀之，中梁控股的表現與天風證券的研判較為一致。
盈利方面，作為營收已破千億的房企，中梁控股2016年至2020年的毛利率分別為21.1%、20.4%、22.9%、23.3%和21.0%，低於同規模房企超30%的一般行業均值。2021上半年，中梁控股的毛利率為20.8%，相較2020年同期再下降了1.8個百分點。
償債大考
為了紓困解壓，中梁控股也祭出過不少自救行為。今年1月16日，中梁控股表態將對集團總部和地產總部進行整合，涉及優化員工約300人。隨後在1月17日，中梁即宣佈已將2022年1月到期票據的待償本金及利息灰至境外指定賬户。到了2月14日情人節當天，中梁更是將已通過港交所聆訊的中梁百悦智佳出售給了碧桂園服務。
資料顯示，中梁百悦智佳是中梁控股旗下的綜合物業管理及城市服務公司。自2018年至2020年，該公司的收益年複合年增長率為100.2%，淨利潤年複合年增長率為79.9%，表現不俗。此舉是否能讓中梁控股成功走出流動性困局，目前來看，還存在諸多不確定性。
據惠譽3月1日研報顯示，未來6個月，中梁將有8.91億美元（58億元）境外債券到期，包括將於5月到期的2.93億美元、將於7月到期的4.48億美元及將於8月到期的1.5億美元。短期償債壓力依然很大。
銷售走弱，將對中梁的償債能力和投資能力產生不利影響。惠譽認為，作為“黃檔”房企，中梁在當前環境中的資本市場融資渠道已經關閉，預計該公司將不得不依靠合同銷售所得償付境內外資本市場到期債務。
而若中梁的資本市場融資渠道持續低迷，且不斷依靠現有資金償付資本市場債券，則該公司的土儲補充能力就會受到影響，進而導致公司業務狀況進一步惡化。若中梁繼續以償債而非補充土地儲備優先，則該公司2022年的土儲年限將降至2.5年以下，2023年會降至2年以下，且隨着土地出讓金投入的減少，其土儲質量也會顯著惡化，惠譽稱。
尤其是，中梁控股少數股東權益佔比提高的趨勢值得重視。這將導致中梁出現現金漏損，並令中梁將現金從項目層面轉移至控股公司層面的能力存在不確定性，惠譽稱。