核心觀點：1月大類板塊排序——泛電子鏈>泛地產鏈>泛電力鏈
泛電子、泛地產、泛電力三大鏈條行情的宏觀和中觀驅動因素不同，短期來看，我們認為泛電子鏈優於泛地產鏈優於泛電力鏈：1)泛電子鏈主要是成長股，當前行情的宏觀驅動是寬貨幣、中觀驅動是新產品週期，行業指數重點關注傳媒，選股關注智能駕駛、VR產業鏈；2)泛地產鏈主要是傳統型週期股，當前行情的宏觀驅動是寬信用、中觀驅動是新託底週期，行業指數重點關注家電，選股關注地產國企龍頭、保障房相關建築建材；3)泛電力鏈主要是成長型週期股，當前行情的宏觀驅動是寬能耗、中觀驅動是新投資週期，行業指數重點關注電力，選股關注新能源車零配件、軍工電氣設備。
自上而下推導，“拐點”邏輯之後要對比“幅度”和“傳導速度”
宏觀政策和數據自21年8月以來出現預期拐點，在21年Q4特別是12月出現實際拐點：年內第二次全面降準、能耗政策環比修正、社融規模同比回暖、PPI同比回落。自上而下推導，拐點“邏輯之後要對比”幅度“和”傳導速度：1)對於政策幅度，我們認為寬貨幣大於寬信用，映射在A股上，泛電子鏈的估值抬升行情大概率強於泛地產鏈的估值修復行情；2)對於盈利傳導速度，我們認為寬信用快於PPI同比回落，映射在A股上，泛地產鏈的盈利底部改善大概率早於泛電力鏈的盈利邊際增強。所以短期配置，我們認為泛電子鏈優於泛地產鏈優於泛電力鏈，今年二季度之後排序反轉。
泛電子：行業指數選傳媒，個股關注智能駕駛、VR產業鏈
泛電子鏈當前行情的宏觀驅動是寬貨幣(對成長股的估值驅動更直接)、中觀驅動是新產品週期(智能駕駛、VRAR)。21年12月以來汽車、建築、機電、電子等傳統行業分類內部的熱點變遷反映出共通的投資邏輯變化：汽車行業從電動車(投資驅動)到智能車(降本驅動)，建築行業從電建能建(投資驅動)到建築智能BIM(降本驅動)，機電行業從電源電網(投資驅動)到工業智能(降本驅動)，電子行業從半導體(投資驅動)到VRAR(降本驅動)。短期來看，行業指數關注十年估值分位數較低的傳媒，選股關注智能駕駛(HUD等滲透率進入臨界點)、VRAR產業鏈(海外映射)。
泛地產：行業指數選家電，個股關注國企地產龍頭、保障房建築建材
泛地產鏈當前行情的宏觀驅動是寬信用(對泛地產鏈的估值修復更有效、但對泛電力鏈不是增量邏輯)、中觀驅動是新託底週期(保障型租賃住房)。寬信用有兩項硬約束：居民槓桿率高和資源供給緊張，所以寬的幅度大概率有限；但政策託底意圖和保障性租賃住房對泛地產鏈的估值修復和結構性盈利改善仍有益。汽車、建築等行業的投資機會已逐步脱離地產鏈邏輯(電動車智能車、裝配式建築BIM)，未來白電或也能通過成為家庭儲能裝置等而脱離地產鏈邏輯。行業指數關注短期原料端和需求端壓力均放緩、遠期或有新產品週期的家電，選股關注地產國企龍頭、保障房相關建築建材。
泛電力：行業指數選電力，個股關注新能源車零配件、軍工電氣設備
泛電力鏈是2H20至3Q21超額收益最強鏈條，2H20~1Q21第一波行情由絕對景氣也即盈利拐點驅動，2Q21~3Q21第二波行情由相對景氣也即盈利彈性驅動，4Q21第三波小行情由寬能耗與政策加碼驅動，估值又拔升一波。作為投資驅動、製造為主的鏈條，4Q21以來的問題是上中游博弈加大，原本中游量升帶動上游價升的齊升邏輯變為上游價升壓制中遊量升的量利壓力，再度轉為量價齊升仍需時間，考慮到板塊資本開支並非由低利率驅動，我們認為泛電力鏈下一輪超額收益可能在2Q22之後。短期行業指數關注寬能耗受益和利潤率改善的電力，選股關注新能源車零配件、軍工電氣設備。
風險提示：美股波動引發A股情緒波動；全球能源與糧食短缺超預期。
（文章來源：華泰證券研究所）