最近幾天，許多媒體提到了“百度網盤將分拆並申請在A股科創板上市”的説法。有人預測，按照“30倍P/S”計算，百度網盤獨立上市的估值可達300-400億人民幣；還有人預測，百度的其他一些To C業務可能也會分拆上市。對於這一説法，百度官方尚未予以評論；百度股價似乎做出了積極反應。
科創板現在對大型互聯網公司的態度非常積極，螞蟻集團的上市計劃就受到了官方歡迎。如果百度網盤真的打算分拆上市，獲得批准的可能性很大。雖然在看到財務數據之前，不可能做出專業、精準的估值，但是我們至少可以大膽設問——如果百度網盤在科創板上市了，大概能值多少錢？
這個問題要分成兩方面回答：資本市場層面，以及業務層面。
從資本市場層面看，科創板非常缺乏To C的互聯網公司。在2020年以前，科創板上市公司以電子元器件、通信設備、先進製造業、企業軟件及服務等To B公司為主，它們也符合前幾年A股市場的“主流風險偏好”；優質的To C公司大部分都選擇了美股或港股上市。
金山辦公算是科創板最大的To C互聯網公司。嚴格的説，它是一半To C、一半To B：既有龐大的企業軟件業務，也有增長很快的個人軟件及廣告業務。截止2020年7月31日，金山辦公的市值為1812億人民幣，相當於115倍靜態P/S，或者452倍靜態P/E。就算在今年6月股價暴漲之前，它的市值也在1000億人民幣左右，靜態P/E長期高於200倍。
準確地説，不僅是科創板，整個A股市場都缺乏“互聯網平台公司”。A股傳媒互聯網行業上市公司的主力軍，是遊戲和影視公司——兩者皆可歸於“內容公司”，其業績增長主要依賴於爆款內容產品，被專業投資者認為“不夠穩定、難以預測”。所以，A股市場一直非常渴望找到自己的“平台公司”，無論是哪個細分領域的平台。過去十多年，不知道有多少公司被A股市場冠以“小騰訊”“小阿里”“小百度”乃至“小字節跳動”的稱謂，但是其中絕大部分都沒有達到預期。
芒果超媒是A股市場最符合“平台公司”條件的。截止2020年7月31日，它的市值為1212億人民幣，對應44倍靜態P/S，或者253倍靜態P/E——無論在哪個市場，這種估值水平都堪稱給力了。現在，芒果超媒的市值不僅超過了嗶哩嗶哩，也超過了愛奇藝，雖然後兩者的月活用户和營業收入體量都比它高。這充分説明，A股市場非常願意給“互聯網平台公司”賦予高估值，甚至是全球主要資本市場裏最高的估值。説一千道一萬，稀缺性是最重要的！
接下來，肯定會有人提問：百度網盤算是“互聯網平台公司”嗎？它的業務到底有多大的成長性或想象空間呢？要知道，金山辦公兼具移動互聯網和自主安全可控的雙重概念，而芒果超媒是中國內容自制能力最強的長視頻平台。至於百度網盤……是否只是一個單純的下載工具，業務天花板很低呢？
首先讓我們看看業務數據。根據QuestMobile的統計，截止2019年底，百度網盤註冊用户超過6億，月活用户超過1億，月度付費用户超過1000萬；它的市場份額可能超過了85%。事實上，現在市面上還在運營的個人雲盤本來就不多了，其中允許在線分享的就更少了。除了百度網盤，你還能説出幾個名字呢？
一個MAU破億、市場份額超過85%的應用，算不算互聯網平台？我認為肯定是算的。在2017年以前，個人雲盤市場沒有成熟的商業模式，反而要付出無止境的存儲、帶寬、合規審核成本。在漫長的煎熬之中，大部分產品要麼退出市場，要麼大幅度限制了功能。百度網盤堅持了下來，最終實現了以會員付費為核心的商業模式。可以説，這個市場幾乎不太可能出現新的競爭者了。
百度網盤的會員付費模式，自從推出之日起就存在許多爭議：很多用户抱怨，如果不付費，下載速度就會受到限制。問題在於，維持個人雲盤的成本非常昂貴——B站著名UP主“回形針”測算過，在免費的情況下，網盤類應用最多隻能提供100K每秒的下載速度；再高的速度就需要額外收費了。服務器和帶寬的成本是實打實、無法迴避的，會員付費確實是可持續發展的唯一選擇——除非我們希望雲存儲運營商倒閉……
現在，百度網盤不僅有包月或包年付費，也有按天甚至單次付費的選項。説句公道話，我也經常使用百度網盤作為個人資料的中轉站，我至少能夠接受在中轉的時候按需付費。如果我能接受視頻平台的VIP、VVIP收費，以及各大知識付費平台的月費、年費，那麼我就能接受雲存儲空間的收費。
如果QuestMobile的統計是準確的，那麼截止2019年底，百度網盤的付費滲透率只有10%左右，顯然不算太高。百度網盤的MAU/DAU還有上升空間，而靈活多樣的付費選擇有利於提高付費滲透率。結論就是：哪怕會員費本身不上調，我們也可能看到節節攀升的付費會員數量和收入。
當然，資本市場總是慾壑難填的——如果只有付費會員收入，投資者又會擔心“商業模式單一”，或者“想象空間有限”。個人雲盤本身仍然脱離不了“工具類應用”的熟悉，而在中國互聯網行業，“工具類應用”的想象空間一直就很有限。無論從短期還是長期看，百度網盤肯定要開拓更多的功能和商業模式。
例如內容付費和知識付費。如果你曾在淘寶、微信羣或知識星球買過知識付費課件，就會發現：很多交易本來就是在百度網盤完成的。例如，在繳納了高昂的“入羣費”之後，羣主會給你一個百度網盤鏈接和提取碼，讓你去下載他的PPT、PDF或演説視頻。現在百度網盤也允許用户直接為內容資源設置價格，從而直接促成交易。石墨文檔、金山文檔這些常見的知識素材應用，均在百度網盤開設了小程序。
理論上，百度網盤自身可以形成一個“知識付費”的閉環。不過，鑑於知識付費行業本身還處在發展初期，最後究竟會演變為什麼業態、什麼收費模式，還很難説。我們只能説，百度網盤確實有做後端付費、增值服務付費的潛力，而且已經具備這樣的功能。
在國內資本市場，百度網盤不存在真正的對標。在全球，最適合的對標無疑是Dropbox。這兩者的業務數據，在某些方面非常接近，在某些方面又差異極大：
Dropbox擁有6億多註冊用户，與百度網盤幾乎一致。
Dropbox擁有1460萬付費用户，略高於百度網盤。
Dropbox的年化ARPU高達126美元，幾乎肯定高於百度網盤。
Dropbox上一年度的營業收入為16.61億美元，上一季度的營業收入為4.55億美元；根據我的估算，應該也比百度網盤高一大截。
總而言之， Dropbox與百度網盤相比的最大優勢在於更高的ARPU。這一方面是由於美國等發達國家用户的付費意願和能力更強，另一方面也是由於多樣化的收費模式——對個人用户，Dropbox提供2種付費方案，月費分別為11.99美元、19.99美元；對團隊用户，它提供3種付費方案，月費分別為15.00美元、25.00美元，以及企業議價。此外，Dropbox還向企業客户提供電子簽名、工作流、電子傳真等付費服務。在2020年一季報中，Dropbox宣稱，超過80%的付費用户會在工作中用到它。
在中國，要仿效Dropbox的上述模式還有些困難，卻也並非完全不可能——回想一下，我們不是已經習慣了用微信和個人郵箱傳文件嗎？説服白領人羣或者企業使用百度雲盤進行文件存儲或傳輸，也是一種可能的選擇。然而，這可能是一個非常漫長的任務。在短期，百度網盤的收入仍將依賴於個人需求，無論是娛樂性還是知識性的。畢竟中國的人口基數很大、移動互聯網用户很多，To C業務一直比To B業務更好做。
Dropbox目前的市值是92億美元，對應5.5倍靜態P/S；它直到2019年還在虧損，不過最近一個季度實現了盈利。它的長期目標是實現28-30%的營業利潤率，以及10億美元以上的年度自由現金流——市場對此半信半疑。如果確實能達到上述目標，那麼當前的市值應該是合理甚至偏低的。
百度網盤的情況又如何呢？在看到財務數據之前，還無法評判。考慮到A股市場的風險偏好，某些媒體提出的“30倍P/S”以及“300-400億人民幣市值”似乎是可以理解的；與上面提到的一些對標公司相比，甚至是偏低的。如果屆時市場確實願意給予這樣的估值，大概會促使更多互聯網公司在科創板上市。
包括百度自身，如果再多幾個To C色彩較強、具備獨立經營能力、在國內資本市場有稀缺性的功能或應用分拆上市，我確實不會感到奇怪。