軍工牛股突然計提商譽近7億，分析人士：不排除財務洗澡的可能

本文來源：時代週報 作者：陶書寧

因為5年前的一樁高溢價併購，紅相股份（300427.SZ）迎來上市以來首虧。

根據紅相股份1月23日晚間釋出的2021年度業績預告，預計全年虧損6.20億~6.80億元。這是紅相股份自2015年上市以來首次虧損，也是公司2011年公開業績資料以來的首次虧損。

虧損的主要原因，是對此前高溢價收購的臥龍電氣銀川變壓器有限公司（下稱“銀川臥龍”）計提鉅額商譽減值，加上計提資產減值，合計超過7億元。

1月24日晚間，紅相股份收到深交所關注函，被要求於1月26日之前說明銀川臥龍計提大額商譽減值準備的原因及合理性並對外披露。

不過，截至1月29日，紅相股份仍未回覆上述深交所關注函。

時代週報記者以投資者身份致電紅相股份，證券部相關人士表示：“銀川臥龍的減值規模系公司財務人員基於會計準則，根據公司實際情況並結合行業政策變化、競爭格局及資產執行情況做出的。”

然而，結合2020年銀川臥龍堅挺的業績表現、2021年全國鐵路固定資產投資的下滑幅度，以及行業競爭的加劇，能否導致銀川臥龍業績出現如此巨大的下滑，依舊令人生疑。

“不能排除紅相股份存在‘財務洗澡’的可能性。”1月29日，知名財稅審專家、資深註冊會計師劉志耕對時代週報記者指出。

“目前，公司與會計師事務所在業績預告相關財務資料方面不存在分歧，都有溝透過。”上述紅相股份證券部相關人士對時代週報記者堅稱，公司不存在財務洗澡的情況，“相關財報真實”。

高溢價收購

紅相股份成立於2005年，是我國最早進入電力裝置檢測行業的公司之一，核心業務為電力裝置狀態檢測、檢測產品的生產與銷售，業務應用範圍涉及電力、軍工、鐵路與軌道交通等三大領域。

根據紅相股份披露的銀川臥龍收購方案（下稱“收購方案”），2017年之前，儘管紅相股份的電力檢測監測產品能夠廣泛應用於鐵路供電系統、軌道交通供電系統、發電企業等領域，上述領域也系公司的目標市場，但公司彼時並沒有很好的切入點進入。

因擁有中鐵建電氣化局、中鐵電氣化局、中國鐵路總公司及多個鐵路局客戶，銀川臥龍成為了紅相股份的併購物件。

根據收購方案及公司財報，銀川臥龍主要從事鐵路牽引變壓器的研發、設計、生產和銷售及相關服務，是國內最早進入電氣化鐵路市場的牽引變壓器生產廠家之一，也是原鐵道部牽引變壓器科技創新的重要合作單位之一，在國內鐵路牽引變壓器市場擁有較高且穩定的市場份額。銀川臥龍的客戶還包括電源端客戶及化工企業等終端客戶，主要市場區域在西北地區。

收購方案顯示，紅相股份欲透過銀川臥龍既有的市場渠道，快速切入鐵路領域，在彼時尚處起步階段且未來極具成長性的鐵路供電檢測監測領域獲得先發優勢和競爭優勢。同時進入除電網公司以外的發電端客戶和化工企業等終端客戶，擴大自身檢測監測產品的地域和客戶覆蓋面，快速提升市場佔有率和銷售規模，增強上市公司的盈利能力。

此外，銀川臥龍擁有電力運維資質，也是紅相股份所看中的一方面。

2017年，紅相股份透過發行股份及支付現金的方式，收購銀川臥龍100%股權。銀川臥龍100%股權的評估值為11.31億元，增值率為192.60%，而最終的轉讓價格為11.7億元，形成了6.71億元的商譽。

併購完成之後，銀川臥龍保持著較為穩定的業績表現。2017年、2018年和2019年，銀川臥龍分別實現歸母淨利潤8172.15萬元、1.06億元和1.18億元，合計3.06億元，完成業績承諾。

然而，正是這樣一家表現穩定的企業，卻成為了紅相股份2021年主要的虧損源。

蹊蹺的商譽計提

根據2021年度業績預告，紅相股份擬對銀川臥龍形成的商譽計提減值準備金額約為6.7億元，對其長期資產計提約3500萬~4000萬元的資產減值損失。

（圖片來源/視覺中國）

對此，紅相股份解釋稱，主要系國家鐵路投資放緩及投資規模下降的影響，公司變壓器業務所處的細分領域行業競爭加劇所致。

根據交通運輸部及中國國家鐵路集團的資料，實際自2015年以來，全國鐵路固定資產投資便開始趨緩，甚至負增長。2018年，全國鐵路固定資產投資為8028億元，2019年為8029億元，2020年為7819億元，同比下降2.6%。

儘管鐵路固定資產投資已有下滑趨勢，但在紅相股份2020年年報中，公司結合銀川臥龍歷史財務資料、未來業務發展計劃和行業發展狀況與趨勢，仍做出了銀川臥龍對應的商譽不存在減值情況的判斷。

2020年，銀川臥龍實現業績增長。財報資料顯示，2020年，銀川臥龍實現營收7.09億元，同比增加5.99%；實現淨利潤1.23億元，同比增加4.22%。

2021年全國鐵路固定資產投資再度下滑，同比下降4.2%至7489億元。這一變化似乎對紅相股份造成了重大影響。紅相股份在2021年半年報中表示，全行業的增速下滑影響到了紅相股份公司業績，銀川臥龍上半年新籤合同有所下降。

財報資料顯示，2021年上半年，銀川臥龍報告期內實現營收為2.98億元，而上年同期為4.05億元，同比下滑26.42%；實現淨利潤為5069.34萬元，上年同期為9198.67萬元，同比下滑44.89%。

紅相股份暫未披露銀川臥龍2021年全年的具體業績，卻直接計提6.7億元的減值損失，幾乎抹平銀川臥龍的商譽。

在劉志耕看來，紅相股份對銀川臥龍計提的商譽減值幅度明顯誇大。

“從2015年往後的國家層面來看，交通運輸部及中國國家鐵路集團僅是對全國鐵路固定資產投資逐漸趨緩，即使近兩年出現了投資下降，但下降比例還不是很大，更何況國家永遠不會停止對鐵路的建設。另外，儘管2021年上半年營收、淨利潤雙雙下滑，但利潤率還是保持在17%以上，僅是略微低於2020年，所以，不至於現在就對商譽幾乎全額計提減值準備。”劉志耕對時代週報記者分析道。

劉志耕同時認為，紅相股份2020年年報中做出的銀川臥龍商譽不存在減值情況的判斷，是不應該甚至是錯誤的。“嚴重不利因素的大趨勢下，紅相股份應該及時調整未來的業務發展計劃，不能僅是考慮並依據眼前已經實現的財務資料進行分析並作出判斷。紅相股份在明視訊記憶體在嚴重不利因素的大趨勢下，應該對銀川臥龍所處行業發展的狀況與趨勢有清醒的認識和預判。”

實控人頻繁減持

紅相股份業績變臉並非一夜之間。

早年，紅相股份欲透過銀川臥龍既有的市場渠道，切入鐵路領域，以擴大自身檢測監測產品的地域和客戶覆蓋面。

現在看來，似乎效果欠佳。在收購銀川臥龍後的3年裡，紅相股份電力裝置狀態檢測、檢測產品業務營收明顯增加，2018-2020年，該板塊業務營收分別為7.68億元、8.42億元、10.11億元。

然而，公司毛利率卻逐年下滑，2018-2020年，上述板塊業務營業利潤為3.77億元、3.79億元、4.04億元，典型的增收不增利。公司在上述年度財報中，並未對此做過多解釋。

與此同時，紅相股份其他業務板塊的表現也差強人意。2018-2020年，紅相股份營收分別為13.11億元、13.40億元、15.16億元，而營業利潤分別為3.01億元、2.93億元、2.53億元，不升反降。

儘管業績躊躇不前，但並未影響紅相股份成為軍工熱股。繼2017年收購星波通訊67.54%股權，切入軍工電子領域後，紅相股份於2020年進一步加碼軍工電子佈局。2020年8月，紅相股份透過發行股份及支付現金方式，收購上海志良電子科技有限公司（下稱“志良電子”）100%股權。

星波通訊專業從事軍用射頻/微波器件、元件、子系統及其混合積體電路模組的研製。志良電子則專業從事雷達電子戰領域的電子偵察、電磁防護、雷達抗干擾、模擬模擬訓練產品的研製、生產及相關技術服務。

至此，紅相股份形成電力、軍工、鐵路與軌道交通三大業務板塊協同發展的業務格局。2020年，軍工板塊熱度大漲，儘管紅相股份軍工板塊業務營收佔比較低，但在諸多賣方、買方的追捧之下，紅相股份成為當年軍工熱股，股價逐漸攀升。

2019年底-2020年8月30日，紅相股份股價自13.93元/股一路漲至34.31元/股，漲幅近150%。

（圖片來源/視覺中國）

相比公司的盈利增長速度，紅相股份實控人丟擲減持計劃的頻率顯然更高。

2019年2月26日，紅相股份披露，公司控股股東、實控人楊保田計劃在6個月內透過協議轉讓方式減持公司股份，計劃減持數量不超過2300萬股股份（佔公司總股本6.52%）。減持原因為個人資金需求（主要用於償還股票質押貸款、降低股票質押風險，最佳化個人資產結構）。

當年3月，楊保田父子再度減持。根據公司彼時公告，楊保田將2150萬股（約佔公司總股本的6%）股份協議轉讓給戴小萍，交易價格為2.56億元。同時期，楊保田之子、公司董事長、總經理楊成擬減持不超過2.71%股權，楊保田之子、公司董事楊力擬減持不超過0.24%股權。

在公司股票作為軍工概念股得到市場追捧之際，楊保田父子加快了減持的步伐。

在前述減持計劃丟擲後的2年多時間裡，楊保田父子先後丟擲三輪減持計劃。Choice資料顯示，截至2018年6月30日，楊保田持有公司股票1.25億股，持股比例為35.42%，楊成持有971萬股，持股比例為2.75%。而到了2021年9月30日，楊保田持股數降至8850.06萬股，持股比例為24.57%；楊成持股數降至518.50萬股，持股比例為1.44%。

三年時間裡，楊保田父子累計減持逾4000萬股，佔總股本比例逾10%。

雖然得到市場追捧，但紅相股份的真實業績卻未有明顯起色。潮水退去，紅相股份裸泳，公司股價隨之走低。截至農曆牛年最後一個交易日，2022年1月28日，紅相股份報收12.84元/股，股價回落至2年前的水平。