維峰電子IPO過會：為匯川、比亞迪、泰科電子上游供應商丨IPO觀察

文 | 周有輝

編輯 | 彭孝秋

東莞虎門鎮將再迎一IPO。

近日，製造工廠維峰電子成功在創業板過會。按理說好歹都走到上市之路了，形容成公司要比工廠貼切得多，但是維峰電子業務實打實賺的就是工廠零部件加工的錢。在上游，要花去一半以上的採購費用買進金屬和塑膠原材料，才能產出一顆顆精密的電子元器件。

而維峰電子本次擬募集的6.04億元中，就有4.41億元要用於在虎門鎮建設新工廠。

招股書顯示，維峰電子主要從事工業控制聯結器、汽車聯結器及新能源聯結器的研發、設計、生產和銷售，產品主要應用於工業控制與自動化裝置、新能源汽車“三電”系統、光伏逆變系統等系列應用場景。

（圖：中國聯結器的上下游產業鏈）

其中工控聯結器是維峰電子最大的一塊業務，去年一共賣出了近3個億，過去三年佔總營收的比例也達到了70%以上。

工業控制系統就是工廠中那些各種各樣的自動化裝置，比如注塑機、數控機床、機械臂。在這些轟鳴聲不斷的機器內部，又有PCB線路板、感測器，到驅動器、電機，再到工業電腦、電氣櫃等等一系列單獨的結構單元，而工控聯結器，正是連線協同各個單元正常工作的關鍵元器件。

用更嚴謹的技術角度解釋，聯結器是電子電路中的連線橋樑，在器件與元件、元件與機櫃、系統與子系統之間起電連線和訊號傳遞的作用，其效能、品質好壞將影響整個系統的可靠性及執行效率。

（圖：不同領域聯結器的應用場景）

那麼，維峰電子具體賣出了多少量？用其給的單位——KPCS（1000件）來換算，去年公司單單售賣工控聯結器就賣出去了3.5億件，平均單價為0.8元。

再看向整體的業績表現。2019年至2021年，維峰電子營業收入分別為2.32億元、2.73億元和4.09億元。扣非後歸母淨利潤分別為4278.24萬元、5986.48萬元和1億元。主營業務毛利率分別為45.33%、47.83%和45.59%。

2021年的營收增長正是因為隨著國產化程序加快，以及海外產能向國內轉移 ，維峰電子成功實現了“出口轉內銷”，收穫了工控龍頭匯川技術、一線新能源汽車品牌比亞迪兩大客戶，其中2019年-2021年對匯川技術的銷售收入已達到1008萬元、1908萬元、2901萬元。

由於維峰電子身處製造業的最上游，透過招股書的字裡行間，能夠讓我們從另一個角度，看到國內工廠處境的隱秘一角。

維峰電子的創始人李文化，最早在湖南衡陽的一家軟軸軟管廠擔任業務員。1995那年南下到廣東打工，在多家貿易公司積攢了採購經驗後，在1999年先是創辦了維峰電子廠，直到2002年正式轉為公司。

初創階段的維峰電子規模尚小，只是面向電腦及周邊領域售賣技術含量較低、質量要求不高的聯結器產品。在此期間，公司為了擴張製造體系，逐步建設了塑膠模具加工中心、注塑車間以及衝壓模具加工中心、高速衝壓車間。

真正步入正軌是在2010年，維峰電子開始佈局工業控制和汽車領域。主要原因還是在於消費電子過於內卷，已有立訊精密、長盈精密這樣的上市公司擠壓中小工廠生存空間。

另一方面，對於小廠而言，消費電子聯結器的產品迭代速度完全與毛利率成反比，擺在維峰電子面前唯有轉型一條路。

有了戰略決策，剩下的就是定力和機會。彼時國內的外貿出口行業仍然是一片朝陽。和大多數的中國外貿工廠一樣，維峰電子開始密集參加各種海外展會，依靠珠三角產業聚集所帶來的供應鏈優勢，以及勞動力成本較低的價格優勢，與海外供應商展開競爭。

2010年、2012年，維峰電子透過參加慕尼黑電子元器件展接連收穫了德國伍爾特集團，以及瑞士聯結器龍頭泰科電子的訂單。在獲得兩家客戶的供應商資格後，維峰電子不僅成功突破了新業務，同時海外品牌商的嚴苛要求也為其積累了大量高精度聯結器中的製造經驗。

資料顯示，聯結器行業全球市場規模超過779.91億元，前五大應用領域為通訊、汽車、消費電子、工業控制和軌道交通。通訊、消費電子是國產化程度相對高的領域，而工業控制競爭者寥寥。

工業控制聯結器之所以難做，是因為相比前兩個領域，應用場景更加複雜多樣，產品在實現通常要求的電氣效能和機械效能基礎上，對抗震動、耐高溫、防水性、耐腐蝕等特性具有更高要求。工控聯結器的實際使用週期一般也長達10年。

換句話說，要拿下這個市場必須要做大量的定製化工作。

工業控制裝置中的具體需求量可以細分為，中小型可程式設計邏輯控制器（PLC）約需使用聯結器30-55PCS（Pieces的縮寫詞，指個數），大型約需使用聯結器80-100PCS，工業電腦約使用聯結器65-80PCS，伺服電機約需使用聯結器20-50PCS。

招股書顯示，報告期內維峰電子銷售的工業控制聯結器的品號超過1.3萬個。公司整體產品涉及15大系列，實現銷售的品號超過了1.5萬個。

直到日前，維峰電子最近三年的境外銷售收入仍然還佔據很大一部分，分別為9438.08萬元、1.14億元和1.47億元，佔公司營收比為41.06%、41.96%和36.36%。

從競爭環境來看，像維峰電子這樣的出口型工廠並不算個例。但經過數年發展，近年來競爭激烈的聯結器市場也越來越考驗工廠的製造水平。

這主要體現在市場的集中度上，在全球，世界前十大聯結器企業市場份額佔比已從1995年的41.60%增長至2019年的61.44%。據統計，2000年後，聯結器市場發生的併購就達到了463項。

前十大廠商中又以歐美日企業掌握主導權，如瑞士泰科電子（TE Connectivity）、美國安費諾（Amphenol）、美國莫仕（Molex）、英國安波福（Aptiv） 以及日本矢崎（Yazaki）等為代表的境外製造商主導著產業發展的方向。

（圖：2019年全球聯結器市場格局）

同樣在國內，2018年，中國前五大聯結器企業市場份額佔比合計達到42.77%，而2010年該比例僅為5.15%。國內頭部的聯結器品牌主要是立訊精密和中航光電，前者以3C消費電子聯結器為主，後者專注在航空航天、軌道交通及汽車聯結器。

這意味著，隨著市場集中度上升，不論是海外還是國內，透過加工中低端產品來獲取訂單已經不是能夠良性迴圈的商業模式。製造業升級不僅是對那些高精尖科技企業提出的要求，也是身處產業鏈毛細血管上的中小工廠要考慮的首要命題。

2017年，維峰電子基於之前向出口貿易商供貨的積累，開始轉向國內，尋求汽車以及新能源領域相關的品牌商。在外部貿易環境變幻的情況下，上游元器件的進口替代給予了其競爭的機會。

次年，維峰電子成功進入了比亞迪的供應體系，升為直接供應商。並且還透過新能源汽車零部件廠商欣銳科技間接進入小鵬汽車、威馬汽車等整車品牌客戶供應鏈。維峰電子的轉型節點也恰逢了新能源汽車在下游市場產銷放量的增長起點。

跟隨比亞迪的e平臺戰略，維峰電子為其配套研發了150個品號的聯結器。2018年-2020年，維峰電子分別向比亞迪銷售了1061萬元、925萬元、906萬元。出貨量基本與比亞迪的汽車銷量一致。

（圖：比亞迪新能源汽車銷量與維峰電子汽車聯結器銷量）

在維峰電子更熟悉的工控級市場上，不同於汽車聯結器主要用在“三電”系統，工業控制聯結器所應用的裝置型別更加複雜，國內客戶同樣也有非標定製化的龐大需求。

2018年，維峰電子與工控龍頭匯川技術達成合作，進行了小規模銷售。隨著其產品受到認可，匯川技術本身的業績上漲，維峰電子逐漸打開了國內工控聯結器的市場。除了匯川技術，2021年維峰電子也成功與中國臺灣的工控企業臺達電子相繫結。第一大客戶合肥鑫碩則是新能源領域的零部件廠商，下游終端客戶是光伏逆變器巨頭陽光電源。

（圖：維峰電子2021年前五大客戶）

招股書顯示，2019年-2021年，維峰電子分別向匯川技術銷售了1008萬元、1908萬元、2901萬元。透過匯川的年報更能看到上下游企業一榮俱榮、一損俱損的關係。

（圖：匯川工控產品銷量與維峰電子工控聯結器銷量）

對比國內A股已上市的聯結器企業公司，汽車、通訊、消費電子等領域已有不少細分龍頭，維峰電子自我定位為一家專注工控聯結器的企業，進行差異化競爭。

2021年，維峰電子工業控制聯結器銷售佔比約73.81%，汽車聯結器銷售佔比約14.48%，新能源聯結器銷售佔比約10.68%。由於產品結構的不同，維峰電子的毛利率也確實高於同行可比公司。

（圖：同行可比毛利率）

不過，聯結器的底層製造屬於行業通用技術，基本都需要注塑、衝壓、金屬表面處理及組裝技術，其中成本佔比第二的金屬表面處理（拋光打磨）都以採購外協加工的方式。所以，其他聯結器領域的細分龍頭同樣有切入工控市場的技術能力。

對於維峰電子而言，主要的競爭壁壘是對下游客戶需求的瞭解，反向定製改造自身的加工工藝。因此，能否持續繫結下游龍頭客戶將是其未來發展的關鍵。

當然，外貿工廠一般由創始人家族持股的熟悉印象在維峰電子上也不例外。

維峰電子的實際控制人為一家三口，李文化直接持有公司41.71%的股份，透過康乃特間接控制公司15.17%的股份；李文化之妻羅少春直接持有公司22.75%的股份；李文化之子李睿鑫直接持有公司7.58%的股份。

李文化、羅少春及李睿鑫三人合計直接或間接控制公司87.21%的股份。康乃特則是維峰電子在2019年設立的員工持股平臺。

（圖：維峰電子股權結構）

有貓膩的是，正式啟動上市之前，維峰電子在2020年9月引入了發行人親屬李綠茵，李綠茵為實際控制人羅少春姐夫的表妹。當月李綠茵投資300.73萬元，佔股1%。估值為2.98億元。

2020年12月，維峰電子引入了外部股東德採玉豐、曲水澤通、莞金產投和富民創投。四名外部投資者共出資5500萬元，而這一輪的估值已達到6.26億元，三個月直接翻了一倍。

其中德採玉豐、曲水澤通投資4500萬元；莞金產投的實控人為東莞國資委、 富民創投的實控人為東莞市虎門鎮經濟聯合總社，兩者共同出資1000萬元。

根據問詢函的回覆內容，維峰電子表示李綠茵出資時的估值主要在2020年4月就已確定，依據是按照2019年的聯結器市場及公司的業績表現，彼時年報未出，所以估值較低。

不過，外部投資者對維峰電子的要求也頗為苛刻。

這一輪的增資協議中，維峰電子簽署了對賭協議：如發行人未能在2023年12月31日前完成中國A股IPO上市或未被上市公司併購，莞金產投、富民創投、德彩玉豐、曲水澤通均有權要求李文化回購其持有的發行人全部或部分股權。

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