少女針、童顏針都來了，還有個股默默翻5倍，業內人士深度剖析醫美價值機遇

似乎只是一夜之間，醫美概念就成了市場的寵兒。東方財富Choice資料顯示，今年以來，A股醫美概念板塊指數持續走高，截至目前已經從年內低點上漲超過50%，大幅跑贏同期上證指數。

然而，醫美突然火遍一、二級市場並非沒有理由。

在銘豐資本合夥人王鎮看來，其背後的原因可歸咎於兩點，一是目前中國正處於大消費週期，該輪週期自2015年左右開始，期間曾相繼出現貴州茅臺、海天味業等大消費牛股，而醫美正是典型的消費產業；二是隨著醫保的逐年收縮，包括帶量採購等政策的實施，導致二級市場受醫保控費影響的部分醫藥板塊估值同步下壓。相較之下，醫美產品由消費者自費支付，不受醫保政策影響，因此受到二級市場的關注。

醫美行業在我國仍處於早期發展階段，雖然每年以高於全球市場的增速高速成長，但從市場滲透率、人均醫美機構以及醫師數量等指標來看，仍較國外成熟市場有一定差距，因此有著較大的提升空間。

在風口已經形成的今天，這個黃金賽道還能繼續關注嗎？我們又該如何認識醫美產業鏈各個環節的價值機遇？這成為了諸多企業、投資人關心的問題。

醫美產業鏈可分為上、中、下游三部分。其中，以上游產品提供商的利潤最高，加上容易形成壟斷地位，因此更受市場關注。相關個股包括被稱為“醫美三劍客”的愛美客、華熙生物、昊海生科，以及華東醫藥等。

玻尿酸和肉毒桿菌是目前最受市場青睞、也是最常用的兩類上游美容耗材。

相較玻尿酸，肉毒素行業的市場規模更小、研發壁壘更高且市場格局相對穩定。同時，因為產品毒性較大，肉毒素還受到了國家的嚴格監管，目前國內市場僅4張合規批號，包括蘭州生物製品研究所的衡力和艾爾建的保妥適，整個行業還處於成長期。

玻尿酸（Hyaluronic Acid，HA）又名透明質酸，在醫療美容中主要用作隆鼻、豐下巴、豐唇及祛除皺紋的填充劑。國內玻尿酸行業起步較早，發展蓬勃。在注射類醫美專案中，玻尿酸的佔比高達66.59%，是目前應用最多的皮膚填充劑。

市場格局方面，據愛美客招股說明書，截至2020年9月，總共有17家公司在國內取得了透明質酸鈉注射液相關產品的醫療器械註冊證書，並且多數為國產品牌。其中，華熙生物、愛美客與昊海生科均在2013年及以前取得了相關證書。

圖|國內已獲批上市的玻尿酸產品（截至2020年9月）

從市場份額看，目前國內醫美類玻尿酸注射市場前三名品牌為韓國的LG、美國的Allergan、瑞典的Q-Med，2018年三家總市佔率高達57%。不過，國產品牌的市佔率亦在逐年提高，愛美客、華熙生物、昊海生科三家的市佔率總和從2016年的21%上升至2018的23%。

從2008年12月第一款玻尿酸注射產品—瑞典Q-Med AB公司的瑞藍II獲批上市至今，在經歷十多年的發展後，玻尿酸已經成為最為普及的注射類醫美材料，同時也為國內（輕）醫美行業的發展提供了第一波動力。

然而，時至今日，玻尿酸這條賽道開始日漸擁擠，產品較少有重大技術突破，大多數只是改良創新。而在逐漸加大的競爭壓力下，企業只能透過適應症的延伸，透過越來越細分的適應症來獲得新的市場增量。

這也意味著，中國的醫美市場如果要進入新的發展階段，就需要下一波的驅動力。這又會來自哪裡呢？

“在未來五到十年內，醫美行業的真正驅動力仍在於材料與技術，暫時與需求本身關係不大。並且，未來醫美材料一定是向再生類的方向發展。”這是銘豐資本創始合夥人金雪坤給出的答案。

銘豐資本是國內較早佈局醫美賽道的一家投資機構，而金雪坤亦曾在產業界浸淫多年，此前在華熙生物擔任CEO一職，任內實現了華熙生物的港股上市。

金雪坤進一步向華爾街見聞解釋稱，由於中國醫美行業還處於發展早期，因此“供端”的力量會相對更強。在玻尿酸已經很難為整個醫美行業的發展提供更多動能的時候，只有新的材料和技術才能帶來新的市場增量，將行業的蛋糕做得更大。

“也就是說，當整個行業在相對成熟期，或者說內飽和期的時候，我們才更多是看需求本身。”金雪坤錶示。但今天的中國醫美行業還遠遠未到這個階段。

以消費人群結構來說，據新氧大資料統計，目前中國醫美消費的主力人群在20-30歲之間，佔比超過65%。其次是18-19歲、31-35歲兩個年齡段，佔比分別為15.48%和14.78%。而36歲以上人群的滲透率則有限。

“只有當所有年齡段都開始接受醫美的時候，這個市場才是到了最繁榮的時候。”他說。

因為市場還在發展，所以需要新的產品和技術來填補未被滿足的需求，這也是為何現在一旦有一項新技術面世，就能引起資本市場劇烈反響的原因。

今年4月13日晚間，華東醫藥釋出公告稱，公司英國全資子公司Sinclair醫美產品Ellansé獲國家藥監局《醫療器械註冊證》。本次獲批的產品型號為Ellansé-S，適用於皮下層植入，以糾正中到重度鼻唇溝皺紋。Ellansé是全球唯一一款“少女針”。

該訊息釋出後，華東醫藥股價一路走強並連續創下新高。

值得一提的是，之後不久，國家藥監局網站顯示，國內首款“童顏針”也在4月19日獲批上市。該產品由長春聖博瑪生物材料有限公司（簡稱“長春聖博瑪”）研發，產品名稱為“聚乳酸面部填充劑”（俗稱“童顏針”）。

公開資料顯示，童顏自2009年起陸續進入國際市場，國內熱度從2017年左右興起。目前在國內醫美市場上，常見的童顏針有韓國的AestheFill、美國的DermaVeil、 法國Sculptra、義大利的Galderma等，但這些品牌都屬於“黑戶”，均未取得NMPA批准，獲得合法上市資質。

此次，長春聖博瑪“聚乳酸面部填充劑”成功獲批，國內終於迎來首款合法“童顏針”。

與肉毒素、玻尿酸這兩種填充產品不同的是，少女針和童顏針都是再生材料。不同於玻尿酸等美容材料的佔位型填充方式，童顏針（PLLA）和少女針（PCL）是透過刺激體內的膠原蛋白增生，來實現美容效果。

其中，少女針由30%的PCL（可被人體吸收的醫療級聚合物）及70%的CMC（凝膠載體）組成。當少女針被注射入需要改善的部位後，成分中擁有一定黏度與彈性的CMC會迅速達到肌膚凹陷及皺紋的填補功能。隨後，PCL會刺激體內的膠原蛋白增生。因此，相較童顏針而言，少女針同時具備及時填充、膠原增生的自然效果。

可以預見的是，隨著少女針、少女針等再生材料產品的陸續獲批，也將為國內醫美市場注入新的增長動力。

不過，還需注意的是，受益於發達的網際網路技術以及越來越多樣化的資訊分享渠道，一項醫美新技術被需求端認識和接受的速度會較之以往更快，由此帶來醫美產品市場生命週期的縮短。

因此，我們也或許應該從現在就開始尋找下一輪的增長動力。對此，金雪坤給出的方向是更高階的、非高分子合成的生物再生材料如膠原蛋白。

“據我所知，目前國內至少已經有5、6家企業在做準備，預計未來2、3年就會逐步上市。”金雪坤告訴華爾街見聞。

醫美中游是指相關服務機構，主要包括公立醫院、民營醫療美容院以及眾多小型診療機構。雖然從毛利率角度來看，中游與上游相差無幾，但由於獲客成本較高，中游醫美機構的利潤空間由此縮窄。

除此之外，我國醫美服務市場還存在著進入門檻低、競爭格局分散、監管體制尚不健全、非正規機構大行其道等其他問題。

但即便如此，從去年10月至今，身處這個熱度並不算高的產業鏈一環的朗姿股份還是在短短半年多時間裡翻了5倍，去年末港股上市後持續破發的瑞麗醫美亦在過去不到一個月時間裡上漲了近2倍。

另外，在過去兩年，醫美服務機構融資和對接資本節奏也在加快，包括在港上市的瑞麗醫美，登陸納斯達克的鵬愛醫療，以及不斷獲資本加持的頭部醫美連鎖機構聯合麗格等。

值得注意的是，2020年期間，因為新冠疫情的影響，導致了大量的醫美機構，特別是渠道類的機構的消亡。而與此同時，一些頭部企業則趁機加大了整合併購的力度，包括：

朗姿股份收購了四川米蘭柏羽醫學美容醫院有限公司、深圳米蘭柏羽醫療美容門診部、四川晶膚醫學美容醫院有限公司等6家醫美機構30%的股權，實現了對這些機構的100%控股。

鵬愛醫療在2020上半年分別收購了西安新鵬愛悅己醫療美容門診部有限公司70%股權，靚顏醫療集團80%股權，上海銘悅醫療美容門診部有限公司80%以及廣東韓妃51%的股權。

在這些跡象的背後，是否隱藏著醫美中游尚未被市場充分認識的投資價值？如果答案是肯定的，那邏輯又是什麼？

四川新望康華醫療管理集團執行董事、四川新麗美醫療管理有限公司執行董事楊利認為，就醫美服務業這個賽道而言，近幾年國家明顯加強了監管和行業規範力度，因此整個行業正處於從不規範到規範的拐點，“而在拐點上進行投資應該是比較好的投資時機。”他表示。

據瞭解，新望康華是新希望集團旗下專注於消費醫療投資的平臺，目前已佈局醫美賽道。四川新麗美醫療美容醫院則是由新希望和四川省人民醫院合作建立的醫療美容醫院。

是的，日趨規範化就是目前國內醫療美容機構市場正在經歷的蛻變。

來自監管層的壓力自然是一部分原因。事實上，在包括楊利在內的不少業內人士看來，越來越專業、越來越理性的消費者轉變同樣會幫助淨化行業環境，驅使整個產業向規範化發展。

“比如，他們辨別一家機構或者一個醫生是不是靠譜的手段越來越豐富，過去可能只是去國家衛健委的官方網站上查一下這個機構或醫生的執業許可，但現在除此之外還會透過企查查等其他渠道進一步深挖。”

“我還曾遇到過一位就醫者，為了做鼻整形手術，研究了好多跟鼻整形有關的全英文資料，在研究過程中把自己的理解和想法標註在上面，最後拿著這份東西跟主診醫生做相關的討論。總之，現在消費者的理性和專業程度可能已經超出絕大部分從業人員的想象。”這是成都八大處醫療美容醫院經營院長李勇的體會。

“因為消費者理性和專業程度的提高，所以未來醫療服務美容機構也需要向’正規化’和’高品質化’方向。”在日前的一場圓桌論壇上，楊利亦指出。

以“正規化”和“高品質化”而論，大而全的強勢品牌機構本身會更佔優勢。而在李勇看來，那些選擇上市的企業一方面可以藉助資本市場的助力進一步發展壯大外，另一方面也會因公眾公司的身份而變得更加透明和規範。因此，他認為，越來越多的企業選擇上市也將對整個行業產生較大的發展和促進。

不過，雖然整個醫美服務行業的大環境在向好，但也並非沒有仍待補足的短板，包括人才的缺乏、醫療美容機構的投資回收週期普遍還比較長等等。

據有關統計，目前中國醫療美容、整形外科合規職業醫師人數約38000名，對應醫療美容機構13000家。由此推算，每家機構平均醫生數量不足3人。人才的匱乏在較大程度上制約了醫美服務機構的進一步擴張。

與此同時，就投資回收週期來說，瑞麗醫美公佈的資料顯示，公司旗下門店達到盈虧平衡點的時間基本都要在一年以上，慢的甚至要超過兩年。

在這種情況下，業內的擔憂是，上市公司要如何滿足投資人對規模快速增長和對利潤不斷增加的追求和渴望，可能就會成為一個難點。

來源：華爾街見聞