騰訊重押5輪投資，明星企業水滴公司昨晚上市，如何撐起超246億市值？

編者按：本文來自微信公眾號“動脈網”（ID:vcbeat），作者：胡煊，36氪經授權發佈。

北京時間5月7日晚上，水滴公司正式登陸紐交所敲鐘，股票代碼為“WDH”，首次公開招股發行3000萬股美國存托股，承銷商包括高盛、大摩、美銀美林以及農銀、招商證券、中信等中資券商。此次發行價每股12美元，開盤交易價為10.25美元，收盤價為9.7美元，公司市值38.23億美元，摺合人民幣超過246億元。

（圖片來源：東方財富網）

從創立伊始，水滴公司便是一家“明星企業”，受到眾多資本青睞。截止目前，水滴公司累計完成5輪融資，融資總金額逾40億元，投資方包括騰訊、博裕資本、高榕資本、瑞士再保險、idg資本、創新工場、真格基金、中金資本、藍馳創投、美團戰略投資部等一線投資機構和科技巨頭。其中，騰訊是水滴公司的長期投資者，一共參與了5輪投資，現為第一大機構股東，持股22.1%。

值得一提的是，水滴公司創始人沈鵬自中央財經大學畢業後，便參與了美團創業，並一路從實習生成長為美團外賣全國業務團隊的負責人。2016年從美團離職後，29歲的沈鵬創辦了水滴公司，這是其第一次主導的創業項目。

 （圖為敲鐘現場）

作為中國領先的保險和健康服務科技平台，水滴公司致力於聯合合作伙伴打造中國版“聯合健康集團”。招股書顯示，水滴公司目前擁有兩大業務板塊，分別是保險保障和健康服務。保險保障板塊包括水滴籌、水滴保等業務線；健康服務板塊包括水滴健康和水滴好藥付等業務線。

從營收來看，水滴公司過去三年營收不斷上漲，2018年到2020年營收額分別為2.38億元、15.11億元、30.28億元。但另一方面，水滴公司2018年到2020年的淨虧損分別為人民幣2.092億元、人民幣3.215億元和人民幣6.639億元人民幣，虧損在不斷加劇。

近年來，保險科技賽道正迎來加速期，企業頻頻獲得融資。根據韋萊韜悦發佈的報告，2020年全球保險科技融資達到71億美元，創下歷史新高，較2019年增長12%，融資數量也達到有史以來最高記錄的377筆，同比增長20%。其中，上億美元級規模的融資達到了20次（國內企業中，水滴公司以全年3.8億美元位列全球第四）。不僅如此，美國保險科技巨頭Go Health、Oscar Health皆於近一年內上市。

在一個快速增長的賽道，水滴公司的上市是其接受二級市場檢驗的開始。水滴公司究竟能講出怎樣的故事？未來發展會朝什麼方向演進？或許我們能從企業和創始團隊的過往經歷、財務情況、業務佈局等方面一窺水滴公司的未來可能性。

從一個idea萌芽，到創辦公司，再到成功上市，沈鵬和他的水滴公司僅僅用了5年時間。取得如此快速發展的背後，離不開沈鵬在美團多年的經驗積澱。

時間回到2010年，彼時即將在中央財經大學畢業的沈鵬以實習生的身份加入了王興團隊，成為美團第十號員工，開始參與美團創業，並在此後的6年半的時間裏親歷了美團從創業初期的摸索成長為重要的互聯網巨頭。

在這個過程中，沈鵬多次參與了美團內部“從0到1”的項目。在美團開拓團購的早期，沈鵬帶着5萬元到天津開直營城市，第一個月就把天津的業績做到了全公司第二，僅次於北京；23歲時，沈鵬因優秀的業績表現被升為大區經理，統管北京、天津、山東共400人的團隊，並參與移動互聯網史上重要的“千團大戰”；26歲時，沈鵬跟隨美團聯合創始人、高級副總裁王慧文開始試水美團外賣業務，並帶領團隊在一年多的時間裏把美團外賣做到行業第一。

 （圖為沈鵬和王興的合影）

“在美團6年多時間裏的積累和學習，讓我對創業有了更為深刻的理解和認知，也有了親自試一試的信心。”沈鵬在之前的專訪中告訴動脈網，“2016年年初，我注意到中國的人口老齡化問題越來越嚴重。當時看到的一個報告預測，大概再往後推10-15年，中國人口年齡的中位數從34歲推到43歲，大概漲10歲左右，這是大的趨勢。另外，在具體的業務選擇上，當時正好遇到一個老同事的家屬得了病卻治不起，於是就號召同事們籌錢，但籌錢的效率非常低。於是為了解決這些問題，我做了水滴互助。”

正式離職後，沈鵬在北京望京soho借了一間辦公室，公司的工商註冊名稱為“北京縱情向前科技有限公司”，引用自王興在很多公開場合發言的結尾——既往不戀，縱情向前。而團隊的早期成員，包括楊光、蔣偉等皆是從美團追隨沈鵬而來的。

有意思的是，基於在美團時期的出色表現，沈鵬剛一創業，便收到了數百萬人民幣的微信、支付寶轉賬，其中有很多是美團同事們投的。而當真格基金創始人徐小平聽説沈鵬出來創業，馬上和王強一起請他吃飯。“沈鵬説他不要錢，有錢啊。就在中國大飯店，我和王強請他喝了很多酒，拿到了一些份額。”徐小平透露。

緊接其後，水滴公司獲得了多家知名投資機構的投資。而沈鵬和他的水滴公司也用行動證明了項目強勁的生命力：在水滴互助上線的第100天，會員數突破了100萬。

隨着創業的不斷深入，沈鵬開始帶領水滴公司發力健康險，並逐漸向大健康平台型公司邁進。在這一過程中，水滴公司得到了騰訊的認可與支持。動脈橙數據庫顯示，從2016年參與到水滴公司的天使輪融資後，騰訊在水滴公司接下來的每一輪融資中都有出現。從持股比例來看，IPO前持股22.1%的騰訊為水滴公司第一大機構股東。

一個快速增長的賽道，優秀的團隊背景，加上頂級資本和企業的加持，這些是水滴公司這五年迅速起勢的重要因素。但拋開這些之後，在業務層面，水滴公司究竟有哪些開拓和構想？目前做得怎麼樣？有哪些趨勢正在出現？這些問題，或許能從招股書中窺探一二。

水滴公司的營收在快速增長。

招股書顯示，2020年水滴公司營收為30.279億元，同比增長100.4%，2019年公司營收為15.11億元，與2018年的2.381億元相比增長534.6%。這説明水滴公司的整個業務盤子在迅速變大。

其中，保險佣金在過去三年分別為1.22億、13.08億和26.95億，在水滴公司的總營收中佔比分別為51.3%、86.6%、89.1%。從這點來看，保險業務目前是水滴公司營收的重要增長引擎。

 （圖片來源：水滴公司招股書）

但另一方面，水滴公司的虧損也在不斷加劇。2018、2019、2020年水滴公司淨虧損為2.09億元、3.22億元和6.64億人民幣。2018、2019和2020年調整後税息折舊及攤銷前虧損（Non-GAAP）分別為1.4億、1.59億及2.47億，EBITDA三年虧損率分別為58.93%、10.52%、8.17%。

一邊營收在不斷擴大，另一邊虧損不斷加劇，水滴公司的業務模式行得通嗎？

來看水滴公司的定位。根據沈鵬在近期健康中國論壇的説法，水滴公司致力於通過醫療籌款、保險平台以及健康服務平台來構建一個龐大的保險保障和健康服務網絡。

具體到業務層面，體現為保險保障板塊的水滴保、水滴籌業務線，以及醫療健康板塊的水滴健康和水滴好藥付等業務線。

首先觀察保險保障板塊的業務情況。

目前水滴互助在一個多月前進行升級後已經終止。而作為免費的個人大病求助互聯網服務平台，水滴籌本身並不產生收入，更多提供用户引流和保險教育的作用。截至2020年12月31日，超過3.4億人通過水滴籌平台向170餘萬名病人捐贈了總計超過人民幣370億元的錢款，從2020年的籌款規模來看，水滴籌在國內眾多大病籌款平台中排名第一。

作為主要營收來源的則是水滴保，該業務的定位是互聯網保險平台。水滴招股書顯示，截至2018年12月31日、2019年12月31日和2020年12月31日，累計付費保險消費者分別約為170萬人、880萬人和1920萬人。截至2020年12月31日的累計付費保單數量達到3070萬份。

從上可以看出，在保險保障板塊，水滴公司通過水滴籌、水滴互助進行用户教育和社交裂變觸達用户，再通過喚醒用户對於疾病和醫療資金缺口的感知，從而將保障意識轉化為保險購買，形成整個商業模式的閉環。

再來觀察健康服務板塊的業務情況。

從去年開始，水滴公司開始佈局健康服務領域，分別上線了水滴好藥付、水滴健康等相關業務。以“水滴好藥付”為例，該業務在上線不到一年時間裏，已牽手十餘家國內外知名藥企、超過1400家DTP藥房，累計服務患者數突破10萬名，幫助患者節約醫療資金達高達2000萬元。

因此不難發現，從業務構建的邏輯上來説，水滴公司的業務之間具有較強的邏輯關聯，比如水滴籌重在引流和教育市場，水滴保則負責變現，這也是水滴公司強勁營收能力的重要原因。而這些保險保障業務構建的支付方角色，也為水滴公司未來的健康服務業務的開展帶來了助力。

業務的邏輯説得通，那水滴公司的虧損在哪裏？

從招股書可以發現，水滴公司的主要支出項花在了營銷獲客上。2018年至2020年，水滴公司的銷售和營銷費用分別為1.85億元、10.56億元和21.31億元。也就是説，水滴公司在不斷通過營銷獲客來撐大營收規模。

那是否説明水滴公司在靠“燒錢”來換取增長？這需要從兩個方面來判斷。一是虧損能否可控，二是中長期要達成什麼樣的目標。

關於可控的問題。從水滴公司的成本結構看，過去兩年營銷獲客的成本佔公司總營收的比例分別為69.92%和70.36%，這説明營銷獲客的效果並未因營收規模的增長出現負效應。

關於中長期目標。具有互聯網基因的水滴公司天然具有更低的獲客成本，這使得其能迅速擴大市場，並追求規模效應，從而進一步帶來更低的成本效應。目前，水滴公司單個獲客成本低於行業水平，具有較高的成本優勢。經過計算，水滴保2020年單個付費用户的獲客成本為168元左右，而公開報道顯示，傳統保險公司的獲客成本高達千元。這使得水滴公司有足夠底氣通過提高營銷獲客費用來佔據更大的市場規模。

所以綜上來看，水滴公司目前具有較強的增長動力，也在不斷通過營銷獲客等方式拉動營收的增長。而這背後，是水滴公司清晰的業務閉環所帶來的生態協同優勢。當然仍需注意的是，能否持續降本增效，並在行業監管環境的變化下積極拓展，則是水滴公司面臨的重要考驗。

我國的健康險行業，正迎來快速發展的階段。

2020年，我國健康險原保費收入已超過8000億元。根據億歐智庫測算，2022年健康險保費規模將首次超過10000億，而2025年預計可達20210億元，市場發展潛力巨大。

在政策層面，作為醫療支付創新的重要一環，健康險也頻頻被政策提及。2020年3月5日，在中共中央國務院出台的《關於深化醫療保障制度改革的意見》的政策中，有“建立以基本醫療保險為主體，醫療救助為託底，補充醫療保險、商業健康保險、慈善捐贈、醫療互助共同發展的多層次醫療保障制度體系”的表述，為我國的醫療支付體系做出頂層設計。

順應趨勢，大量企業和資本在近年來湧入健康險賽道。這一年來的大額融資事件就有保險極客獲2500萬美元C輪融資，南燕保險科技獲得2.5億元C輪融資，暖哇科技獲A輪億元融資等。不僅如此，在融資頻率上，國內健康險科技企業也表現搶眼，例如圓心惠保2年完成3輪融資，鎂信健康3年完成5輪融資，妙健康4年完成4次融資，保險極客5年完成7輪融資……

從整個融資節奏可以看出，C輪和D輪的健康險科技企業已經越來越多，這表明我國健康險企業已經走到了上市前夕。但同樣的，我國健康險行業在打通“健康管理+健康險”的閉環方面，還有不少的難點需要突破。例如信息不對稱、專業化程度低、賠付率高、盈利能力低等問題還橫亙在健康險行業面前。

而反觀美國的健康險市場，目前已經誕生了聯合健康等巨頭企業。作為美國標普500指數的成份股，聯合健康在過去十年間股價漲了15倍有餘，目前年營業收入超過2400億美元。值得一提的是，聯合健康在1984年上市時，便將自身定義為醫療健康行業的技術平台，並不斷進行技術創新。

 （圖為聯合健康集團大樓）

在這一點上，國內的企業也開始重視技術並積極佈局。在招股書中，水滴公司重點提到公司的獨特優勢是“先進的技術和差異化的數據洞察力”。

具象來説，水滴公司通過五年的積澱，已經逐步形成“AI+Blockchain+Data=Construction”的科技戰略，通過技術賦能保險和健康產業，從而實現線上化、流程化、數據化和智能化。

根據介紹，水滴公司通過第三方數據接入和水滴籌、水滴保相關線上線下數據採集；接入數據進行提取、脱敏、清洗、整合，實現大數據的基礎。通過水滴公司的AI能力——NLP、OCR、推薦算法、核身鑑權等的賦能，最終形成智能保險、智能客服、智能醫療、風險控制、營銷策略等解決方案。

當然，除了技術以外，聯合健康構建的路徑主要是保險保障和健康服務兩個部分，水滴公司儘管與此類似，但目前也還只是在保險保障部分較為領先，而在健康服務部分也才起步。要知道，醫療健康服務才是大健康行業真正的深水區。

從這個維度來看，此次上市並不是水滴公司的終點，而只是其挺進大健康深水區的起點。未來會怎樣？讓我們拭目以待。