鍵凱科技：中信證券、浙商證券等4家機構於10月28日調研我司
2021年10月29日鍵凱科技（688356）發佈公告稱：中信證券、浙商證券、申萬證券、太平洋證券於2021年10月28日調研我司。
本次調研主要內容：
問：前三季度費用對利潤率的影響?能否對國內和國外的銷售做簡單拆分?LNP相關的收入情況?
答：前三季度計提了1890萬左右股權激勵費用。2021年1-9月平均美元兑人民幣匯率較去年同期下降，對營業收入折算人民幣金額產生一定影響，但公司毛利率較去年同期繼續提高，主要是產品的規模效應及海外產品收入結構變化所致。前三季度內銷收入9200萬元，外銷收入1.39億元，國內基本都是藥品，增長基本與預期一致，比較快速；海外的藥品增速大於醫療器械增速，主要是藥品端帶動的。今年國際收入遠超預期，新公斤級訂單和新客户數量明顯增加，一方面是上市後公司品牌在國際上得到認可，另一方面是PEG下游應用場景開始擴展，而鍵凱早有佈局。LNP相關的收入已經達到前三季度收入的15%左右。
問：淨利潤水平還有提升空間嗎?
答：三季度淨利潤率的增長，除了產品銷售毛利率提高、費用控制較好之外，還受以下兩個方面影響，一個是非經常性損益中投資收益和公允價值變動損益的增加，主要系公司本期對暫時閒置的募集資金和自有資金進行現金管理產生的投資收益和公允價值變動收益，以及公司三季度參與私募股權基金的公允價值變動收益；另一個是來自特寶的技術服務收入增長。
問：應收賬款增長較快,合同負債增速沒有那麼快,是什麼原因?
答：主要跟客户信用政策有關。國外客户都是先發貨，在信用期內支付款項；國內部分大客户因為需要提前排產，才有一定的預收款項。預收款項的減少是因為產品已經發出，但新的預收款還沒有到賬，時間差導致合同負債出現變化。公司的貨款回收率一直比較好。
問：銷售費用增速較快的原因?
答：一方面是加大了市場推廣力度，另一方面是一部分股權激勵費用計入了銷售費用。
問：委外研發的情況?
答：部分與臨牀相關（毒理實驗、動物實驗、臨牀試驗等）的項目會委託CRO。目前我們不想快速擴大研發隊伍，部分專業化的項目還是希望委託專業機構。要綜合考慮成本和收益的問題。
問：快速增長趨勢能持續多久?PEG市場的景氣度?如何通過財務指標如合同負債判斷公司發展狀況?
答：PEG材料的應用方興未艾，新應用場景不斷出現，目前來看沒有明顯天花板。國外市場長期以來都是鍵凱的主要市場之一，從國外市場的活躍度來看，PEG相關研發技術水平很高，而且項目非常多。如果只看國內，可能PEG的市場天花板幾年內就能達到，但是從國際範圍看，PEG在不斷創新，市場在不斷擴大。目前我們給國內客户不斷讓利，在國內毛利率不斷下降，但是在國際市場上毛利率都比較高。合同負債不是一個合適的指標，因為我們只對個別大客户和小客户做預收。
問：能否對全年收入進行展望?
答：今年四季度趨勢應該和去年差不多。明年有可能受到冬奧會、春節及下半年產能壓力的影響，還是要看實際情況。
問：PEG佔藥物的成本?
答：PEG一般佔終端藥物出廠價的3%到7%，研發階段會更高。
問：三季度產能利用率情況?
答：我們對整個產能進行了優化，通過自動化改造及優化工藝對原有產能進行了挖掘，利用率還沒有計算，不會影響第四季度排產。明年上半年整體來看也不影響，但下半年可能會比較緊張。
問：如何應對長春高新自建產能?PEG的生產門檻高嗎?是否會有其他藥廠仿照高新進行自研?
答：我們認為高新自建產能主要是出於供應鏈安全的考慮，他們對自建產能投入很大，建成後肯定會使用，未來可能是雙供。短期內可能有一定影響，長期來看影響不大。藥廠做PEG可能還是有一定難度，並且成本很高。目前來看我們覺得不會有太多藥廠效仿。
問：為什麼我們在國內很難被追上,還能縮小和國外競爭對手的差距?
答：鍵凱從創始階段就一直堅持以材料創新引領生物醫藥創新，2014年就已經開始為伊立替康項目申報IND。我們所有的新藥創新都是為了做平台驗證，創造一些標杆性產品。在中國，僅在材料生產方面進行模仿或追趕很容易，但是應用創新能力很難模仿，也需要一定的積累。我們有長期穩定的創新團隊，在研發方面能力很強，經驗豐富。如果不是為了保證利潤，我們可能在創新藥方面會遍地開花。在研發理念方面，我們與競爭對手是不一致的。
問：競爭對手能否靠砸錢和挖人趕超鍵凱?
答：鍵凱一直在專利方面積極佈局。此外，我們的核心團隊忠誠度很高，給予了很高的股權激勵，個別成員的離開不會影響整個團隊的創新能力。
問：競爭對手是否會拓展海外市場?
答：可能會。整體來看海外市場拓展難度很高，國外客户對體系和產品質量的要求很高。
問：國外產品之前有提過有一些產品進入到臨牀階段,預計這些臨牀項目明年的進展情況如何,國外的製劑產品是否明後年會加速?
答：項目數量跟半年報披露的差不多，製劑端產品有19個。公斤級新客户有所增加。真正帶來巨大收益還是在產品上市以後。我們希望明年會國外有一個產品上市。單純臨牀階段的項目增加也會對我們的收入有比較好的帶動。
問：公司在mRNA市場的市佔率情況?mRNA市場能給PEG帶來多少增量?公司在核酸藥物方向的規劃是怎樣的?
答：我們不清楚自己的市佔率。這部分的PEG材料相對壁壘較低，主要看質量，我們在這方面做的可能比國際供應商更好，所以才能加入到這個市場中來。再就是專利方面的壁壘，我們為國內客户提供了一些可以繞過專利壁壘的解決方案，但是有多少人會使用不太確定。我們的藥物研發都是為了證實我們自己PEG平台技術的優越性，技術是第一位的，產品是為了展示技術。
問：單三季度研發費用有所上升,目前我們研發費用的節奏?研發費用率水平?
答：第三季度有所增加，但是沒有達到年初的預計。伊立替康可能第四季度開始入組，目前正緊鑼密鼓組織，入組費用會放在四季度，部分費用會遞延到明年，費用不會超過年初預期。其他項目都按計劃進行，部分有所加速。明年下半年希望有一個新藥和醫美項目進入臨牀。醫美正在進行註冊檢驗。如果預算允許，會再增加一個臨牀項目。明年主要目標是二期臨牀完成入組，希望在三個季度內入組完畢，具體時間還是要看實際情況。研發費用可能在今年的基礎上增加50%，看收入情況可能適當調整，還是要根據年底的預算進行規劃，請投資者以年報披露為準。
問：目前銷售和研發的人員數量?
答：研發人員應該是30多，人數不多，但部門比較齊全，有兩個部門專門負責新材料應用的研發，一個部門負責合成方法開發，一個部門負責分析方法開發，一個單獨負責醫美項目的部門，其他部門負責製劑、藥理毒理、註冊、項目管理等與臨牀相關的工作。未來是要擴大自己的研發團隊還是更多依靠委外，這個內部還在討論。銷售方面增加了負責市場推廣的團隊，但人數增加不多。
問：ADC在PEG上是如何應用的?
答：我們認為PEG是非常適合作為ADClinker的，因為PEG可以改善ADC藥物的憎水性，還可以適當提高ADC藥物的DAR值，這一點也得到了證實。
問：PEG目前比較先進的研發方向?
答：目前PEG做蛋白長效化的還有，只是不像十年前那麼熱了。腫瘤免疫方面也有，比如NEKTAR的白介素2，項目比較少，但單個項目價值很高。PEG在ADC上應用的項目特別多，包括protac和cliptac上的應用，現在都還比較早期。目前國內新方向最多的是mRNA遞送，項目非常多。國際上項目沒有那麼多，但是佔我們收入比較多。我個人比較看好小分子方向。
問：醫美產品的應用?我們是基於什麼考慮開始在這方面進行嘗試的?
答：最開始是我們一個小項目，主要是為了替代有毒性的交聯劑BDDE，在實驗的過程中我們發現PEG還可以改善玻尿酸的一些性能，實際效果還要看臨牀。這個項目投入不太多，但是市場比較歡迎，所以我們就推進了一下。這個項目還在註冊檢驗階段，預計明年三季度可以進入臨牀。
鍵凱科技主營業務：主要從事醫用藥用聚乙二醇及其活性衍生物的研發、生產和銷售
鍵凱科技2021三季報顯示，公司主營收入2.62億元，同比上升108.09%；歸母淨利潤1.42億元，同比上升153.63%；扣非淨利潤1.3億元，同比上升142.98%；其中2021年第三季度，公司單季度主營收入1.06億元，同比上升76.1%；單季度歸母淨利潤6172.66萬元，同比上升117.91%；單季度扣非淨利潤5266.97萬元，同比上升86.61%；負債率4.09%，投資收益654.61萬元，財務費用-170.08萬元，毛利率86.18%。
該股最近90天內共有6家機構給出評級，買入評級5家，增持評級1家；過去90天內機構目標均價為263.0；近3個月融資淨流入4512.32萬，融資餘額增加；融券淨流入1.27億，融券餘額增加。證券之星估值分析工具顯示，鍵凱科技（688356）好公司評級為3.5星，好價格評級為0.5星，估值綜合評級為2星。