作者丨潘磊
編輯丨信陵
圖源丨作者拍攝、蔚來官方
10年前，新東方被知名機構“渾水”做空，但並沒有被扳倒。
俞敏洪後來説，渾水寫的不是報告，而是小説。
10年後，渾水被調查，但是做空機構並沒有消失，接過大旗的是並不出名的“灰熊”（Grizzly Research）。
中國“造車新勢力”頭部公司蔚來汽車，則成為最新的受害者。
28日，因為灰熊發佈的一份做空報告，蔚來在美股跌幅超過2%。
今天蔚來在新加坡交易所申請暫停交易。
灰熊稱，蔚來“很可能”利用一個非合併關聯方誇大收入，涉及金額數十億美元。
做空報告把“關聯方”指向了武漢蔚能——這是一家由蔚來、寧德時代、國泰君安等投資機構聯合成立的電池資產管理公司，也有人稱之為“電池銀行”。
這家華爾街的做空機構稱，蔚來在向蔚能銷售電池後，通過類似於提前確認銷售收入的形式，誇大了盈利能力。
蔚來否認了這份報告，稱其存在大量不實信息。
招銀國際證券白毅陽表示，這篇做空報告並沒有什麼新意，而且整個行業內對於“電池銀行”或者BaaS（Battery as a Service，電池及服務）這種輕資產模式，也已經比較認可。
根據蔚來發布的財務數據，2020、2021過去這兩年從武漢蔚能的銷售所得為2.9億元和41.38億元，服務收入分別為3.8萬和5609.5萬元。
2020年和2021年的數據懸殊，成為灰熊的主要攻擊目標。
灰熊認為，蔚來提前確認了7年的電池租賃收入，所以推動業績大幅上漲。
但這種説法未獲得專業人士的認可。
白毅陽稱，關於會計處理、擴張期電池鋪貨等，都符合公司快速發展期的邏輯，“看不出問題”。
另外在灰熊的做空報告中，出現了劉二海的名字。
這份報告稱，蔚來創始人李斌與愉悦資本創始合夥人劉二海“關係密切”。
劉二海的確跟李斌有很多創業方面的合作，但這份做空報告中並沒有展示其與蔚來的業績有關。
白毅陽表示，自己也完整看了這份針對蔚來的做空報告，發現“沒有什麼新東西”。
他指出，做空報告存在一些常識性錯誤，“比如把蔚來銷售電池的利潤率假定為20%，這完全高估了整車電池銷售部分的利潤率”。
在他看來，作為在海外資本市場掛牌的上市公司，遭遇做空既不可避免，也司空見慣。
這份報告中唯一比較“有力”的素材就是管理層既往的創業史，以及股東借款——報告稱李斌在沒有披露的情況下，將蔚來的用户信託基金抵押給瑞銀。
但這個消息被指屬於假消息。
曾擔任蔚來用户信託理事的一位車主稱，用户信託基金並非抵押給瑞銀，而是委託瑞銀進行投資理財。
白毅陽表示，做空報告針對“BaaS”輕資產運營模式，但這種類似於“電池銀行”的模式現在也比較常見。
“BaaS”成為靶子蔚來是在2020年8月20日正式推出“BaaS”模式。
這種模式的顯著特點是實現了“車電分離”，即用户可以選擇在購車時，只購買一個車身，電池則採用租賃方式獲得。
需要指出的是，向用户提供電池租賃的公司並不是蔚來汽車，而是一家名為“武漢蔚能”（即出現在做空報告中的“非合併關聯方”）的電池資產公司。
在發佈這種商業模式時，李斌稱其為一個“里程碑”。
他還拿出兩張發票，分別是機動車銷售統一發票和動力電池發票，“汽車有史以來第一次實現了車和電池的產權分離”。
具體操作模式是，蔚來汽車把車身銷售給個人用户，把電池銷售給電池資產公司“武漢蔚能”，並分別開具發票。
個人用户再從武漢蔚能處租賃電池，並支付租金（每月最低980元）。
這是為蔚來汽車的“換電模式”搭建的典型場景。
蔚來表示，對於用户來説，BaaS模式有若干好處，比如車電分離、電池租用和可充可換可升級。
“車電分離”能夠讓購車價格大幅降低，2020年發佈這種方案時，車價能夠減7萬元。
“電池租用”也有高度靈活性，車主既可以選擇租賃70千瓦時的電池用於日常通勤，也可以選擇100千瓦時甚至是120千瓦時（尚未推出）進行遠程出行。
至於電池資產公司的商業模式，李斌認為跟飛機行業中，機身和發動機分別屬於不同的運營主體很接近。
“飛機發動機壽命取決於飛行時間，飛行小時達到後需要大修，到了某個時間點必須退役。相對而言機身飛幾十年都沒問題”。
在蔚來推出“車電分離”模式之後，也有車企開始模仿。
去年5月中旬，上汽集團一位高管稱也將推出車電分離的"電池銀行"，並推出統一規格的電池。
哪吒也打算聯合寧德時代等供應鏈巨頭，推出“電池銀行”，為用户提供租賃電池業務。
但到目前為止，蔚能之外最有影響力的玩家是寧德時代。
今年年初，寧德時代子公司“時代電服”推出了換電品牌“EVOGO”。
這個品牌面向用户推出換電服務，並通過統一規格的電池，配合換電站和線上APP，形成了一個體系化的換電模式。
“時代電服”扮演的角色也類似於“電池銀行”，負責電池資產的運營。
這引起了投資者的關注。
在投融資領域，“車電分離”也受到熱捧。
根據睿獸分析，武漢蔚能目前已經完成了四輪融資，累計融資達到了15億人民幣。
另一個換電巨頭奧動新能源，也完成了三輪融資，最近一輪融資額也達到了15億人民幣，投資機構包括春陽資本、KIP資本等。
但這個模式距離真正成為主流，還需要一個過程。
蔚能CEO陸榮華表示，到2030年整個電池行業每年產值有望高達萬億。屆時市面上有若干電池資產公司在管理這些電池資產，用户也不用為電池焦慮，“那時車電分離模式才算成功”。
李斌也曾在車電分離發佈會上稱，電池租賃是一個2萬億元的大生意。
但做空機構“灰熊”的這一次突然襲擊，讓“車電分離”模式成為靶子。
不過白毅陽稱，事實和邏輯清楚的做空報告才能長期影響一個公司的股價，灰熊針對蔚來的這次做空不屬於這個範疇，“股價會在短期內完成修復”。
10年前，新東方沒有因為渾水的狙擊而倒下，中國的企業家紛紛支援俞敏洪，今天，人們也希望蔚來能夠在李斌帶領下，經受住這次考驗。
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