股價腰斬的呷哺呷哺：沸騰小火鍋，需要大思考

文 / 七公

出品 / 節點財經

年前，火鍋們慘的是業績；年後，火鍋們慘的是股價。

從春節前的最後一個交易日算起，無論是“服務主義”的海底撈（06862-HK)還是“價格主義”的呷哺呷哺(00520-HK)，股價均已達到了腰斬的程度。

但從走勢來看，海底撈有企穩反彈跡象，呷哺呷哺仍然深陷泥淖。

截至4月22日收盤，海底撈繼續復甦的樣子，股價上漲1.1%，收於51.5港元/股。呷哺呷哺則在當天下跌1.82%，收盤於11.88港元/股。此前的19日，呷哺呷哺更是一度大跌14.91%。

相較2月11日27.15港元/股的歷史峰值，不到兩個半月的時間，呷哺呷哺股價深跌56.24%，市值蒸發400多億港元，而恆指僅下滑7%。

圖片來源：東方財富網

事發突然必有妖。透過市場訊息和財報資料，節點財經來深扒呷哺呷哺“作妖”的本質。

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湊湊“指揮官”出走

營收、利潤雙降

訊息面上，湊湊“指揮官”出走或是此番呷哺呷哺股價大跌的主要誘因。

上週末，有媒體爆出呷哺呷哺旗下發展勢頭迅猛的臺式火鍋品牌湊湊CEO張振緯已經離職，目前該訊息也得到了呷哺呷哺的確認。

作為一手帶領湊湊成長的“指揮官”，張振緯離職動關大局。高盛發表報告稱，“張振緯執行力強勁，尤其是在門店擴張方面。投資者需要注意湊湊CEO離職的相關風險，因為尚未提供更換職位的時間表。”

更深層次的原因，節點財經認為還要歸因於業績。

特殊背景下的2020年，講究氛圍，喜歡熱鬧的火鍋業如枯魚涸轍。

財報顯示，2020年呷哺呷哺實現營業收入54.5億元，同比下滑9.5%；經調整純利1.31億元，同比下滑67.1%；股東應占溢利183.7萬元，同比下降99.36%。

資料來源：公司財報

相比海底撈的增收不增利（營收增長7.75%，股東應占溢利下降86.81%），呷哺呷哺營收和淨利雙降的現實更加慘烈。

分業務看，主品牌，即消費者熟知的大眾品牌呷哺呷哺、升級高階品牌湊湊、調味品三大板塊表現各異。

其中，2020年全年呷哺呷哺餐廳實現收入34.6億元，同比減少25.9%，佔總收入比重約64.2%，為集團主要收入來源。

節點財經(ID:jiedian2018)注意到，呷哺呷哺大多數餐廳集中在華北地區，特別是去年疫情較為嚴重的北京、天津、河北等地，這或許是導致其盈利縮水的因素之一。

不過，因為最佳化產品組合、定期推出新產品，提升外送及先產品銷量等措施，呷哺呷哺顧客人均消費由2019年的55.8元上升至2020年的62.3元。

直白點說就是漲價了。

小編作為呷哺呷哺的老熟客，深切地體會到，以前在呷哺吃火鍋，兩個人120元足夠，現在140元都夠嗆，不少菜品都默默地變貴了，或者悄悄地減量了。大眾點評介紹中，呷哺呷哺相關門店人均消費已經高達66元。

另一火鍋品牌湊湊2020年實現收入16.89億元，同比增加40.75%，佔集團總收入比重上升到30.99%。但受疫情期間加大促銷折扣力度所致，其人均消費額由2019年的131.5元下降至126.6元，同店銷售額9.64億元，同比下滑9.5%。

在寒冷的2020年能有如此成績，湊湊的努力得到了認可。

正如高盛所言，“近年來湊湊餐飲為呷哺呷哺主要的增長動力，湊湊餐飲自新冠疫情受控後健康復蘇，在今年3月達到了疫情之前的水平。市場亦預期湊湊餐飲於未來數年保持強勁的擴張空間。”

但在一定程度上，正是因為湊湊對呷哺呷哺業績的貢獻值越來越高，“指揮官”離職難免讓市場憂慮其後續發展，進而影響到估值形態。

資料來源：呷哺呷哺財報

2018年三季度起步的調味品業務，由於集團不斷擴張銷售渠道和推出新產品，2020年漲勢喜人，錄得銷售額14.78億元，較2019年的8.96億元大幅增加65%。

總的來說，呷哺呷哺的三大業務除了主打品牌呷哺呷哺收入下降，其他兩大業務均表現良好。

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店越開越多，翻座率越來越低

呷哺呷哺源自中國臺灣，1998年創立於北京。在最初幾年，自主小火鍋模式並沒有讓呷哺呷哺一炮走紅，反而徘徊在倒閉邊緣，據說最慘的時候一天只賣掉3鍋。

直到2003年，非典造就難得機遇，自帶分餐制基因的一人火鍋成為消費者外出就餐的首選，呷哺呷哺乘勢打出“一人一鍋，非典染不上”的口號，瞬間晉升為市場的“天選之子”，一度創出日客流量2000位的就餐記錄。

從那之後，呷哺呷哺的經營走上了正軌，並於2014年底成功赴港上市，開啟擴張之路。

據其財報顯示，2014年-2020年，呷哺呷哺的門店數量由452家增加到了1061家，新開店數量分別為86家、100家、112家、155家、195家、243家、129家，除了被疫情打斷的2020年，一年比一年多。

然而，伴隨著開店頻率越來越高，門店數量越來越多，呷哺呷哺的翻座率卻一路下跌。

2014年至2020年，呷哺呷哺的翻座率分別為3.8倍、3.4倍、3.4倍、3.3倍、2.8倍、2.6倍、2.3倍。

具體到2020年，呷哺呷哺在一、二、三線城市對應翻座率 2.7倍、2.1倍、2倍，對比2019年的 3.3 倍、2.3 倍、2倍，一線城市翻座率下滑較大。

資料來源：呷哺呷哺財報

翻座率的計算方式，以年內餐廳餐飲銷售所得收入除以年內餐廳顧客總流量，表示餐桌重複使用率，映射出賺錢能力的強弱。

舉個例子，一張4人桌，只有當桌子坐滿4個人，才能叫1倍翻檯率；如果2人就餐，翻檯率就只有0.5倍；如果1人就餐，翻檯率就只有0.25倍。

一般來說，翻座率是任何餐飲企業都繞不開的一個話題，也是考察餐廳經營狀況的最重要的指標之一。翻座率高，意味著能在有限的空間和有限的營業時間內，讓座位的流動率提高，營收也會成倍提升，反之亦然。

針對一降再降的翻座率，此前呷哺呷哺CEO趙怡曾在接受媒體採訪時表示，翻座率的下降與上市後進行擴張和加密有關。

湊湊的翻座率呈同樣走勢。2017年-2020年，湊湊新開店數量分別為21家、48家、54家、38家。截至2020年底，湊湊共有140家門店，翻座率為2.5倍，較2019下降0.4倍。

結合前述湊湊餐廳人均消費和同店銷售額同比下滑的事實，節點財經認為湊湊的增長大機率還是靠門店的擴張而做出的新的增量。

對比同樣於H股上市的海底撈，其翻座率由2018年的5下降至2019年的4.8，並進一步降至2020年的3.5，雖然也下滑了不少，但仍高於呷哺呷哺和湊湊。

對於2021年開店計劃，呷哺呷哺表示將繼續保持擴張速度，呷哺呷哺品牌重點佈局華東、華南等地區，湊湊品牌在一線城市加密的基礎上，進行二、三線城市下沉。

零售業和餐飲業都有一條不成文的規律，擴張會造成來客數“被平均”。如果開店過密，就會“同室操戈”，零售業出現單店營收下降，餐飲業出現翻檯率下降。但是，如果擴張適度，總營收還是會上升。

如何才能把握好這個“適度”，是呷哺呷哺需要考慮的。

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轉型路漫漫長

呷哺呷哺難“沸騰”？

“短、平、快”的休閒小火鍋在經歷了很長一段時間的火爆之後，2015年開始呈現疲軟的跡象。

面對消費升級大趨勢，以及平價火鍋的發展瓶頸，呷哺呷哺在2016年啟動從快餐向輕奢正餐轉型的計劃，推出定位中高階的湊湊聚會餐廳，引入茶飲吧檯，主打火鍋+茶歇新形式，目標消費者從客單價40元的人群轉移至客單價200元的人群。

一開始，湊湊就制定“快速發展”的品牌戰略。按照張振緯在今年“中國餐飲創新大會”上的分享，“過去4年，湊湊平均每11天開一家新店，創下了餐飲直營門店最快的增速。”

透過差異化運營和全國擴張，湊湊賺取的收入從2017年的1.17億元提升至2020年的16.89億元，收入佔比從2017年的0.32%提升至2020年的超過30%，逐漸成長為一個“挑大樑”的角色。

資料來源：呷哺呷哺財報

但就此認為呷哺呷哺的轉型之路就是成功的或為時尚早。

節點財經查閱財報發現，自打升級之後，呷哺呷哺的淨利潤就在不斷下滑，從2018年的4.62億元減少至2020年的183.70萬元，轉型之路似乎並不順暢。

資料來源：呷哺呷哺財報

另外，肩負開闢呷哺呷哺第二條盈利曲線和搶奪中高階市場份額重任的湊湊還面臨“挖牆腳”的風險。

近年來，為了把品牌往精緻化、休閒化、文藝化打造，呷哺呷哺品牌針對門店形象、產品結構、茶飲、環境、服務等各要素苦練功夫，試圖透過新店整型來提升顧客體驗和品牌認知。

但升級後的呷哺呷哺門店，卻與“好兄弟”湊湊愈長愈像。

比如北京某呷哺門店，裝修風格改為穩重的古典設計，昏暗的燈光，深棕色木質傢俱，隔斷隔出的私密感，走進去的感覺和湊湊並無太大區別，雖然二者在客單價上面相差了一倍多。

從行業競爭形勢來看，以湊湊為主的升級之路尤其要面臨海底撈這樣的“巨無霸”對手，無論是品牌、產品，還是服務，湊湊都有更長的路要走，同時還要面臨巴奴、八合裡、大渝等火鍋品牌的擠壓，呷哺呷哺要想整體“沸騰”起來並不容易。

值得回味的是，從3月中旬開始，各路資本開始大舉拋售呷哺呷哺，大摩對呷哺呷哺的持股比例從9.25%減持到只剩0.93%，持倉長達6年的高瓴資本直接選擇清倉。

與此同時，由於公司今年首季僅新增加3家門店，高盛將湊湊2021-2023年門店擴張數量預期由80家、76家、81家下調至60家、65家、65家，並基於湊湊貢獻預期下滑，將呷哺呷哺2021-2023年淨利潤預測下調2-6%。

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