紅週刊 記者 | 王婉丞
曾在新三板掛牌的亞華電子在產業鏈上下游擠壓下，不僅風險轉嫁能力明顯偏弱，且產品毛利空間也被壓縮。此外，公司的採購數據上還存在一定偏差，讓人懷疑其數據真實性。
亞華電子是一家成立於1998年的醫院智能通訊交互系統軟硬件一體化綜合解決方案提供商，曾於2016年8月在新三板掛牌交易，此次提交招股書擬在創業板上市融資，擬募資31884.66萬元用於智慧醫療信息平台升級及產業化項目、研發中心建設項目、營銷網絡建設項目，以及補充流動資金。
在梳理亞華電子招股書過程中, 《紅週刊》記者發現，該公司在產業鏈上下游的擠壓下，風險轉嫁能力偏弱，產品毛利空間或被進一步壓縮。此外，若進一步分析其採購數據，可發現該數據也存在一定的偏差。
業績增速急剎車之下另有隱憂
招股書披露，2018年至2020年，亞華電子實現營收1.13億元、1.65億元和2.34億元，同比增長8.93%、24.12%和42.25%；實現扣除非經常性損益後的歸母淨利潤為1296.42萬元、3599.91萬元和5213.50萬元，同比增速為-45.51%、177.68%和44.82%。從營收和淨利潤增速數據看，亞華電子在2020年營收增速增加近20介百分點的同時，其扣非後歸母淨利潤同比增速竟然下降了130多個百分點，顯然這是個非常奇怪的現象。那麼，這是否是行業週期性特點所導致的呢？
《紅週刊》記者發現，在同行業可比公司中，尚未上市的來邦科技與亞華電子從規模及產品構成上是較為相近的。2020年，來邦科技在營收增長6.66%情況下，扣非後的歸母淨利潤同比增速上升了50個百分點（見表1）。如此情況讓人奇怪，兩家公司營業收入都在增長，而扣非後的歸母淨利潤同比增速竟然反向變化，顯然，這並不能簡單用行業週期性這一説法來解釋，至少其中有一家公司的數據的説服力是不足的。
《紅週刊》記者發現，導致亞華電子2020年扣非後歸母淨利潤的增速快速下滑的原因或與其綜合毛利率下滑有關，2020年，亞華電子的53.70%綜合毛利率相比2019年的57.59%數值下滑了近4個百分點。雖然公司在招股書中表示整體較為穩定，且處於較高水平，但不可否認的是，相較疫情較為嚴重的2020年，同類可比公司平均毛利率卻是在增長的（見表2），平均毛利率由2019年的52%上升為53.09%。此外，亞華電子2019年毛利率表現也與行業發展方向不同，在同業毛利率普遍下降下，其毛利率反而是上升的。若對比來邦科技，在2020年來邦科技綜合毛利率由53.36%上升至58.06%的同時，亞華電子毛利率則下滑4個百分點。進入2021年上半年，亞華電子綜合毛利率進一步由53.70%下降至50.99%。整體來看，亞華電子綜合毛利率持續下滑現象是令人擔憂的。
如果説毛利率與可比公司反向表現只是説明公司在成本提升下，近兩年產品競爭能力有所下降，而銷售淨利率則反映了公司盈利能力的好壞。2018年至2020年，亞華電子銷售淨利率分別為13.45%、24.38%、23.59%（見表3），也就是説，2019年亞華電子毛利率的提高確實提升了公司盈利能力，讓公司2019年銷售淨利率同比增長了11個百分點。但毛利率暴增後的下滑同樣也導致公司盈利能力的下降，2020年銷售淨利率也同比下降了0.79%。
相比之下，來邦科技2020年銷售淨利率由24.24%上升至28.38%，高於亞華電子4.79個百分點；而在2019年，相較於來邦科技的銷售淨利率，亞華電子僅比其低了0.14個百分點，到了2021年1~6月，亞華電子的18.38%銷售淨利率比來邦科技的22.36%要低4個百分點。這一情況同樣反映出公司在同業競爭中優勢不再。
成本轉嫁能力偏弱
招股書披露，亞華電子的產品主要為病房智能通訊交互系統和門診服務交互系統。其中，病房智能通訊交互系統是營收中最大貢獻者，超過九成收入來源三代系的病房智能通訊交互系統的貢獻。因此，亞華電子綜合毛利率的高低主要還得看病房智能通訊交互系統的毛利率情況。病房智能通訊交互系統因信息化程度整體較高，對顯示模組及IC芯片等原材料的需求較多。公司在招股書中表示，綜合毛利率受宏觀經濟環境變化、行業政策變化、顯示模組等原材料價格上漲、人員用工成本上升、新產品推出市場降低售價等因素的影響。因此，主營業務成本的變化決定了公司綜合毛利率的高低。
在亞華電子的主營業務成本結構中，直接材料為主要構成。2018年至2020年，直接材料佔主營業務成本的比重分別為67.77%、72.97%、74.73%，呈現增長趨勢。而直接材料也就是原材料作為公司的變動成本，受市場影響大。據招股書披露，亞華電子採購的顯示模組、IC芯片等主要原材料價格，由於受半導體行業影響大，2020年下半年因產能不足而出現了價格上漲（見表4）。
通常情況下，原材料的上漲風險可以通過調節產品售價的方式轉嫁給產業鏈的下游客户。但從銷售端價格變化看，銷售端的價格變動並沒有覆蓋住成本端價格的上漲。比如其一代病房交互系統2020年單位售價（元/套）只相比2019年上漲了4.9%，二代系統售價上漲了9.23%，三代系統售價下跌了11.62%，整體上的漲價幅度是低於成本端上漲幅度的。
除此之外，受半導體產業鏈影響，原材料具有一定的週期性特點，當上遊產業鏈的價格發生變化時，其對同行業的下游採購價的影響也是非常明顯的。然而《紅週刊》記者發現，報告期內，亞華電子與來邦科技的同類原材料採購價格變化幅度卻有一定差異性(見表5)，且週期性特徵並不同步，這不由讓人懷疑其披露的原材料價格的真實性。
顯示模組是亞華電子的主要採購原材料，2018年至2020年的採購金額分別為1463.62萬元、2138.28萬元、3083.42萬元，分別佔當期總採購金額比例的28.84%、30.58%和30.87%。對來邦科技來説，與顯示模組相對應的是顯示屏，採購金額分別為1533.03萬元、1854.35萬元、3349.72萬元，佔總採購金額的比例分別為16.97%、27.30%和30.11%。雖然兩家公司在採購金額上是相近的，但變動率上卻是截然不同的。2019年和2020年，亞華電子顯示模組的同比變動率分別為46.10%和44.20%，呈現下降狀態，而來邦科技則分別為20.96%和80.64%，增長趨勢卻很強勁。如此差異變化反映了兩家公司採購顯示模組受上游價格變化影響是不具有同步性的。
那麼，與半導體產業鏈相關的芯片和PCB變化又如何呢？在芯片採購上，2019年、2020年亞華電子採購金額同比變動率分別為88.49%、53.01%，趨勢下降；而來邦科技則分別為-53.40%、49.22%，由負轉正且波動巨大。在PCB採購上，2019年、2020年亞華電子採購金額同比變動率分別為8.95%和36.65%，趨勢增長；而來邦科技則分別為-14.12%和41.84%，由負轉正，同樣波動性巨大。
令人奇怪的是，據來邦科技招股書披露，2018年公司對電子元器件、芯片進行了庫存儲備，造成的相應採購在2019年出現下降，這也解釋了為何採購芯片和PCB出現負增長的原因。但在亞華電子的招股書中出現相似情況時，結果卻是迥然相反，反而繼續增長狀態。亞華電子稱，2018年末儲備了較多原材料並能精準預測需求增長，2020年也儲備了較多顯示模組和IC芯片。這是否意味着在2018年有儲備的前提下2019年的較大增幅過於同步？這樣的怪象還需雙方都來進行解釋。
2021年半導體產業鏈的漲價潮還在持續。2021年1~6月，亞華電子原材料的採購單價分別出現了不同程度的上漲（見表6），公司主營業務毛利率由53.6%下降至50.76%，綜合毛利率由53.70%下降至50.99%。若原材料價格進一步上漲，綜合毛利率的下滑則更為明顯。據招股書更新後的數據顯示，直接原材料成本增加5%時，2021年上半年對應的主營業務毛利率將在50.76%的基礎上減少3.55%。這種變化趨勢意味着，若公司未來成本端的價格繼續上漲，則毛利率還可能會進一步下滑，而這顯然又會削弱公司在產業中的競爭能力。
原材料採購數據勾稽有異常
招股書披露，2020年，亞華電子向前五大供應商採購原材料金額為 2728.69萬元，主要為顯示模組及IC芯片等原材料採購，佔原材料採購總額比重的27.32%；由此估算出當期亞華電子的含税原材料採購總額約為9987.88萬元。再考慮到當年其適用13%的增值税税率，可估算出其含税採購總額約為11286.31萬元。當期，公司支付的部分醫院智能通訊交互系統的安裝工程外包款為343.84萬元，按照外包服務9%的適用税率估算當期支付外包服務費約374.79萬元（能源採購的金額相對較小，暫不考慮），由此推算當期亞華電子含税採購總額約為11661.09萬元。
在合併現金流量表中，2020年亞華電子“購買商品、接受勞務支付的現金”金額為9257.90萬元，當期預付款項增加115.50萬元，剔除預付款項影響後公司當期支付的與採購相關的現金支出為9142.40萬元。將現金支出金額與含税採購總額勾稽，可發現有2518.69萬元含税採購未支付現金，理論上需要形成新增債務，即導致資產負債表上的應付項目有相應金額增加。
但實際上，2020年，亞華電子應付票據及應付賬款金額為3612.62萬元，僅相較2019年同類項目數據合計增加了1363.60萬元，仍有1155.09萬元含税採購缺少數據支撐。
同樣的方法核算2019年數據，可以看到亞華電子向前五大供應商採購原材料的金額為2284.36萬元，佔原材料採購總額的比重為32.67%，由此可估算出當期含税原材料採購總額約為6992.23萬元。當年一季度適用16%的增值税税率，後三季度税率為13%，可估算出其含税採購原材料的金額約為7953.72萬元。當期，公司支付的部分醫院智能通訊交互系統的安裝工程外包款為196.71萬元，按照外包服務一季度10%適用税率，後三季度税率為9%適估算當期支付外包服務費約214.87萬元。整體核算，當期亞華電子含税採購總額約為8168.59萬元。
同期，亞華電子“購買商品、接受勞務支付的現金”金額為6276.65萬元，當期預付款項減少7.30萬元，剔除預付款項影響後公司當期支付的與採購相關的現金支出為6283.95萬元。對比含税採購和現金支出金額，可以發現現金支出金額比含税採購總額少了1884.64萬元，理論上公司負債表中應付項目需要新增同等金額負債。可實際上，2019年末亞華電子應付票據及應付賬款金額合計為2249.02萬元，相較期初金額僅新增了289.74萬元，相較理論應增加額少了1594.90萬元。
整體來看，公司連續兩年在原材料採購上存在超過千萬元數據偏差，顯然這是不正常的，是需要亞華電子做出合理解釋的。
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（本文已刊發於10月16日《紅週刊》，文中、提及個股僅為舉例分析，不做買賣建議。）